信用策略专题报告：基于销售、土拍、参与主体的三四线城市观察

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Title] 证券研究报告 / 债券研究报告 基于销售、土拍、参与主体的三四线城市观察 --东北证券信用策略专题报告 报告摘要： [Table_Summary] 三线城市销售总量大，今年以来同比率先企稳，我们通过统计局口径-克而瑞 120 城销售金额来看，从 2024 年 2 月开始，这部分城市销售金额率先恢复，同比降幅自 2024 年 3 月以来大幅收窄。从绝对金额来看，统计局口径-克而瑞 120 城口径下的三线城市成交金额自 2024 年 4 月以来大幅上升，持续超过二线城市的销售金额。 分层级来看，三线价格在中枢内持续震荡。2024 年以来三线城市价格环比下跌趋势放缓，2023 年 8 月以来三线城市商品房成交均价环比基本持平，价格止跌企稳；二手房方面，2024 年以来挂牌均价位于 0-2%之间，已有明确中枢，但因为成交量尚不足，所以价格仍处于持续震荡趋势。 而当量、价跌至稳定后，以本土民企为代表的新参与主体因为可以获取更高的项目净利率，就会有意愿持续拿地提供优质土拍供给，且偏向以更高的溢价获取优质地块，布局区域主要以二、三线城市为主。从 2022年开始，各层级土拍金额显著收缩，其中全国性布局民企大幅减少新增拿地，而对应的是部分二、三线城市本土民企土拍金额大幅上升，样本三线城市中本土民企拿地金额占比从 2022 年的 18%快速上升至 2023 年的 25%。 从项目净利率视角来看，2020 年以前，以万科为代表的全国布局项目土拍溢价普遍更高，压缩了本土房企的利润空间（相较于其主营业务来说，房地产项目的相对收益并不明显），而在 2022 年后，全国民企持续退出二、三线土拍市场，本土民企抢占市场份额，主要布局的二、三线城市项目净利率大幅上升。 需求端方面，三线城市不同总价、面积段新房成交占比趋于稳定，房价泡沫挤出对居民购房偏好影响有限。三线城市新房成交面积自 2023 年Q3 以来至今下行趋势暂缓，其中刚需户型（110 平米或 100 万以下）成交占比较为稳定，而偏改善户型（130-150 平米或 200-300 万）成交小幅回升。 从成交均价来看，样本三线城市各面积段、各总价段价格下跌节奏普遍放缓，背后反映的是新房成交呈现出较强的结构分化的特点，例如宁波面积段在 200 平方米以上的新房成交均价较为坚挺，而更低面积段的新房成交均价主要以震荡为主。 风险提示：地产政策超预期，居民购房逻辑改变。 [Table_Date] 发布时间：2024-08-05 [Table_Invest] 历史收益率曲线 [Table_Report] 相关报告 《东北信用策略深度报告：换一个视角看地产对经济的拖累》 --20240711 《东北信用策略专题报告：银行可以获得的外部支持有多少？》 --20240710 《东北信用策略专题报告：青岛城投债，值得关注》 --20240515 《东北信用策略专题报告：哪些金融债收益率仍有 3%？》 --20240329 [Table_Author] 证券分析师：袁毓佳 执业证书编号：S0550524070004 15943006734 8436@nesc.cn 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 22 [Table_PageTop] 债券研究报告 目 录 1. 销售：总量来看三线城市占比大，价格止跌企稳 .......................................... 4 1.1. 土拍总量下滑，三线占比仍大 ............................................................................................... 4 1.2. 三线城市价格中枢内持续震荡 ............................................................................................... 5 2. 供给：量、价跌至稳定后，新的参与主体会持续进入 .................................. 7 2.1. 本土民企在三、四线城市土拍占比持续上升 ....................................................................... 7 2.2. 本土民企普遍愿意参与更优质的地块 ................................................................................. 12 2.3. 从项目净利率视角看三四线城市参与主体变化 ................................................................. 14 3. 需求：成交结构稳定，价格冲击钝化 ............................................................ 16 4. 价格：典型城市新房成交价格分析 ................................................................ 18 5. 结论 ..................................................................................................................... 19 6. 风险提示 ............................................................................................................ 20 图表目录 图 1：各层级城市商品房成交面积结构分析 ............................................................................................................ 4 图 2：各层级城市商品房成交金额结构分析 ............................................................................................................ 4 图 3：各层级城市商品房成交面积结构分析（万平方米） .................................................................................... 5 图 4：各层级城市商品房成交金额结构分析（亿元） ...........