轻工造纸行业24H1业绩综述：Q2业绩环比走弱，细分板块显亮点，布局曙光正显现

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 家居板块：内销压力正在释放，外销景气仍有望延续，优质标的布局机会显现。内销方面，24Q1/24Q2 内销家居板块营收同比分别+9.3%/-10.1%，Q2 板块收入同比开始转负，并且多数内销家居企业 24Q2 末预收款同比仍相对较弱，终端需求压力正在逐步传导至报表端。内销家居企业在收入承压的情况下，多数企业加大促销力度叠加生产端规模效应同比走弱，利润端 Q2 显著走弱，24Q2 板块整体归母净利同比下降 18.0%，少数头部企业表现相对仍具韧性。外销方面，24Q1/24Q2 板块营收同比分别+26.9%/+23.2%，整体 Q2 出口景气度仍较优，而 24Q2 板块整体归母净利同比仅增长0.7%，主因汇兑收益波动及海运费上涨。展望后续，内销板块无需过于悲观，优质企业正通过渠道变革、品类扩张等举措积极应对，并且考虑基数压力减弱，后续季度或较难出现加速下滑，而板块整体恢复增长仍需等待地产端企稳及消费力回升的驱动。外销板块考虑接单至出货的滞后性，24H2 板块业绩仍有望较优，尤其具备自身增长逻辑的出口企业将进一步显现α，并且后续降息预期较高，整体家具出口景气度持续性仍可进一步期待。整体来看，家居板块重点推荐关注两个布局方向：1）品类融合顺畅、整装渠道布局领先的内销大家居龙头企业，后续估值中枢有望迎来修复；2）技工贸一体化或品牌化程度较高且具备估值性价比的出口企业。 造纸板块：行业景气度 Q3 触底 Q4 有望回暖，优选细分赛道。24H1 需求平稳，成本线上行，纸企提价落地兑现偏弱，产业链盈利环比略回落。我们预计 Q3 触底后，Q4 起伴随中大型纸企高价浆库存消化结束，低价浆逐步计入报表端成本，成本曲线前高后低，成本压力有望减弱，行业整体盈利能力开启修复，根据下游消费韧性、细分赛道供需格局差异，盈利修复弹性呈现差异，整体来说特种纸>文化纸>白卡纸。板块资本开支整体放缓且内部现分化，关注成熟纸企高分红，特种纸关注转固折旧影响，优先推荐综合成本管控较优的纸浆一体化企业，推荐太阳纸业、华旺科技。 个护文娱宠物板块：头部公司业绩更稳健，细分优质国货品牌势能&份额提升。终端消费力疲弱使得 Q2 收入普遍回落，线下客流同比回落，且线上渠道竞争加剧投放效率下降，盈利能力短期有所压制，部分公司凭借出海对冲国内业务波动，利用 IP 策略等构建产品结构升级新支点等贡献新成长，宠物等细分赛道成长亮眼。展望未来，短期对于个护生活纸品类，伴随 Q4 用浆成本回落，成本端压力有望减弱盈利有望逐步回暖，中期看好优质国货在基于消费者洞察的高效差异化产品策略、精准渠道运营能力不断迭代趋势下，品牌势能&份额提升逻辑，推荐百亚股份、乖宝宠物。 投资建议 家居板块：推荐索菲亚（客单价提升逻辑顺畅，估值修复空间较大）、匠心家居（家居出口优质企业，后续有望受益美国降息，店中店模式正在加速推进，成长空间有望打开）、恒林股份（第二增长曲线跨境电商业务正处快速发展期，公司具备海外工厂抵御关税风险，24PE 仅 9x）。 造纸板块：推荐太阳纸业（优质浆纸一体化龙头，文化纸进入旺季，价格逐步企稳，4Q 吨盈利修复趋势明确）。 宠物板块：关注乖宝宠物（内销延续高成长，烘焙条线新品驱动产品升级，品牌势能上升期）。 风险提示 地产竣工改善速度与进度不及预期的风险；原料价格大幅上涨的风险；下游需求不及预期导致提价不及预期的风险；代工商大客户流失的风险 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1.家居板块：内销压力正在释放，外销景气仍有望延续................................................ 5 1.1 内销-定制家居：终端需求承压正传导至报表端，盈利能力边际下行明显 ......................... 6 1.2 内销-软体家居：收入相对仍具增长韧性，盈利能力有所分化 .................................. 10 1.3 外销家居：24Q2 景气度延续，H2 或现边际降速，关注具备α的企业 ............................ 12 1.4 投资建议：内销把握大家居龙头，外销布局具备α企业 ....................................... 15 2 造纸：行业景气度 Q3 触底 Q4 有望回暖，优选细分赛道............................................. 16 2.1 行业回顾：需求平稳成本线上行，Q2 产业链盈利环比略回落 .................................. 16 2.2 行业展望：行业景气度 Q3 触底 Q4 回暖，关注成熟纸企高分红，特种纸关注转固折旧影响......... 23 2.3 投资建议：资本开支放缓，推荐纸浆一体化成本优势强化的头部纸企、细分赛道特种纸........... 24 3 个护文娱宠物：头部公司业绩更稳健，细分优质国货品牌势能&份额提升.............................. 24 3.1 行业回顾：终端消费力疲弱 Q2 收入回落，宠物等细分赛道成长亮眼............................ 24 3.2 行业展望：产品&渠道双线发力，看好中期优质国货品牌势能&份额提升......................... 26 3.3 投资建议：推荐头部国产品牌、宠食龙头、出海先锋......................................... 26 风险提示....................................................................................... 27 图表目录 图表 1： 内销家居板块历年营收与净利润同比增长率 ................................................. 5 图表 2： 内销家居板块单季度营收与净利润同比增长率 ............................................... 5 图表 3： 外销家居板块历年营收与净利润同比增长率 ................................................. 5 图表 4： 外销家居板块单季度营收与净利润同比增长率 ............................................... 5 图表 5： 内销家居上市企业 23 年年报及 24 年一季报业绩统览 ......................................... 6 图表 6： 一线品牌单季度营收增速（%） ............................................................ 6 图表 7： 二线品牌单季度营收增速（%） ...........................