开润股份(300577)24Q2嘉乐并表贡献收益，全面进军服装制造领域

上市公司 公司研究/公司点评 证券研究报告 纺织服饰 2024 年 08 月 28 日 开润股份 (300577) ——24Q2 嘉乐并表贡献收益，全面进军服装制造领域 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（维持） 投资要点： ⚫ 公司发布 2024 年中报，利润超预期。1）上半年收入延续强劲增长。24H1 实现营收 18.3亿元、同比增长 17.6%，归母净利润 2.5 亿元、同比增长 230%，扣非净利润 1.6 亿元、同比增长 85%。收入符合预期、利润超预期。2）24Q2 嘉乐并表带来一次性收益，利润端大幅增长超预期。24Q2 实现营收 9.2 亿元、同比增长 12.8%，归母净利润 1.8 亿元、同比增长 341%，扣非净利润 0.8 亿元、同比增长 59%。扣非净利润略超预期，非经常性收益主要来自上海嘉乐并表带来的一次性收益约 9631 万元，因而驱动表观利润高增。 ⚫ 代工业务增长强劲，品牌业务短期调整。分拆业务看，1）代工制造业务：收入规模持续增长，产品结构及生产效能改善。24H1 代工制造业务营收 15.3 亿元，同比增长 21.6%，占主营业务收入约 84%。其中，箱包代工收入 12.6 亿元、同比增长 22.0%，强化箱包制造优势，在 Nike、迪卡侬、VF 等老客户中份额提升、订单量快速增长；服装代工收入 2.7亿元、同比增长 19.9%，拓展代工业务新增量。2）品牌经营业务：品牌业务短期调整，期待下半年改善。24H1 品牌经营业务营收 2.8 亿元，同比下滑 2.5%，主要受去年同期非箱包核心品类基数及今年国内市场消费需求偏弱的影响，但公司积极改革优化各渠道品牌策略及产品矩阵。分渠道看，线上/分销渠道收入为 0.9/2.0 亿元，分别同比增长 25.2%/下滑 11.1%，线上增长来自于 90 分海外跨境电商业务增量贡献，分销渠道存在去年上半年优化海外非核心品类收尾的基数影响。 ⚫ 嘉乐有望贡献未来代工业务第二增长极。根据公司公告，24H1 上海嘉乐收入同比增长 17%至 6.4 亿元、净利润同比增长 168%至 0.2 亿元，净利率同比提升 1.8pct 至 3.3%。嘉乐并表后，推进公司代工业务品类从箱包延伸至服装及面料领域，为长期发展提供新动能。 ⚫ 效率提升驱动代工毛利率提升，降本增效成效延续。24H1 毛利率同比提升 2.3pct 至23.9%，分业务看，24H1 代工制造业务毛利率提升 3.1pct 至 23.7%，受益于代工制造业务客户及产品结构优化、供应链效率提升；品牌业务毛利率下滑 1.2pct 至 25.2%，主要系短期内渠道价格调整，未来随高毛利产品上市，有望逐步恢复。降本增效成效持续显现，24H1 销售/管理费用率分别同比下滑 0.8pct/下滑 0.4pct，扣非净利率同比提升 3.2pct。 ⚫ 公司深耕箱包行业，箱包代工稳步增长、服装代工打造新增长极，品牌业务短期调整、期待后续新品上市带来业绩改善，维持“增持”评级。考虑 24H1 业绩及嘉乐并表影响，上调 24-26 年盈利预测，预计 24-26 年归母净利润为 3.8/4.0/5.1 亿元（原 24-26 年为2.8/3.5/4.4 亿元），对应 PE 为 11/11/9 倍，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：全球箱包需求增长放缓；原材料成本波动压制盈利能力；汇率大幅波动。 市场数据： 2024 年 08 月 27 日 收盘价（元） 18.09 一年内最高/最低（元） 24.65/9.18 市净率 2.3 息率（分红/股价） 0.52 流通 A 股市值（百万元） 2,541 上证指数/深证成指 2,848.73/8,103.76 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 8.24 资产负债率% 51.23 总股本/流通 A 股（百万） 240/140 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《开润股份（300577）点评：24Q1 利润翻倍增长超预期，利润率进入上行期》 2024/04/29 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 联系人 李璇 (8621)23297818× lixuan@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024H1 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 3,105 1,831 3,955 5,344 6,266 同比增长率（%） 13.3 17.6 27.4 35.1 17.3 归母净利润（百万元） 116 248 382 396 509 同比增长率（%） 146.5 230.2 230.2 3.8 28.4 每股收益（元/股） 0.48 1.03 1.59 1.65 2.12 毛利率（%） 24.4 23.9 24.6 25.0 25.3 ROE（%） 6.2 12.1 17.4 16.0 17.8 市盈率 38 11 11 9 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 08-2809-2810-2811-2812-2801-2802-2803-2804-2805-2806-2807-28-40%-20%0%20%40%60%80%(收益率)开润股份沪深300指数 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共4页 简单金融 成就梦想 图 1：24H1 营业收入同比增长 17.6% 图 2：24H1 归母净利润同比增长 230% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 3：24H1 销售费用率 5.4%，管理费用率 5.9%，研发费用率 2.1% 图 4：24H1 毛利率 23.9%，净利率 13.6% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券简称 2024/08/27 归母净利润（亿元） PE 股价 （元） 总市值 （亿元） 24E 25E 26E 24E 25E 26E 2313.HK 申洲国际 67.75 1,018 55.5 64.9 75.8 17 14 12 603889.SH 新澳股份 6.18 45 4.5 5.1 5.9 10 9 8 603558.SH 健盛集团 8.73 32 3.3 3.8 4.3 10 8 7 平均值 12 11 9 300577.SZ 开润股份 18.09 43 3.8 4.0 5.1 11 11 9 资料来源：Wind，申万宏源研究；注：盈利预测均为申万宏源预测，申洲国际股价和市值单位为港币，归母净利润单位为人民币，故在 PE 计算中进行了折算，使用港币兑人民币的即期汇率（0.9） 19.422.927.431.018.3-40