卫龙美味(9985.HK)公司深度报告：辣味长坡厚雪，龙头成长加速

辣味长坡厚雪 ，龙头成长加速 [Table_CoverStock] —卫龙美味(9985.HK)公司深度报告 [Table_ReportDate] 2024 年 8 月 18 日 [Table_CoverAuthor] 程丽丽 食品饮料分析师 执业编号：S1500523110003 邮箱：chenglili@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司深度报告 [Table_StockAndRank] 卫龙美味(9985.HK) 投资评级 买入 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（港币） 6.85 52 周内股价波动区间(元) 4.65-8.00 最近一月涨跌幅(％) 12.30% 总股本(亿股) 23.51 流通港股比例(％) 100% 总市值(亿港币) 161.1 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 辣味长坡厚雪，龙头成长加速 [Table_ReportDate] 2024 年 8 月 18 日 本期内容提要: [ 投资建议: 资本市场担忧公司调味面制品和魔芋产品竞争格局恶化，体量提升难以延续，以及国内零售渠道折扣化趋势明显，担忧品牌厂商的盈利能力。我们认为调味面制品及魔芋制品产品特点突出，与其他零食细分品类区隔明显，有望成为零食赛道中的经典品类，公司 23 年下半年起加快两大核心品类的推新，相比竞争对手，公司具备渠道优势及品牌积淀，核心大单品通过延申口味和形态，提升市占率成长路径清晰。公司核心的单品具备深加工成瘾性等特点，消费者对于此类型产品的品牌粘性和认知度较高，产品在产业链中议价能力强，零售商做自有品牌预计对于公司冲击有限，其次头部品牌收入扩张带来的内部供应链效率提升有望能够覆盖前端消费者对于物美价廉产品的要求。我们预计公司 24-26 年 EPS 为 0.49、0.61、0.74 元，25 年目标市值 185 亿人民币，对应目标价为 8.53 港币/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 面制品魔芋制品市占率显著领先验证公司优秀的产品力和持续打造大单品的能力，渠道布局全面均衡，势能强劲，具备优秀的渠道和营销基因。卫龙为典型的大单品型公司，辣条品类起家， 2014 年在零食行业创新地推出魔芋爽产品，辣条魔芋爽两大核心产品市占率均为细分品类第一，持续的创新验证公司优秀的产品研发能力和打造大单品的能力。公司渠道模式初期以省代为主，15 年积极推动渠道变革，成功开拓现代渠道，23 年积极拥抱量贩零食渠道，当前渠道布局全面，渠道势能强劲。公司具备较优秀的营销基因，比如 2016 年与暴走漫画合作、“躺平式”“显眼包”等话题性营销和年轻目标消费群体实现品牌互动，从结果来看，卫龙在发展的过程中逐步消除了消费者对于辣条品类不卫生不规范的固有印象，同时持续保持了品牌的知名度和年轻化。 面制品魔芋制品经典大单品，市占率提升空间大。辣味零食 21 年市场规模为 1729 亿元，“吃辣”在中国饮食习惯中历史悠久，且辣味具备口味普适性和一定的成瘾性，辣味零食有望占比越来越高。面制品和魔芋制品属于大的辣味零食细分品类，面制品 21 年市场规模为 455 亿元，蔬菜制品 21 年市场规模为 265亿元（魔芋制品为其中经典的细分品类），面制品对于味道的承载性好，魔芋制品“辣+爽”的口感特点突出，有望成为辣味零食赛道的经典品类。卫龙当前在面制品市占率约为 10%+，主要竞争对手麻辣王子、贤哥、佳龙市占率均为 5%以下，和公司的市占率差距仍大。其次相比瓜子、薯片等经典品类头部品牌 30%+的市占率，公司辣条的市占率提升空间大。近两年随着消费者健康和低热量等消费理念的兴起，魔芋制品处于品类红利期，品类市场空间快速扩容，卫龙作为魔芋制品的先行者，占据领先的市场地位，有望凭借深厚的产品品牌基础加速提升体量。 卫龙产品力、渠道势能、品牌力综合实力强劲，中短期两大核心单品辣条、魔芋制品有望加速提升体量，长期有望成长为多品类零食集团。从零食公司的发展路径来看，大单品型零食公司往往会经历产品（大单品）驱动-渠道扩张-产品渗透率提升-扩新品（产品驱动）交替螺旋式推动上升的发展路径，卫龙当前正处于推新加快提升两大核心品类市占率的开启阶段，中短期有望进入新一轮快速发展的通道。其次公司在辣味零食赛道上验证过打造大单品的能力，除了辣条、魔芋爽两大核心经典单品，后续新品储备比如溏心蛋等梯队层次有序，长期有望成长为辣味零食多品类的大公司。盈利能力端，公司逐步步入收入扩张周期中，后端供应链效率有望持续提升，推动盈利能力稳中有升。 -60%-40%-20%0%20%23/0323/0723/1224/05卫龙美味恒生指数 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 股价催化剂：辣条及魔芋新品超预期、溏心蛋等新品超预期｡ 风险因素: 辣条品类竞争格局恶化、魔芋品类竞争格局恶化、未能积极顺应渠道变革、产品价格竞争力减弱、原材料价格上涨，食品安全问题。 [Table_Profit] 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 4,651 4,887 6,101 7,413 8,815 增长率 YoY % -3.51% 5.08% 24.84% 21.50% 18.91% 归属母公司净利润(百万元) 151 880 1159 1430 1729 增长率 YoY% -81.70% 481.87% 31.63% 23.38% 20.91% 毛利率% 42.30% 47.68% 48.96% 48.37% 47.50% 净资产收益率ROE% 2.74% 15.43% 19.33% 19.26% 18.89% EPS(摊薄)(元) 0.07 0.38 0.49 0.61 0.74 市盈率 P/E(倍) 138.27 17.12 12.74 10.32 8.54 市净率 P/B(倍) 4.12 2.68 2.46 1.99 1.61 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2024 年 08 月 16 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 投资逻辑 ..................................................................................................................