冀酒龙头积厚成势，费效优化稳步兑现

证券研究报告·公司研究简报·白酒Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 6 请务必阅读正文之后的免责声明部分 老白干酒（600559） 冀酒龙头积厚成势，费效优化稳步兑现 2024 年 08 月 14 日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理 于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 17.97 一年最低/最高价 15.19/26.88 市净率(倍) 3.32 流通A股市值(百万元) 16,249.76 总市值(百万元) 16,438.01 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.42 资产负债率(%,LF) 51.57 总股本(百万股) 914.75 流通 A 股(百万股) 904.27 相关研究 《老白干酒(600559)：次高端击节而进，费效比乘势优化》 2024-05-31 《老白干酒(600559)：以精耕固市场，厚积薄发终有时》 2024-04-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 4653 5257 5788 6539 7322 同比（%） 15.54 12.98 10.09 12.98 11.97 归母净利润（百万元） 707.60 665.94 855.56 1,077.33 1,305.02 同比（%） 81.81 (5.89) 28.47 25.92 21.13 EPS-最新摊薄（元/股） 0.77 0.73 0.94 1.18 1.43 P/E（现价&最新摊薄） 23.23 24.68 19.21 15.26 12.60 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 冀酒龙头整兵振旅，河北动销积厚成势。近年受益于京津冀一体化协同发展以及雄安新区建设等政策规划，河北经济稳步发展，为当地白酒消费打下稳健基础。24H1 老白干河北本部中高端与次高端动销齐头并进，回款兑现顺利，进度略快于去年同期，支撑公司上半年报表销售收入增长保持稳健。1）次高端：公司充分发挥当地政商资源积累优势，并借助联盟体模式充分调动渠道积极性。经过 4 年多时间积淀，目前公司次高端系统性培育成效已有显现，继冀东市场率先突破，冀中、冀南势能亦实现激活，企业团购渐入佳境。2）中高端：继 2023 年完成去库存调整，2024 年公司及时跟进扫码红包及宴席投放政策，在性价比消费及宴席增量带动下，年内回款重启双位数增长。 ◼ 湖南武陵稳扎稳打，高端销售蓄势整固。由于产能偏紧，“十四五”武陵销售开拓主要着眼省内，各地市终端布局稳扎稳打。1）大本营常德市场进一步向下挖潜，推出 200 元价位新品沅澧臻酿以强化当地大众消费基本盘。2）省会长沙市场稳步提升，千万级客户数量持续增长。3）其他地市重点发力株洲、岳阳、衡阳、益阳等地，通过发挥武陵终端直控及政商务资源对接优势，计划培育 5000 万甚至过亿市场。年内由于湖南省内消费相对疲弱，叠加反腐查处持续推进，预计公司高端产品销售蓄势整固，全年以稳为主。 ◼ 区域覆盖整固提升，河北市场全面激活。河北省南北地理跨度较大，各地级市文化、经济等因素差异较大，冀北/冀东与冀中/冀南的消费者习惯及品牌认知存在较大不同，省会石家庄的消费引领辐射作用有限，省内各品牌竞争份额相对分散。老白干近年在河北省内市占率保持在 10%以上，目前过 2 亿市场共 6 个，在次高端产品导入带动下，唐山、邢台、沧州等地实现规模跃升，冀东区域的秦皇岛、廊坊等地也实现了根本性突破。2023 年次高端联盟体模式自唐山向全省推广，冀中、冀南势能激活初见成效，传统老市场区域产品结构有望持续拉升。 ◼ 控费提质强化管控，费效优化稳步兑现。2023 年以来公司持续推进控费提质、降本增效工作，对费用投放要求事前申报、事中审计、事后稽核三重把关，并通过定期工作复盘及时调整无效、低效投入；2024 年公司进一步加强各销售单元预算管理约束，将费效纳入绩效考核，有望进一步提振公司经营效率。考虑 23Q2 公司集中进行衡水老白干酒文化节、春季糖酒会等品牌宣传及渠道招商投入，继 24Q1 费率同比大幅改善，预计 24Q2 公司费效提升力度有望延续乐观趋势。一方面销售结构提升，另一方面费效优化，公司盈利率呈现向好趋势。 ◼ 盈利预测与投资评级：伴随 2024~26 年股权激励步入解禁阶段，公司业绩弹性释放适逢其时，看好后续季度利润增长稳步兑现。我们略调整公司 2024-26 年归母净利润为 8.6、10.8、13.1 亿元（前值为 8.5/10.9/13.3亿元），同比+28%/26%/21%(前值为+28%/28%/22%)，当前股价对应 PE为 19/15/13X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济走向持续承压的影响，省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题。 -38%-34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2023/8/142023/12/132024/4/122024/8/11老白干酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司研究简报 东吴证券研究所 2 / 6 老白干酒更新：河北销售积厚成势，费效优化稳步兑现 冀酒龙头整兵振旅，河北动销积厚成势 河北省作为京津冀城市群的重要构成，当地持续享受较高比例的上级财政补助（财政自给率约 40~50%），并且背靠当地陆路交通与港口往来优势，构建了以高端装备制造、信息智能、生物医药健康、新能源、新材料、钢铁、石化、食品等八大产业为主导的产业体系。近年受益于京津冀一体化协同发展以及雄安新区建设等政策规划，河北省固定资产投资及工业增加值均保持稳健较快增长，为当地白酒消费打下稳定的经济基础。 24H1 老白干河北本部中高端与次高端动销齐头并进，回款兑现顺利，进度略快于去年同期。1）次高端：自 2019 年起聚焦三大战略单品（1915、甲等 15 年、甲等 20 年）进行重点突破，一则充分发挥当地政商资源积累优势，持续开展企业拜访、赠酒等团购培育动作；二则利用联盟体模式增益核心终端利润，以充分调动渠道积极性。经过 4 年多时间积淀，目前公司次高端系统性培育成效已有显现，继冀东市场率先突破，冀中、冀南势能亦实现激活，企业团购客户转化渐入佳境。2）中高端：继 2023 年完成去库存调整，2024 年公司及时跟进扫码红包及宴席投放政策，在性价比消费及宴席增量带动下，年内回款重启双位数增长 图1：河北固定资产投资完成额同比保持较快增长 图2：河北工业增加值同比增速稳中有进 数据来源：wind、东吴证券研究所 数据来源：酒业家、微酒、wind、东吴证券研究所 湖南武陵稳扎稳打，高端销售蓄势整固 由于产能偏紧，十四五武陵销售开拓主要着眼省内，各地市终端布局稳扎稳打。1）大本营常德市场进一步向下挖潜，推出 200 元价位新品沅澧臻酿以强化当地大众消费基本盘。2）省会长沙市场稳步提升，千万级客户数量持续增长。3）其他