毛利率环比持续提升，8英寸衬底保持领先

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月31日优于大市天岳先进（688234.SH）毛利率环比持续提升，8 英寸衬底保持领先核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：詹浏洋0755-81982153010-88005307yezi3@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cnS0980522100003S0980524060001联系人：连欣然联系人：李书颖010-880054820755-81982362lianxinran@guosen.com.cnlishuying@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价48.79 元总市值/流通市值20966/12899 百万元52 周最高价/最低价76.70/40.88 元近 3 个月日均成交额182.75 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天岳先进（688234.SH）-1Q24 盈利水平大幅改善，产品与客户拓展保持领先》 ——2024-05-06《天岳先进（688234.SH）-3Q23 单季度归母净利润转正，营收同比增长 256%》 ——2023-11-03《天岳先进（688234.SH）-一季度营收同环比提升，毛利率逐季环比改善》 ——2023-05-07营收连续 9 个季度增长，2Q24 扣非归母净利润环比增长 21%。公司主要产品为碳化硅衬底。2Q24 年公司实现营收 4.86 亿元(YoY +98.5%，QoQ+14.1%)，连续 9 个季度保持营收同比增长；扣非归母净利润 0.53 亿元(YoY+181%，QoQ+20.7%)，毛利率 23.97%(YoY+13.28pct，QoQ+2.05pct)。随终端场景对高品质、车规级的产品需求提升，公司导电型碳化硅产能产量持续提升，交付能力继续增强。导电衬底客户覆盖全球头部企业，长期合作协议持续更新。1H24 公司与英飞凌、博世等下游国际头部企业签署了新的长期合作协议，公司向英飞凌提供6 英寸导电型衬底和晶棒，占英飞凌需求的两位数水平，同时还将助力英飞凌向 8 英寸产品转型。截至 1H24，全球前十大功率半导体企业超 50%已成为公司客户；此外，1H24 日本子公司 SICC GLOBAL 株式会社实现收入 2922 万元，净利润 93 万元。临港工厂交付品质持续提升，客户与技术提升进入正向循环。23 年公司已实现销量超 20 万片，上海临港工厂二阶段产能提升持续推进；得益于上海工厂前期模块化高标准设计，通过 AI 和数字化技术持续优化工艺，良率水平稳步提高，公司毛利率得以实现环比三个季度连续增长。随着公司车规级高品质导电型衬底向国际大厂客户大规模批量供应，品控能力进一步提升，从而进入头部客户-技术提升-规模扩大的正向循环。8 英寸批量供货，各项核心技术进一步优化。公司在 8 英寸衬底已率先实现海外客户批量销售。目前，随国际一线大厂在 8 英寸晶圆工厂建设步入陆续投产阶段，公司 8 英寸产品的客户验证和销售量持续增加。上海临港工厂二期 8 英寸碳化硅衬底扩产正在推进中；未来，通过和英飞凌等国际龙头合作，公司有望在 8 英寸衬底等领域占据先发优势。投资建议：中长期我们看好公司在导电碳化硅衬底的领先身位，公司 1H24毛利率提升好于预期，上调公司毛利率，随着规模效应体现，下调未来3 年费用率，预计公司 24-26 年归母净利润 2.28/3.81/5.52 亿元(前值：1.18/2.25/3.92 亿元)，维持“优于大市”评级。风险提示：新能源发电及汽车需求不及预期等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4171,2512,1633,0424,195(+/-%)-15.6%199.9%73.0%40.6%37.9%净利润(百万元)-175-46228381552(+/-%)-294.8%73.9%598.8%67.2%44.6%每股收益（元）-0.41-0.110.320.530.77EBITMargin-66.4%-9.7%5.4%7.5%10.6%净资产收益率（ROE）-3.3%-0.9%1.9%3.1%4.4%市盈率（PE）-115.9-444.3147.888.461.1EV/EBITDA-155.7231.860.547.535.6市净率（PB）3.873.892.832.762.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司近五年营业收入及增速（亿元、%）图2：公司近年营收结构资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司近五年扣非净利润及增速（亿元、%）图4：公司近五年毛利率与净利率情况（%、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司近五年费用率（%）图6：公司近五年研发投入及占营收比例（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利预测碳化硅上车快于预期，800V 车型中碳化硅车型占比快速提升。据 NE 时代数据，我国新能源上险乘用车中 800V 车型渗透率约 12%，其中 800V 碳化硅渗透率提升至 63%。6 月 800V 车型的渗透率为 11.58%,其中 24 年上半年累计占比 10.48%，6月碳化硅车型在 800V 车型中占比达到 63%，碳化硅车型持续增加。图7：新能源上险乘用车 800V 车型占电动车比例（%）图8：新能源上险乘用车 800V 车型碳化硅模块渗透率（%）资料来源：NE 时代，国信证券经济研究所整理资料来源：NE 时代，国信证券经济研究所整理随下游碳化硅渗透衬底出货量增加，公司市占率逐步提升。根据日本富士经济报告数据，2023 年全球导电型碳化硅衬底材料市场占有率，天岳先进（SICC）跃居全球前三。随公司产能持续增加，我们上调公司营收增长节奏：碳化硅产品：碳化硅导电衬底需求增长，公司产能释放快于预期，季度营收连续9 个季度环比提升。预计未来随上海临港工厂产能进一步释放释放，上调碳化硅衬底营收增速，24-26 年碳化硅衬底整体收入增速为 185%/37%/25%,对应预计23-25 年收入约 19.16/26.71/36.33 亿元。其他产品：包含无法达到半导体级要求的晶棒、不合格衬底等其他业务产品，通过向莫桑石等客户销售，该部分产品亦可为公司带来部分收入和利润。预计随消费复苏，该部分业务将保持 50%/50%/50%的增速。表1：公司未来 3 年收入预测