云天化(600096)以磷资源为核心，产业链一体化发展

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 云天化(600096) 基础化工 [Table_Date] 发布时间：2024-08-11 [Table_Invest] 买入 上次评级： 增持 [Table_Market] 股票数据 2024/08/09 6 个月目标价（元） 收盘价（元） 19.71 12 个月股价区间（元） 14.20~21.98 总市值（百万元） 36,154.62 总股本（百万股） 1,834 A 股（百万股） 1,834 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 10 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -1% -4% 14% 相对收益 3% 5% 30% [Table_Report] 相关报告 《云天化（600096）：业绩符合预期，产业链优势持续扩展》 --20240326 《云天化（600096）：业绩符合预期，非肥板块稳步推进》 --20230829 [Table_Author] 证券分析师：喻杰 执业证书编号：S0550524050004 18116280588 yujie@nesc.cn 研究助理：孙鹏程 执业证书编号：S0550123040019 0755-33975865 sunpc@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 以磷资源为核心，产业链一体化发展 报告摘要： [Table_Summary] 以磷资源为核心，产业链一体化布局。公司现有磷矿储量近 8 亿吨，原矿产能 1,450 万吨/年，煤矿开采能力 400 万吨/年，化肥总产能 1,000 万吨/年，其中尿素 260 万吨/年、磷肥 555 万吨/年、复合肥 185 万吨/年，聚甲醛产能 9 万吨/年，50 万吨/年饲料级磷酸氢钙产能。 磷矿石：我国政策约束新产能投放，海外增量主要来自摩洛哥。全球磷矿资源主要分布于北非、中国、中东、美国等地区，我国为最大磷矿石生产国，产量占比近四成。我国目前规划产能较多，预期大部分将于 2025年及之后落地。但考虑到我国不断收紧的磷矿相关政策，新产能实际贡献产量将存在较大的不确定性，投产节奏或慢于预期。此外，海外增量主要来自于摩洛哥，需关注相关项目进展。 磷肥：中国出口限制，巴西、印度库存低位，支撑磷肥价格。磷肥是磷矿石最重要的下游。国内看，多年来我国倡导化肥使用量零增长使得我国磷肥农业施肥量进入平台期，受需求疲软以及环保核查影响，我国磷肥产量亦在 2016 年开始下滑。全球看，产量增长克制，中国、美国产量有所缩减，增量主要来自 OCP 近两年投产的三条 TSP 产线。海外需求方面，当前印度、巴西库存低处于近年低位，关注其磷肥需求复苏。 黄磷：生产高耗能、高污染，政策严控新增产能。我国黄磷总产能稳定，行业集中度低。不过黄磷生产高耗能、高污染，近年来国家陆续出台相关政策，严控新增产能，或导致未来行业集中度提高。 磷酸：湿法磷酸更具优势，磷石膏消纳能力为重要制约因素。对比热法磷酸，湿法磷酸在成本、能耗方面更优。但湿法杂质多，需净化才能做成工业级磷酸，工艺存在壁垒，产能集中。此外，湿法磷酸副产物磷石膏实行“以用定产”政策，磷石膏消纳制约产能。 磷酸铁：产能快速增长带动磷矿石增量需求。新能车与储能产业的发展带动磷酸铁锂材料需求暴增，磷酸铁产能快速增长，目前约 400 万吨，规划仍有超 400 万吨，带动磷矿石增量需求。不过当前竞争加剧，盈利压力较大，产能利用率提升是核心矛盾。 调整盈利预测，调整为“买入”评级。预计公司 2024-2026 年实现营业收入 686.9、730.3、768.9 亿元（此前为 684.94、704.80、735.91 亿元），归母净利润 47.7、49.0、51.4 亿元（此前为 48.99、51.25、52.69 亿元），对应 PE 分别为 8X/7X/7X，调整为“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、产能过剩、出口政策、盈利预测及估值模型不及预期 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 75,313 69,060 68,689 73,031 76,892 (+/-)% 19.07% -8.30% -0.54% 6.32% 5.29% 归属母公司净利润 6,021 4,522 4,774 4,899 5,139 (+/-)% 65.33% -24.90% 5.57% 2.62% 4.90% 每股收益（元） 3.28 2.47 2.60 2.67 2.80 市盈率 6.42 6.32 7.57 7.38 7.04 市净率 2.36 1.53 1.67 1.36 1.14 净资产收益率(%) 45.30% 25.89% 22.01% 18.42% 16.19% 股息收益率(%) 5.07% 5.07% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本 (百万股) 1,835 1,834 1,834 1,834 1,834 -30%-20%-10%0%10%20%30%2023/8 2023/11 2024/22024/5云天化沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 60 [Table_PageTop] 云天化/公司深度 目 录 1. 公司概要：以磷资源为核心，产业链一体化发展 .......................................... 5 1.1. 发展历史：卡位资源禀赋，以磷产业为核心综合发展 ....................................................... 5 1.2. 业务布局：围绕“磷”“氟”资源，巩固产业链一体化优势 ............................................. 6 1.3. 股权结构稳定，实控人为云南省国资委 ............................................................................... 8 1.4. 盈利逐步改善，经营现金流稳健 ........................................................................................... 8 2. 磷矿石：我国政策收紧约束新产能投放，海外增量主要来自于摩洛哥 ... 14 2.1. 全球磷矿资源总量充足，但区域集中，我国为最大生产国 ............................................. 14 2.1.1. 全球视角：我国储量占全球 5%，但产量占近四成 ...............................................................