经济环境的再审视：美国距离衰退还有多远？

宏观深度报告 / 2024.08.31 请阅读最后一页的重要声明！ 美国距离衰退还有多远？ ——经济环境的再审视 证券研究报告 分析师 陈兴 SAC 证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人 马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性危机还会重演么？——“弱美元”系列之一》 2024-08-18 2. 《美联储决策是否会被总统左右？——美国大选深度观察之三》 2024-08-13 3. 《欧盟选举，应该关注什么？》 2024-06-06 核心观点 7 月公布的美国就业数据大幅降温，失业率触及萨姆规则阈值，引发市场对于美国经济衰退担忧。劳动力市场的转弱只是长时间维持高利率的副作用之一，美国经济距离实质性衰退还有多远？ ❖ 美国经济衰退了么？市场普遍将经济衰退定义为技术性衰退，即某一经济体GDP 环比增速连续两个月为负，但在 OECD、NBER 和 CEPR 的定义中，除了需求减弱外，衰退还意味着包括劳动力市场在内的各种生产率指标也有放缓。2022 年三季度以来美国 GDP 环比折年率维持正增长，说明美国尚未发生技术性衰退。观察 NBER 定义的衰退期指标，具体包括个人实际消费支出、工业产值、实际制造业和贸易业销售额、个人实际收入（减转移支付）、非农就业人数和家庭调查就业总人数，目前所有指标仍然保持健康。首先，美国实际消费支出仍然保持强劲，收入虽有放缓，但未出现显著下跌。其次，生产和贸易活动保持平稳。最后，家庭调查和机构调查的新增就业人数每月仍然录得正值。整体来看，美国经济活动整体放缓，但未及衰退。 ❖ 经济活动现状如何？从需求端来看，消费占美国 GDP 总值约七成，投资占约两成，具有韧性的消费和平稳的投资共同驱动 GDP 环比维持正增。消费方面，美国个人实际消费支出增速自今年二季度以来保持平稳，基本降至疫情前水平。具体来看，服务消费强于商品消费，而商品消费重心正转向非耐用品。受益于股市上涨，美国居民净资产稳定增长，支撑消费增速强劲。投资方面，主要由非住宅项贡献，在消费需求仍然强劲的背景下，企业利润增速也有企稳反弹，带动投资增速有所回暖。住宅市场仍受到高利率制约，新房销售走弱，叠加建筑商贷款成本较高，导致房屋开工不足。从供给端来看，国内产能基本恢复疫情前水平，就业市场转弱，并且活跃程度未来仍将下降。 ❖ 距离衰退还有多远？在长时间的高利率环境下，美国经济衰退忧虑加剧。首先，房市信心持续低迷。其次，本轮国债期限倒挂持续已久。第三，初请失业金人数大幅增加，就业形势预期悲观。第四，美国谘商会 LEI 经济领先指数出现经济周期拐点已久。第五，PMI 新订单指数显示需求疲弱已持续 25 个月。第六，股指增速也有放缓。第七，消费者信心近期再度回落。综合来看，房市指数、美国国债期限利差、初请失业金人数、新订单 PMI 指数、失业预期指数和 LEI 指数等指标显示，美国经济已经进入了实质性衰退前 6 个月的区间。标普 500 指数同比增速即将降至触及指示衰退的范围，信用利差尚未显示信号，意味着距离实质性衰退可能还有一段时间。而 NBER 衰退期定义指标目前也均处于健康状态。 ❖ 风险提示：美国货币政策紧缩超预期，美国经济意外衰退，美国金融机构在高利率下爆发危机。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观深度报告/证券研究报告 1 美国经济衰退了么？...................................................................................................................................... 4 2 经济活动现状如何？...................................................................................................................................... 7 3 距离衰退还有多远？.................................................................................................................................... 12 图 1. 经济衰退的定义 ............................................................................................................................................ 4 图 2. 美国 GDP 环比折年率及贡献拆分（%） ............................................................................................... 5 图 3. 今年三季度 GDP 环比折年率（%） ........................................................................................................ 5 图 4. NBER 衰退期相关指标 ................................................................................................................................ 5 图 5. 实际 PCE 同比增速（%） ......................................................................................................................... 6 图 6. 个人实际收入（减转移支付）同比增速（%） ..................................................................................... 6 图 7. 工业产值同比增速（%） ........................................................................................................................... 6 图 8. 实际制造业和贸易产业总销售额同比增速（%） ................................................................................. 6 图 9. 总就业人数环比变化（千人）..................