日本央行2024年7月会议解读：货币政策理念的关键转折

日本央行 2024 年 7 月会议解读 货币政策理念的关键转折 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 海外宏观 2024 年 8 月 2 日 宏观报告 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  事项：  2024 年 7 月 31 日，日本央行公布最新利率决议，宣布将目标政策利率从 0-0.1%区间上调至 0.25%，同时宣布了具体的缩减购债计划，每个季度减少月度购债规模 4000 亿日元。日本央行声明及植田行长讲话后，美元兑日元跌破 150 大关，日经 225 指数日内大涨 1.5%，10 年日债利率日内涨约 5BP至 1.05%左右。 平安观点：  日本央行加息且审慎缩表。日本央行加息 15 个基点，为 2008 年以来首次告别“零利率”。本次加息略超市场预期，缩减购债计划基本符合预期。根据目前计划，我们测算，到 2026 年 3 月，日本央行平均月度减少购债约30%，届时持有国债总规模可能下降不到 10%，至 550 万亿日元左右。本次声明对日本经济状况的评价更加积极，对通胀预期和工资上涨趋势表示关注。声明强调，预计实际利率在政策利率变动后仍将显著为负，金融条件将继续维持宽松，支持经济活动。最新经济预测认为 2025 财年日本经济和通胀风险趋于上行，将 2025 财年核心 CPI 预测从 1.7-2.1%上修至 2.0-2.3%。植田和男提及年内再次加息的可能，且不将 0.5%视为利率上限。  货币政策理念的关键转折。我们认为，日本央行本次加息，释放了比较强烈的“货币正常化”的信心与决心。首先，“保汇率”不是本次加息的唯一考量。植田行长讲话强调加息的主要原因并不一定是日元疲软，旨在传达日本央行不是出于保汇率而“被动加息”，而是出于对于经济和通胀前景的信心而“主动加息”。其次，近期日本通胀增速偏高，加息的可行性和必要性都在上升。日本 CPI 和核心 CPI 在近 3 个月平均环比均为 0.31%，年化高达3.8%。目前日本“工资-物价”的正反馈已初步形成。最后，本次加息也反映出日本货币政策理念的重要转折。  日元和日股有望保持上涨。1）日元：升值的内外环境逐步形成。内因上，在加息周期开启的预期下，日元有走强的内生动能。外因上，美国市场已经提前上演“降息交易”，不会过多干扰日元的升值。当前美日利差水平下的日元汇率仍有较大升值空间；年内日元汇率有望向 140 大关迈进。2）日股：可以谨慎乐观。日元汇率是日股的影响因素，但可能不是决定性因素。如果日本央行谨慎加息，确保加息不明显威胁经济增长，那么日本企业基本面和估值提升前景，仍将是日股上涨的核心动力。日本上市公司估值持续提升，日经 225 指数公司中，PB 低于 1 的公司占比则由 2023 年 3 月的 47.6%，大幅下降至 2024 年 6 月的 33.3%。  风险提示：日本经济和通胀不及预期，日本缩表引发意外流动性风险，美联储降息不及预期等。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 7 2024 年 7 月日本央行会议宣布加息，自 2008 年以来首次告别“零利率”，同时宣布了可预测且相对审慎的削减购债计划。会议声明对日本经济和通胀前景给出积极评价，上修 2025财年核心通胀预期。植田和男讲话提及年内再次加息的可能，并拒绝给出利率上限指引，整体基调偏鹰派。日元应声大涨，升破 150大关，同时日股走强、债市走弱。我们认为，日本央行本次加息不单是出于“保汇率”，更关键的是对日本通胀前景给出了新的判断，应被视为货币政策理念的关键转折。继而，日元汇率有望继续获得支撑，日股也可以保持谨慎乐观。 一、 日本央行加息且审慎缩表 日本央行加息 15 个基点，为 2008 年以来首次告别“零利率”，同时宣布计划未来 1-2 年逐步缩减购债。7 月 31 日午间，日本央行公布最新利率决议，以 7 票对 2 票的结果做出利率决策，宣布将目标政策利率从 0-0.1%区间，上调至 0.25%。同时，声明宣布将以可预测的方式减少国债购买。声明附录公布了具体计划：1）节奏方面，在当前月度购债约 6 万亿日元的基础上，每个季度减少月度购债规模 4000 亿日元，到 2026 年一季度减少至月度购债 2.9 万亿日元。2）日本央行将于 2025年 6 月对债券购买进行中期评估，届时日本央行可能维持缩减购债计划，但也可能根据需要调整计划，具体将视债券市场的发展情况而定。3）如果长债收益率快速上升，日本央行会迅速反应，可能在上述计划的基础上，增加国债购买规模以及以固定利率购债。4）如有需要，日本央行可能在未来会议中调整购债计划。 图表1 日本央行加息至 0.25% 图表2 日本央行计划未来 1-2 年逐步缩减购债 资料来源：Wind, 平安证券研究所 资料来源：Wind, 日本银行, 平安证券研究所 本次加息略超市场预期，缩减购债计划基本符合预期。植田和男自 6 月中旬以来保持了相当长时间的“静默”，让市场难以对本次会议内容达成共识。据彭博报道，截至 7 月 29 日，掉期市场定价显示，日本央行 7 月加息 15 个基点的可能性约为 50%。同时，市场普遍认为，从 8 月开始，日本央行每月债券购买量将从目前的 6 万亿日元初步削减至 5 万亿日元，并计划购债速度在两年内缩减一半。对比来看，本次公布的缩减购债计划基本符合预期。过去一年，日本央行持有国债规模基本稳定在约 590 万亿日元。根据目前计划，我们测算，到 2026 年 3 月，日本央行平均每月减少购债约 30%，届时持有国债总规模可能下降不到 10%，至 550 万亿日元左右。此外，日本央行在声明中为调整计划留有较多余地，明确强调在必要时候会阶段调整购债速度，在未来会议中会不断进行评估。 0.25 (0.2)(0.1)0.00.10.20.30.40.50.600020406081012141618202224%日本政策目标利率5.75.34.94.54.13.73.32.901234562024年7月2024年8-9月2024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1万亿美元日本央行计划月度购债规模 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 7 图表3 日本央行持有国债规模以及趋势展望 资料来源：Wind,平安证券研究所 在经济前景方面，声明对日本经济的评价更加积极，对通胀预期和工资上涨趋势表示关注。声明提