华电国际(600027)火电资产注入，央企市值管理再下一城

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华电国际 (1071 HK/600027 CH) 港股通 火电资产注入，央企市值管理再下一城 华泰研究 公告点评 1071 HK 600027 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：5.62 人民币：7.97 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 1071 HK 600027 CH 目标价 5.62 7.97 收盘价 (截至 8 月 1 日) 4.00 6.08 市值 (百万) 40,910 62,184 6 个月平均日成交额 (百万) 87.26 503.93 52 周价格范围 2.81-5.57 4.66-7.57 BVPS 4.01 7.20 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 8 月 02 日│中国内地/中国香港 发电 集团火电资产注入，央企市值管理再下一城 公司 8 月 1 日公告拟通过发行 A 股股份（5.13 元）及支付现金的方式向中国华电集团购买其持有的江苏、上海、广东、广西区域未上市火电资产股权，并配套融资。具体交易对价及配套融资方案暂未公告。参考 2023 年情况，本次注入火电控股/权益装机容量 1597.28/1012.15 万千瓦，注入后将增厚公司火电控股/权益装机容量 29%/23%，有望增厚公司归母净利润 11%。下调公司远期自建火电装机容量，暂不考虑本次注入（尚未完成），调整公司A 股 2024-2026 年归母净利预期至 62/74/86 亿元（前值：62/75/91 亿元），H 股至 61/72/84 亿元（前值：61/74/90 亿元）。基于公司 A 股和 H 股新能源/火电/水电板块 17/1.10/2.5x 和 12/0.75/2.5x 24E PE/PB/PB，给予 A/H股目标价 7.97 元/5.62 港元（前值：7.73 元/5.00 港元），“买入”。 购买资产的发股价格 5.13 元，本次注入将大幅提升公司燃机装机容量 公司本次向中国华电集团的发股价格为 5.13 元，是定价基准日前 20 个交易日股票交易均价的 80%。本次资产注入煤电/燃机的装机容量分别为755/842.28 万千瓦，考虑机组本身含少数股东股权比例及公司本次收购比例，对应权益煤电/燃机的装机容量潜在贡献为 532.37/479.78 万千瓦，若注入完成有望增厚公司截至 2023 年底控股煤电/燃机装机容量 16%/93%，权益煤电/燃机装机容量 14%/72%。本次注入的燃煤机组分布于江苏和广西，燃气机组分布于江苏/上海/广东，其中上海福新/福新广州/福新江门 2023年的 ROE 高达 12.5%/17.5%/19.8%。 注入火电资产盈利能力良好，考虑收购股权比例后 23 年平均 ROE7.3% 我们统计本次拟注入资产 2023 年合计归母净利润 6.6 亿元，归母净资产85.6 亿元，对应 ROE7.7%；考虑华电国际收购股权比例，拟注入资产或将增厚华电国际归母净利润 5.0 亿元（较公司 2023 年归母净利润增厚幅度11%），归母净资产 67.9 亿元，对应 ROE7.3%。 A/H 股均维持“买入”评级 基于公司 2024 年参股新能源投资收益 36.57 亿元，火电/水电归母净资产305.82/73.84 亿元，A 股和 H 股参考新能源/火电/水电可比公司 Wind 一致预期 24E PE/PB/PB 17.5/1.16/2.9x 和 11.6/0.81/2.9x，给予公司 A 股和 H股新能源/火电/水电板块 17/1.10/2.5x 和 12/0.75/2.5x 24E PE/PB/PB，折/溢价考虑公司新能源虽为权益资产但系华电集团唯一新能源发展主体；火电可比公司估值中含新能源；水电资产质量较龙头有差距。剔除永续债所有者权益 328.08 亿元后 A/H 目标市值为 815 亿元/575 亿港币。 风险提示：煤电电价不及预期，参股新能源平台发展/资产注入不及预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 107,059 117,176 119,838 121,494 125,000 +/-% 2.52 9.45 2.27 1.38 2.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 99.81 4,522 6,238 7,381 8,603 +/-% 102.01 4,431 37.95 18.31 16.55 EPS (人民币，最新摊薄) 0.01 0.44 0.61 0.72 0.84 ROE (%) 0.16 7.00 8.65 9.61 10.50 PE (倍) 607.64 13.41 9.72 8.22 7.05 PB (倍) 1.02 0.87 0.81 0.77 0.72 EV EBITDA (倍) 22.51 11.72 9.42 9.04 8.78 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(8)51730Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)华电国际沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华电国际 (1071 HK/600027 CH) 图表1： 本次注入资产情况 装机容量（万千瓦） 2023 年财务数据（亿元） 注入后对华电国际增量贡献 收购股权比例 煤机 燃机 合计 营业收入 净利润 归母净利润 归母净资产 ROE 权益煤电装机 （万千瓦） 权益燃机装机 （万千瓦） 归母净利润（亿元） 江苏公司 80% 629 625.2 1254.2 261.0 6.6 3.7 53.5 6.9% 406.4 339.5 3.0 上海福新 51% 0 2.64 2.64 1.5 0.2 0.2 1.9 12.5% 0.0 1.3 0.1 上海闵行 100% 0 18.74 18.74 11.1 0.2 0.2 3.5 6.9% 0.0 18.7 0.2 广东大学城 55.0007% 0 18.53 18.53 5.0 0.04 0.04 3.8 1.0% 0.0 10.2 0.0 福新广州 55% 0 133.86 133.86 34.5 1.5 1.5