固收定期报告：城投境外债仍有机会

请阅读最后一页的重要声明！ 城投境外债仍有机会 证券研究报告 分析师 房铎 SAC 证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1. 《降息“组合拳”下，信用利差短上长下》 2024-08-05 2. 《当前行情下保险资本补充债的投资机会》 2024-08-01 3. 《税期资金面收紧，票据利率上行》 2024-07-21 核心观点 ❖ 化债政策以来，城投公司累计发行了折合人民币 3167 亿元的境外债。按地域看，山东、浙江、江苏分别通过境外债融资 796 亿元/427 亿元/312 亿元；按在岸评级来看，AAA/AA+/AA 级主体发行 968 亿元/13635 元/436 亿元；按期限看，2 年以上至 3 年的占到 2563 亿元。“364 债”面临监管收紧而缩量。 ❖ 一揽子化债政策下，城投境外债整体风险较小。按久期来看，中短久期策略仍然占优，既可买短债持有到期，也可买短债或 2 年以上的适时卖出获取资本利得。在币种选择上，我们建议优先以人民币为主，美元、欧元和港币需关注汇率风险，日元还需关注日本利率走势，建议保持谨慎。 ❖ 本周信用债收益率整体上行，高等级短久期上行幅度大。短久期上行幅度较小，平均在 1.3bp 左右。中短久期城投债上行幅度普遍在 5bp 以上。依评级看，高评级城投债上行幅度更大。金融机构次级债收益率普遍上行，分期限来看，中短端的次级债务上行幅度普遍在 5bp 以上，中长久期债项上行幅度小于短端；分等级来看，高评级债务的上行幅度大于中低评级；分发行主体来看，保险公司资本补充债收益率上行幅度略大于商业银行二级资本债。 ❖ 本周信用利差普遍收窄，短端走阔：信用利差普遍收窄，各评级各期限债务普遍位于较低历史分位数。城投债信用利差全部压缩，压缩幅度在2.3bp 以下，均处于 1.2%历史分位数之内。商业银行二永债普遍下行，幅度在 0-6.8bp。 ❖ 发行与到期：1）信用债：本周信用债净融资发行量 3062 亿元、偿还量1724.81 亿元、净融资额 1337.2 亿元，较上周增加 751.28 亿元。2）城投债：本周城投债发行量 1156.68 亿元、偿还量 776.14 亿元、净融资额 380.54 亿元，较上周增加 295.08 亿元。 ❖ 城投债利差与到期结构：1）利差：①整体：贵州省利差较上周下行幅度最大。②分行政层级：省级平台方面，黑龙江较上周下行幅度最大；市级平台方面，贵州较上周下行幅度最大。③分主体评级：AAA级平台中，甘肃较上周下行幅度最大；AA+级平台中，陕西较上周下行幅度最大。④分发行方式：公募债方面，贵州较上周下行幅度最大；私募债方面，云南下行幅度最大。2）到期结构：江苏等 26 省一年内到期余额比重低于 35%，短期偿债压力较小；上海等海一年内到期余额比重高于 50%，债务到期集中兑付压力较大。 ❖ 风险提示：流动性超预期变化、数据时滞性与统计偏差、政策超预期、市场情绪变化 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 关注近期城投境外债发行 ....................................................................................................................... 4 1.1 城投境外债发行量进一步增加，山东发行额占比第一 ........................................................... 4 1.2 3 月以来，“364”境外债发行量大幅收窄 ................................................................................ 5 1.3 当前利率下，城投境外债的配置价值仍高 ............................................................................... 5 2 本周信用债收益率逆转上行 ................................................................................................................... 7 2.1 信用债收益率整体上行，高等级短久期上行幅度大 ............................................................... 7 2.2 信用利差整体下行，短端上行 ................................................................................................... 9 2.3 中长期债基久期 .......................................................................................................................... 11 3 发行与到期 .............................................................................................................................................. 11 3.1 信用债 .......................................................................................................................................... 11 3.2 城投债 ......................................................................................................................................... 12 4 城投债利差与到期结构 ......................................................................................................................... 13 4.1 城投债利差普遍下行 ................................................................................................................. 13 4.2 城投债到期结构 .......................