报喜鸟(002154)终端零售承边际走弱，24H1归母净利润下滑16％

上市公司 公司研究/公司点评 证券研究报告 纺织服饰 2024 年 08 月 17 日 报喜鸟 (002154) ——终端零售承边际走弱，24H1 归母净利润下滑 16% 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（下调） 投资要点： ⚫ 公司发布 24 年中报，利润端低于预期。24H1 营收 24.8 亿元（同比+0.4%），归母净利润 3.44 亿元（同比-15.6%），扣非归母净利润 3.04 亿元（同比-11.5%），包括权益法核算的长期股权投资收益同比减少 1822 万元，政府补助同比减少 3102 万元。单季度看，24Q2 营收 11.3 亿元（同比-4.6%），归母净利润 0.94 亿元（同比-38.3%），扣非归母净利润 0.69 亿元（同比-44.3%），较 24Q1 走弱，显著受到当下疲弱的零售环境影响。 ⚫ 毛利率反映折扣较为坚挺，但费用率抬升，拖累盈利能力。根据中报，24H1 毛利率 67.0%（同比+1.5pct），其中 24Q1/Q2 毛利率为 67.8%/66.0%，分别同比+1.7pct/+1.1pct，说明严控折扣、升级渠道的效果显著。24H1 期间费用率 48.7%（同比+2.65pct），其中销售费用率 40.5%（同比+2.85pct），主要系新开直营店较多，且加大品牌推广力度，管理费用率 7.2%（同比+0.25pct），主要系人力成本有所增加。最终，24H1 归母净利率13.9%（同比-2.6pct），，扣非归母净利率 12.3%（同比-1.6pct），其中 24Q1/Q2 扣非归母净利率分别同比+0.3pct/-4.3pct，24Q2 单季盈利能力出现收缩。 ⚫ 此前备货谨慎，当前存货风险可控，充足现金保障中期分红。根据中报，24H1 期末存货10.75 亿元，同环比基本持平，其中产成品存货库龄结构相对健康，1 年内/1-2 年产成品库存占比 56%/23%，合计占比 79%。24H1 经营现金流净额 1.4 亿元，同比降幅较大，但账上货币资金与交易性金融资产合计近 20 亿元，保障本次新增中期分红 1 亿元。 ⚫ 分品牌看，休闲增长，商务承压。24H1，HAZZYS 营收 8.6 亿元（同比+0.25%），门店数 467 家（净+10 家，其中直营净+8 家、加盟净+2 家），上半年新开店 27 家符合预期；报喜鸟营收 7.7 亿元（同比-3.7%），门店数 807 家（净-10 家），我们预计全年能实现门店略净增；乐飞叶营收 1.5 亿元（+32.2%），门店数 80 家（净+5 家），受益于户外赛道高景气；宝鸟营收 5.1 亿元（-2.3%），受发货节奏影响，预计下半年发货表现更佳。 ⚫ 分渠道看，各渠道毛利率均有提升。24H1，直营/加盟/线上/团购营收分别 10.1/3.6/3.8/5.4亿元，同比-3.3%/+7.4%/-2.3%/-1.7%，仅加盟有增长，而直营、线上等 ToC 渠道均有压力，毛利率 78.4%/69.8%/73.4%/48.6%，同比+1.4pct/+3.4pct/+3.3pct/+1.0pct。 ⚫ 公司作为中高端男装品牌集团，短期成长性暂受制于零售环境疲弱，由“买入”下调至“增持”评级。我们维持判断，HAZZYS 在品牌力提升助力下，未来成长空间可期。但是，鉴于当下零售环境好转需要一定过程，我们主要下调 24-26 年旗下各品牌净开店数量及单店贡献，上调销售及管理费用率，并下调全年政府补助金额，因此下调盈利预测，预计 24-26年归母净利润 6.2/7.0/7.8（原为 8.2/9.5/11.0 亿元），对应 PE 为 9/8/7 倍。参照男装及运动服饰行业可比公司估值，给予 24PE 平均 10 倍 PE，目标市值 64 亿元，较 2024/8/16总市值有 13%上涨空间，悲观预期落地，静待后续改善，由“买入”下调至“增持”评级。 ⚫ 风险提示：国内服装零售市场低迷；门店扩张不及预期；存货消化能力减弱。 市场数据： 2024 年 08 月 16 日 收盘价（元） 3.90 一年内最高/最低（元） 6.94/3.87 市净率 1.2 息率（分红/股价） 6.41 流通 A 股市值（百万元） 4,601 上证指数/深证成指 2,879.43/8,349.87 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 2.96 资产负债率% 32.22 总股本/流通 A 股（百万） 1,459/1,180 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《报喜鸟（002154）点评：春装启动偏晚致 24Q1 增长承压，5 月零售有望回暖》 2024/04/27 《报喜鸟（002154）点评：23 年归母净利润历史新高，直营大增驱动现金流超预期》 2024/04/12 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 求佳峰 A0230523060001 qiujf@swsresearch.com 联系人 求佳峰 (8621)23297818× qiujf@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024H1 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 5,254 2,479 5,271 5,642 6,058 同比增长率（%） 21.8 0.4 0.3 7.0 7.4 归母净利润（百万元） 698 344 616 704 777 同比增长率（%） 52.1 -15.6 -11.7 14.2 10.4 每股收益（元/股） 0.48 0.24 0.42 0.48 0.53 毛利率（%） 64.7 67.0 65.7 65.8 65.9 ROE（%） 16.1 8.0 13.4 14.5 15.3 市盈率 8 9 8 7 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 08-1609-1610-1611-1612-1601-1602-1603-1604-1605-1606-1607-1608-16-30%-20%-10%0%10%20%(收益率)报喜鸟沪深300指数 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共4页 简单金融 成就梦想 图 1：2024H1 营收同比增长 0.4% 图 2：2024H1 归母净利润同比下滑 15.6% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 3：2024H1 销售费用率 40.5%，管理费用率7.2%，研发费用率 1.9% 图 4：2024H1 毛利率 67.0%，净利率 14.3% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券简称 2024/08/16 归母净利润