江南布衣(03306.HK)高ROE穿越周期,时装龙头乘风而起

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司亮点 公司的高 ROE 源于什么?是否可持续?1)高派息:公司自 2016年上市以来的股利支付率持续稳定在 75%左右较高水平,上市至今已累计分红超 32 亿元人民币,FY23 股息率为 11%,稳居同业上市公司前列。2)高净利率:坚持设计师品牌赛道,且兼具商业拓展逻辑,在设计属性与商业价值之间寻求平衡,填补了市场空白。通过不断建设提升品牌力、耕耘粉丝经济,优化运营管理能力,降低费率,FY23、FY1H24 公司销售净利率分别为 13.91%、19.29%,居行业上游;3)高存货周转:供给端智能快反灵活调整供给,减轻存货压力;需求端人货场高度匹配,提升零售效率,FY23、FY1H24公司存货周转分别为 188、135 天,处于行业领先水平。 投资逻辑 高利润率基石:1)设计师品牌兼具商业逻辑,差异化战略填补市场空白;2)传统文化碰撞现代设计,融合传统与现代之美,精准吸引目标客群;3)多品牌粉丝运营成效显著,边际获客成本降低。 高存货周转基石:1)供给端智能快反灵活调整供给,减轻存货压力。FY24H1 存货共享及分配系统实现增量零售额 5.97 亿元,同比+48.8%;2)全域零售触达,人货场高度匹配,提升产品零售效率。截止 FY24H1 直营/加盟门店分别为 550 家(-4%)/1486 家(+4%) 远期空间:自上而下测算,3600 亿市场大有可为。基于我们的测算,2026 年中国城市白领服饰市场规模约 3654 亿元,CAGR5 为4.33%;基于各渠道及各品牌发展趋势预测,2026 年公司总营收可达 60.76 亿元,CAGR5 为 8.05%,占目标客群(即城市白领群体)服饰消费市场测算规模的 1.66%,未来市场份额提升空间较大。 盈利预测、估值和评级 我们预计 FY24-26(财年截止日 6/30)公司归母净利润分别为8.25、8.6、9.2 亿元,同增 32.8%、4.1%、7.0%。从可比公司估值来看,高端女装 24 年对应平均 PE 为 13 倍,公司 24 财年对应 PE仅为 8.4 倍,仍存在较大提升空间;且公司股息率、ROE 均领跑行业,估值性价比突出。结合高 ROE、高股息率、稳定增长属性,我们给予公司 25 财年 10 倍估值,对应市值 85.9 亿元人民币,目标价 18.13 港元,较现价仍有 33%空间,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 线下零售恢复不及预期;品牌孵化不及预期等。 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,086 4,465 5,191 5,588 6,076 营业收入增长率 -0.98% 9.28% 16.26% 7.65% 8.73% 归母净利润(百万元) 559 621 825.2 859.3 919.6 归母净利润增长率 -13.65% 11.17% 32.82% 4.13% 7.02% 摊薄每股收益(元) 1.08 1.20 1.59 1.66 1.77 每股经营性现金流净额 1.64 1.81 1.71 1.72 1.86 ROE(归属母公司)(摊薄) 33.17% 31.35% 38.05% 36.51% 36.10% P/E 8.33 7.09 8.37 8.04 7.51 P/B 2.76 2.22 3.19 2.94 2.71 来源:公司年报、国金证券研究所 0204060801001201401601806.008.0010.0012.0014.0016.0018.00230822231122240222240522240822港币(元)成交金额(百万元)成交金额江南布衣恒生指数 港股公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、前言——重视高 ROE+高景气度机会 ............................................................ 5 2、公司的高 ROE 源于什么?是否可持续?......................................................... 6 2.1、持续稳定的高派息,24 年高于 75%......................................................... 6 2.1.1、高股息基石 1——业绩稳健增长,现金流充沛 ............................................. 7 2.1.2、高股息基石 2——创始人持股比例高,派息政策稳定 ....................................... 9 3、杜邦分析:各项拆解指标居前,快反数智化占优................................................. 9 3.1、高利润率基石 1——设计师品牌兼具商业逻辑,差异化战略填补市场空白 ...................... 10 3.2、高利润率基石 2——传统文化碰撞现代设计,融合传统与现代之美 ............................ 12 3.3、高利润率基石 3——多品牌粉丝运营成效显著,边际获客成本降低 ............................ 13 3.4、高周转基石 1——供应链优化显效,智能快反灵活供给 ...................................... 17 3.5、高周转基石 2——互联网思维全域触达消费群体,人货场高度匹配提升转化率 .................. 17 4、未来展望:业绩增长超预期,成长空间广阔.................................................... 18 4.1、增速与质量兼具,前期调整成效已现...................................................... 18 4.2、空间测算:2026 年城市白领群体服饰消费空间上看 3600 亿元 ................................ 21 5、盈利预测及估值............................................................................ 24 6、风险提示.................................................................................. 27 图表目录 图表 1: 纺服主要标的业绩增速/ROE 散点图(%).................................................... 5 图表 2: 纺服板块高回报资产筛选-总标的池 ...................................................

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综合
2024-09-02
国金证券
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