2024年8月PMI数据点评：8月PMI的不寻常

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 2024 年 8 月 PMI 数据点评 8 月 PMI 的不寻常 2024 年 08 月 31 日 [Table_Author] 分析师：陶川 研究助理：钟渝梅 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100124080017 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：zhongyumei@mszq.com ➢ 事件：8 月 31 日，国家统计局公布了 8 月制造业采购经理指数（PMI）。8月制造业 PMI 为 49.1%，比上月下降 0.3 个百分点，制造业景气度小幅回落。 ➢ 8 月制造业 PMI 回落的背后，既有暂时性因素、又有结构性因素。今年 7月政治局会议对产业政策的部署几乎“面面俱到”，但 8 月制造业 PMI 身上似乎并没有体现出“政策效应”。如何理解 8 月 PMI 的不寻常？PMI 边际下降的背后，其实隐含着种种来自于极端天气（多地 8 月高温日数创历史新高）和自然灾害（暴雨洪涝、台风等自然灾害频发）的负面影响，这些特殊因素放大了 PMI 的下滑幅度。不过剔除掉这些短期因素，经济分化的态势仍在延续，逐渐赶超 PMI新订单指数的 PMI 新出口订单指数，印证了当前“内需淡、外需强”的局势。鉴于当前距离需求的完全复苏尚有距离，我们认为 9 月或是政策宽松的一个时点，不过政策的到来可能偏“渐进式”。 ➢ 以政策叙事：7 月政治局会议为 8 月 PMI 带来的“政策效应”。以史为鉴，7 月政治局会议在产业政策上“说得越多”，政策对于产业的重视将更利好 8 月PMI 的反弹——7 月政治局会议越强调工业制造业的重要性，那么 8 月 PMI 的反弹空间将会越大。而今年 7 月政治局会议，从“新质生产力”、到“新兴产业和未来产业”、再到“行业自律”等等，对产业政策的布局几乎“面面俱到”。但是今年 7 月政治局会议对实体经济的重视，并未成功带动 8 月 PMI 的反弹。 ➢ 究其原因，今年夏季极端天气和自然灾害的存在，导致政策刺激对 PMI 的传导路径并非完全“一帆风顺”。我们认为对于 8 月边际下滑的制造业 PMI，背后受极端天气和自然灾害的影响颇多——以极端天气来说，历年夏季，PMI 与全国平均气温多呈负相关关系，背后的原因可能系高温环境会影响工业正常开工进度，从而压低 PMI 景气度。不过 8 月通常会进入夏天的“尾巴”，也为 PMI 的抬升打开空间。然而今年 8 月气温却“一反常态”，8 月不降反升的气温意味着高温“持久战”将压制 PMI 的上升。 以自然灾害来说，暴雨洪涝、台风等自然灾害也会扰乱全国工业制造业正常进度。以 2021 年夏季为例，在当年 8 月高温影响逐步散去的情况下，PMI 却继续下滑的原因在于当年自然灾害频发（包括郑州特大暴雨）。而今年夏季自然灾害受灾人数以及直接经济损失均明显超过过去两年，难免会对 PMI 造成负面影响。因此，在极端天气和自然灾害的影响下，8 月 PMI 想要“逆转翻盘”并非易事。 ➢ “内需淡、外需强”的局势延续，政策宽松时点到来。8 月 PMI 数据显示内需和外需再度“撇叉”，代表内需的 PMI 新订单指数降、而代表外需的 PMI 新出口订单指数升，说明相对不足的内需仍有待进一步提振。以史为鉴，通常制造业PMI 与 2 个月后的政策出台数量呈负相关关系。这也就意味着 PMI 越低，可能未来 2 个月内政策出台的速度会加快。我们认为 9 月或是政策宽松的一个时点，不过政策的到来可能偏“渐进式”——先从货币政策开始放松，财政政策可能更偏储备、但也会择机出台。 ➢ 生产商生产动能略有降温。8 月 PMI 生产指数从 50.1%降至 49.8%（环比-0.3pct），同时 PMI 生产经营活动预期指数也从 53.1%降至 52.0%（环比- 相关研究 1.人民币汇率点评：股债未动，汇率先行？-2024/08/30 2.2024 年 7 月工业企业利润点评：利润答卷中的“新质”含量-2024/08/27 3.2024 年 7 月财政数据点评：税收与非税收入的“跷跷板”效应-2024/08/26 4.宏观专题研究：债市的脆弱点在哪？-2024/08/25 5.本周经济热点：热点 Q&A：中美迎来宽松共振？-2024/08/25 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 1.1pct）。结合二季度工业产能利用率仍低于过去四年的产能利用率均值的情况来看，说明当前工业存在供强需弱的问题，这会在一定程度上抑制厂商的生产动能。已连续 4 个月呈现下降趋势的 PMI 生产指数说明了很有必要改善工业端“生产持续强于需求”的局面。 ➢ 8 月数据再证明“弱补库”思路。从 PMI 新订单指数和 PMI 产成品库存指数的 12 个月移动平均走势来看，呈现上升趋势的 PMI 产成品库存指数说明新一轮补库周期已全然开启，但呈现下降趋势的 PMI 新订单指数说明重新进货或许更偏被动。在需求相对偏弱的情况下，进入补库或许更多依靠的是已有库存的消耗。 ➢ 非制造业中，服务业景气度更多靠假期出行热度支撑。8 月建筑业 PMI 为50.6%（环比-0.6pct），建筑业 PMI 已连续 4 个月下降，说明今年以来基建发力稍弱以及房地产并未完全恢复的现象延续，后期可关注超长期特别国债对经济的撬动作用、以及房地产政策是否会进一步加码。8 月服务业 PMI 为 50.2%（环比+0.2pct），小幅提升的主因在于暑假出行热度成功拉动服务业需求上行。 ➢ 风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 图1：今年 7 月政治局会议对实体经济的重视，并未带动 8 月 PMI 的反弹 资料来源：Wind、中国政府网，民生证券研究院 2014201520172018201920202021202220232024-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.64681012148月制造业PMI环比（pct）7月政治局会议与产业政策相关语句数量（个）宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图2：今年高温“持久战”对 PMI 影响不容低估 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：红色阴影部分表示历年夏季。 图3：2021 年夏季自然灾害频发 图4：2021 年夏天 PMI 持续下滑的背后受自然灾害影响颇大 资料来源：应急管理部，民生证券研究院 注：2024 年 8 月数据暂未公布，因此选用历年 7 月数据来评估今年自然灾害的相对情况。 资料来源：Wind，民生证券研究院 2021年8月：30.652022年8月：32.712023年8月：31.512024年8月：33.33404244464850525456051015202530352021-022021-092022-042022-112023-062024-012024-08%℃全国重点城市最高气温：平均值制