安琪酵母(600298)深度报告(一)：见微知著，踵事增华

公司研究丨深度报告丨安琪酵母（600298.SH） [Table_Title] 安琪酵母深度报告（一）：见微知著，踵事增华 %%%%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]安琪酵母是一家深耕酵母及衍生品生产和销售的上市企业。经过 30 余年的发展，公司成功塑造了稳中向上的酵母系列产品市场及当前国内“一超两强”的竞争格局，是小赛道、大公司的典型代表。未来，依托烘焙市场需求的稳定上行、海外业务的加速扩张及酵母衍生品领域的先发优势，公司有望继续做大市场并实现格局优化，与行业一道实现优质增长，持续兑现大公司格局红利。 分析师及联系人 [Table_Author] 董思远 陈硕旸 SAC：S0490517070016 SAC：S0490524020002 SFC：BQK487 %%2请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 安琪酵母（600298.SH） [Table_Title2] 安琪酵母深度报告（一）：见微知著，踵事增华 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 专注酵母及衍生品业务，成就细分赛道龙头 酵母是面食、酒精发酵过程中的重要添加剂，而其核心衍生品酵母抽提物则主要用于调味提鲜，2022 年两者市场需求总和达 150 亿元以上，属于食品饮料行业的中小型赛道。安琪酵母作为酵母及其衍生品市场的重要参与者，持续加强技术投入和产销网络布局，经过 30 余年的发展，塑造了行业当前的景气局面。2023 年公司在酵母行业市占率达 55%以上，公司 2023 年度整体实现收入达 135.8 亿元（其中酵母及深加工产品收入 95.05 亿元），为典型的小赛道中的大公司。 中式面食酵母市场维稳，西式烘焙酵母仍具空间 我国酵母需求主要分为西式烘焙、中式面食和酿酒酵母三大类。作为舶来品，工业化酵母在中国市场的快速扩容始于安琪率先推广的中式面食酵母。公司上世纪 90 年代对北方及低线市场的开发加速了我国消费者对工业酵母使用习惯的培养。从消费量口径看，至 2021 年，中式面食酵母总需求约为 9.93 万吨，占总需求比约为 39%，为行业第一大品类。从未来的发展来看，预计酿酒酵母、中式面食酵母需求量基本维稳，而西式烘焙酵母则相对景气，西式烘焙消费习惯的下沉或带动这一品类持续成长。 衍生品百花齐放，酵母抽提物为公司中期核心增量 酵母抽提物作为当前商业化最成功的酵母衍生品，其需求主要来自我国饮食健康化趋势。饮食习惯与我国相对接近的日本在酵母抽提物的使用上亦较为领先，其在调味品中的添加比例近 30年来显著提升。叠加肉制品调鲜，方便面调味等相关下游需求稳增，我国酵母抽提物需求中长期市场空间有望进一步扩容，预计至 2030 年酵母抽提物的悲观/中性/乐观（较 2021 年水平）需求空间约为 182.84%/216.24%/259.58%。 海外业务加速布局，酵母出海大有可为 2023 年安琪在全球市场的市占率约为 18%且产能集中于中国市场，其海外市场空间仍旧广阔。当前，全球需求除欧美等核心市场外，非洲及中东亦景气上行。随着公司海外产能（埃及及俄罗斯）投放及营销网点的加速布局，我们有望看到公司国际业务规模及盈利能力的进一步提升。 看好公司中长期业务扩容及核心业务短期边际修复 中长期来看，安琪酵母是一家主业稳定且具备成长性的食品添加剂制造企业。公司在中式面食、西式烘焙稳中有增，酵母抽提物需求景气的前景下有望继续带领行业扩容并提升市场份额，实现优质成长。同时，公司其他业务布局具备前瞻性，其在酵母蛋白及酶制剂领域的业务值得期待。短期来看，随着消费场景的修复，我们有望看到刚性较强的酵母下游需求逐步实现回暖。同 时 酵 母 原 材 料 本 轮 价 格 周 期 高 点 已 过 ， 安 琪 酵 母 盈 利 能 力 修 复 可 期 。 预 计 公 司2024/2025/2026 年 归 母 净 利 润 分 别 为 13.01/14.84/17.12 亿 元 ， 对 应 EPS 分 别 为1.50/1.71/1.97 元，对应 PE 分别为 20/17/15 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险； 3、消费者消费习惯发生改变风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险等。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 29.46 总股本(万股) 86,867 流通A股/B股(万股) 86,597/0 每股净资产(元) 11.70 近12月最高/最低价(元) 38.26/27.22 注：股价为 2024 年 8 月 1 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind -23%-15%-7%1%2023/82023/122024/32024/7安琪酵母沪深300指数2024-08-03%%%%3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26 公司研究 | 深度报告 目录 安琪酵母：持续深耕，成就小赛道大公司 ..................................................................................... 6 聚焦酵母行业，小赛道中的大公司 ................................................................................................................. 6 技术突破带动产业破局，产品矩阵持续扩容 .................................................................................................. 7 地方国资委控股，股权激励普惠 .................................................................................................................... 8 行业变化：中式面食酵母奠定市场格局，看好酵母抽提物未来增量 ........................................... 10 从产品属性看我国酵母市场演化，低糖活性干酵母奠定早期市场格局 ........................................................ 10 中式面食市场维稳，需求下沉与连锁化率提升拉动西式烘焙酵母需求成长 ................................................. 14 YE 调味品需求确定性增强，大空间有望支撑景气成长 ...................................................................