第二季度收入同比增长10%，现金流反映厂商关系向好

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月29日优于大市五粮液（000858.SZ）第二季度收入同比增长 10%，现金流反映厂商关系向好核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价114.00 元总市值/流通市值442503/442494 百万元52 周最高价/最低价168.23/112.92 元近 3 个月日均成交额2102.09 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《五粮液（000858.SZ）-节奏良好、战略清晰，传递稳健增长信心》 ——2024-07-01《五粮液（000858.SZ）-品牌、产品底蕴深厚，千元龙头整装待发》 ——2024-05-27《五粮液（000858.SZ）-一季度收入增长 12%，成本端持续精益优化》 ——2024-05-04《五粮液（000858.SZ）-提价初显成效，建议重点配置》 ——2024-03-21《五粮液（000858.SZ）-2023 年实现稳健增长，龙年生肖酒供需两旺》 ——2024-01-302024 年第二季度公司收入同比+10.1%，净利润同比+11.5%。2024 上半年公司实现营业总收入 506.48 亿元，同比+11.3%；实现归母净利润 190.57 亿元，同比+11.9%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 158.15 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润 50.12 亿元，同比+11.5%。淡季动销稳健增长，1618 增速较快。2024H1 酒类营收同比+12.46%，五粮液主品牌/系列酒实现收入 392.05/79.06 亿元，同比+11.45%/+17.77%。五粮液主品牌销量/吨价同比+12.07%/-0.56%，普五合理控量，五粮液 1618、39度五粮液 增速较快，毛利 率同比-0.11pcts；系列酒销量 /吨价同比-23.86%/+54.68%，公司持续聚焦大单品打造，五粮春在低线市场宴席场景收割份额，毛利率同比+1.58pcts。单二季度看，行业整体需求略淡，公司仍实现双位数稳健增长（五粮液收入端与动销端基本匹配），五粮液 1618在宴席场景快速增长，我们认为品牌力是公司旺季动销的底气。成本改善效果显现，回款同比高增。2024Q2 毛利率同比+1.74pcts，系包材等成本端持续优化所致。现金流表现强劲，2024Q2 公司经营性现金流量净额129.12 亿元/同比+619.6%，销售收现 278.79 亿元/同比+93.4%，我们判断系 1）春节旺季回款进度较快，公司给予票据政策支持，部分大商 6 月承兑半年度到期、现金填仓较多；2）1618 和低度现金打款占比增加。回款实现高增，截至 Q2 末合同负债 81.58 亿元/环比 Q1 末增加 31.10 亿元，我们判断主因 6 月底公司费用兑付前，普五基本完成全年 80%回款任务；同时 Q2淡季控制普五发货节奏，部分配额在 2-4 季度间均衡。营销转型工作持续推进，厂商关系改善。2024H1 经销/直销模式收入同比+13.51%/+11.01%。截至 2024Q2 末五粮液品牌经销商 2530 个/环比一季度末减少 40 家，公司坚定扶商、优商、强商（对劣质商减少普五配额），经销商结构不断优化。我们认为公司未来经销商结构呈现“哑铃型”，2024H1前五大经销商收入 106.98 亿元/同比+41.2%，收入占比提升部分来自于上半年新品导入市场时大商承担较多销售工作。系列酒经销商 950 个/环比一季度末增加 136 家，快速推进渠道下沉、品牌建设等市场基础工作。盈利预测与投资建议：品牌力赋能中秋旺季动销，全年收入双位数增长确定性强。当前公司已开启中秋备货工作，部分地区按照 1019 元新价格回款；年度剩余任务量不重；结合公司根据经销商任务完成质量进行后置补贴，渠道积极性仍然较高，批价稳定在 930 元以上具有较高置信度。维持此前盈利预测，预计 2024-2025 年收入 924.4/1020.5 亿元，同比+11.0%/+10.4%；预计归母净利润 338.3/376.3 亿元，同比+12.0%/+11.2%，当前股价对应 13.1倍 2024 年 PE，股息率 4.10%，估值性价比价高，强调“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)73,96983,27292,439102,054112,919(+/-%)11.7%12.6%11.0%10.4%10.6%净利润(百万元)2669130211338323763242201(+/-%)14.2%13.2%12.0%11.2%12.1%每股收益（元）6.887.788.729.7010.87EBITMargin47.1%46.9%47.5%48.0%48.7%净资产收益率（ROE）23.4%23.3%23.6%23.9%24.5%市盈率（PE）16.614.613.07911.810.5EV/EBITDA13.512.010.89.78.7市净率（PB）3.883.423.092.812.57资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第二季度公司收入同比+10.1%，净利润同比+11.5%。2024 上半年公司实现营业总收入 506.48 亿元，同比+11.3%；实现归母净利润 190.57 亿元，同比+11.9%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 158.15 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润 50.12 亿元，同比+11.5%。淡季动销稳健增长，1618 增速较快。2024H1 酒类营收同比+12.46%，五粮液主品牌/系列酒实现收入 392.05/79.06 亿元，同比+11.45%/+17.77%。五粮液主品牌销量/吨价同比+12.07%/-0.56%，普五合理控量，五粮液 1618、39 度五粮液增速较快，毛利率同比-0.11pcts；系列酒销量/吨价同比-23.86%/+54.68%，公司持续聚焦大单品打造，五粮春在低线市场宴席场景收割份额，毛利率同比+1.58pcts。单二季度看，行业整体需求略淡，公司仍实现双位数稳健增长（五粮液收入端与动销端基本匹配），五粮液 1618 在宴席场景快速增长，我们认为品牌力是公司旺季动销的底气。成本改善效果显现，回款同比高增。2024Q2 毛利率同比+1.74pcts，系包材等成本端持续优化所致。现金流表现强劲，2024Q2 公司经营性现金流量净额 129.12亿元/同比+619.6%，销售收现 278.79 亿元/同比+93.4%，我们判断系 1）春节旺季回款进度较快，公司给予票据政策支持，部分大商