【宏观快评】出口数据或是政策博弈的触发条件之一

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2024 年 08 月 26 日 【宏观快评】 出口数据或是政策博弈的触发条件之一  核心观点： 1、居民净资产收缩，导致企业境况偏弱，同时财政补位不足，目前出口仍超预期，所以，出口增速波动放大可能是新一轮稳增长的重要触发条件，也是引发市场开始博弈新一轮稳增长的关键。 2、往后看，基数波动或带来 9 月、11-12 月出口同比读数面临较大压力，再结合外需总量视角、商品结构视角的判断，四季度需求层面下行压力或逐渐显现，意味着环比增长动能趋弱，11-12 月出口同比读数掉档风险或更高。 3、同时，考虑到美国大选这一不确定因素也是四季度尘埃落定。因此，我们提示，四季度出口波动放大的风险较高，可能触发市场进入稳增长政策预期博弈的关键期。  一、出口数据或是政策博弈的触发条件之一 （一）关注出口：或是新一轮稳增长的关键触发器 当下宏观经济状态分部门来看，由于居民净资产增速转负，居民部门去杠杆、缩表，居民的存款难以通过支出转化为企业盈利，企业居民存款增速差处在相对低位，经济循环偏弱，导致企业境况不佳，同时财政补位不足，目前外需层面仍偏强，所以出口增速波动放大可能是新一轮稳增长的关键触发条件之一。  （二）何时触发：四季度或进入政策预期博弈关键期 重点是出口增速掉档的时点，可能引发市场对政策预期的变化，开始博弈新一轮稳增长：四个视角共同指向四季度出口波动放大的风险较高，可能触发市场进入稳增长政策预期博弈的关键期。 1、总量视角：外需降温或加剧下半年出口下行压力 总量视角来看，外需客观有所降温，后续出口下行压力或有所加剧；且 11-12月风险或相对更大。一是，7 月，摩根大通全球制造业 PMI 时隔半年再度落入荣枯线以下。二是，8 月主要经济体制造业 PMI 均值延续回落趋势（图 3）。三是，从 PMI 新订单指数历史同期中值来看，11-12 月或季节性转弱（图 4），也可能成为四季度出口波动加剧的潜在因素之一。 2、商品视角：消费电子出货旺季或支撑出口韧性到三季度末 结合出口商品结构特征来看，当下出口重要支撑之一是电子链条（图 5），目前来看电子需求截至三季度末或仍有韧性，或预示出口波动风险更大的时点在四季度。 3、基数视角：基数波动或带来 11-12 月出口同比读数掉档风险较高 首先，怎么理解基数压力？重点看去年当月环比是否高于历史同期均值，若是，则意味着基数压力较大。因此，从环比基数视角看，9 月、11-12 月基数压力较大（图 7）。 其次，在基数压力的基础上，2024 年当月出口环比越弱，出口同比读数下滑自然越严重。而当月出口环比更多反映的是需求动能。 所以，结合外需总量视角、商品结构视角的判断，四季度需求层面下行压力或逐渐显现，意味着环比增长动能趋弱，带来 11-12 月出口同比读数掉档风险或更高。甚至悲观情景下我们测算，12 月单月出口同比有转负可能（图 8）。 4、风险视角：四季度美国大选尘埃落定也是触发政策博弈的重要条件之一 今年而言，一大不确定性来自于美国大选，或者换句话说是特朗普究竟会否上台再任总统。若特朗普上台，开启新一轮对华加征关税是大概率事件。因此，在美国总统确定之前，企业部门（是否“抢出口”）和政府部门（是否政策发力）可能都采取观望姿态。所以，从风险视角而言，四季度美国大选尘埃落定，相当于消除一个不确定风险因素，也是触发政策博弈的重要条件之一。  风险提示：外需波动超预期  证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：夏雪 邮箱：xiaxue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070004 相关研究报告 《【华创宏观】降息时机已至，路径存疑——杰克逊霍尔年会鲍威尔演讲点评》 2024-08-24 《【华创宏观】加快经济社会全面绿色转型，3 个“新”的产业提法——政策观察双周报第 85 期》 2024-08-22 《【华创宏观】进入尾声的疫后恢复，尚未来临的第二拐点——7 月经济数据点评》 2024-08-16 《【华创宏观】9 月降息 50bp 的条件尚不够——美国 7 月 CPI 数据点评》 2024-08-15 《【华创宏观】时隔 1 年，逆周期因子影子或首次撤出》 2024-08-15 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 出口数据或是政策博弈的触发条件之一 ......................................................................... 4 （一）关注出口：或是新一轮稳增长的关键触发器 ..................................................... 4 （二）何时触发：四季度或进入政策预期博弈关键期 ................................................. 4 1、总量视角：外需降温或加剧下半年出口下行压力 ............................................... 4 2、商品视角：消费电子出货旺季或支撑出口韧性到三季度末 ............................... 5 3、基数视角：基数波动或带来 11-12 月出口同比读数掉档风险较高 .................... 5 4、风险视角：四季度美国大选尘埃落定也是触发政策博弈的重要条件之一 ........ 6 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 经济循环偏弱：企业居民存款增速差处于低位 ..................................................... 4 图表 2 财政补位不足：发债节奏偏慢 ................................................................................. 4 图表 3 全球制造业 PMI：连续回落 ..................................................................................... 5 图表 4 全球制造业 PMI 新订单指数 .................................................................................... 5 图表 5 当下电子链条是出口韧性重要来源之一 ................................................................. 5 图