水羊股份(300740)2024年中报点评：上半年费用投入加大致业绩承压，期待品牌势能继续提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 8 月 1 日 公司研究 上半年费用投入加大致业绩承压，期待品牌势能继续提升 ——水羊股份（300740.SZ）2024 年中报点评 增持（维持） 当前价：12.05 元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.89 总市值(亿元)： 46.84 一年最低/最高(元)： 11.94/22.51 近 3 月换手率： 74.44% 股价相对走势 -43%-30%-16%-3%10%07/2311/2301/2405/24水羊股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -14.34 -25.88 -27.02 绝对 -17.47 -32.40 -43.09 资料来源：Wind 相关研报 23 年毛利率提升推动利润较快增长，期待多品 牌 继 续 协 同 发 力 —— 水 羊 股 份（300740.SZ）2023 年年报及 2024 年一季报点评（2024-04-24） 上半年业绩表现亮眼，发布限制性股票激励计划提振信心——水羊股份（300740.SZ）2023 年中报点评（2023-07-28） 24 年上半年收入同比持平，归母净利润下滑 26% 水羊股份发布 2024 年中报。公司 2024 年上半年实现营业收入 22.9 亿元，同比增长 0.1%，归母净利润 1.1 亿元，同比下滑 25.7%，扣非净利润 1.2 亿元，同比下滑19.1%，EPS 为 0.27 元。 上半年归母净利润下滑主要系公司聚焦品牌资产建设，加大了主要品牌的“种草”、市场投放等相关费用支出，销售费用率明显提升所致、超过毛利率，归母净利率同比下降 1.6PCT 至 4.6%。分季度来看，24Q1/Q2 公司单季度收入分别同比-1.4%/+1.4% ， 归 母 净 利 润 分 别 同 比 -23.3%/-27.2% ， 归 母 净 利 率 分 别 同 比-1.1/-2.1PCT。 24 年上半年线上/线下收入同比+2%/-12%，抖音平台增长 73%、占 37% 分渠道来看，公司自营/经销/代销/其他模式 24 年上半年收入占比分别为73%/16%/5%/6%，收入分别同比+6.8%/-19.1%/-21.4%/+12.7%。公司渠道以线上为主，24 年上半年线上/线下收入占比（占总收入的比重，下同）为 90%/10%，收入分别同比+1.9%/-12.5%。 线上渠道中，第三方平台（自营、经销、代销模式均有）占主导，24 年上半年收入占比为 86%，收入同比增长 7.4%；自有平台（系自营）收入占比为 4%，收入同比下滑 52.5%。 第三方平台细分来看，淘系（模式涵盖自营、经销、代销）24 年上半年收入占比为25%（同比下降 8PCT），收入同比下滑 24.2%；抖音（自营）占总收入比为 37%，收入同比增长 73.0%；推算其他第三方平台合计收入合计占比为 23%，收入同比下滑 7.7%。 分品类来看，24 年上半年水乳膏霜/面膜收入占比分别为 78%/16%，收入分别同比+4.2%/-21.1%。 费用率提升超毛利率，存货同比基本持平，经营现金流转为净流出 毛利率：24 年上半年毛利率同比提升 4.6PCT 至 61.5%，主要系高毛利产品销售占比提升贡献。分品类来看，水乳膏霜/面膜毛利率分别为 58.6%/67.9%，同比+7.0/-1.0PCT。分季度来看，24Q1/Q2 单季度毛利率分别同比+7.6/+2.0PCT。 费用率：24 年上半年期间费用率同比提升 6.0PCT 至 54.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 46.8%/4.7%/1.4%/1.4%，同比+6.35/-0.33/-0.62/+0.57PCT，其中销售费用率提升系推广费用增加所致。分季度来看，24Q1/Q2 单季度期间费用率分别同比+5.4/+6.5PCT，主要来自销售费用率提升。 其他财务指标：1）存货 24 年 6 月末较 24 年初增加 11.32%至 8.85 亿元、同比减少 1.41%；存货周转天数为 171 天、同比增加 7 天。2）应收账款 24 年 6 月末较24 年初增加 13.78%至 4.59 亿元、同比增加 33.40%；应收账款周转天数为 34 天、同比增加 8 天。3）经营净现金流上半年为-6185 万元、同比转为净流出，主要系上半年支付的推广费用等增加所致。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 水羊股份（300740.SZ） 自有与 CP 品牌双驱动，期待品牌势能继续扩大 公司继续坚持自有品牌与 CP 品牌双业务驱动。自有品牌已初步构建了高奢、中产、国潮、大众多元的多层次品牌矩阵。伊菲丹持续加强品牌体系建设，除超级CP 组合（超级面膜与胶原精粹水的组合）外，精华防晒、rich 面霜等储备单品也实现快速增长，品牌亦积极孵化臻金系列、亮泽系列等产品线，渠道方面进一步开拓高奢百货、高奢酒店、SPA 等，线下渠道增速超 100%；御泥坊全新升级，开创“2+3 东方肌肤方程式”的品牌理念，聚焦经典线产品，于传统渠道完成产品结构优化调整，带动整体毛利提升；大水滴坚守细分的熬夜肌领域，3 点祛痘精华多次蝉联天猫、抖音等销量 TOP1、好评 TOP1，累计销售已突破 770 万瓶；小迷糊聚焦精简护理心智，洁颜蜜 6 月相继获得抖音品牌泡沫洁面奶人气榜TOP3、美丽修行洁面品类好评度 TOP1 及综合榜 TOP2 的成绩；VAA5 月升级上市美学高定版卸妆膏，新品卸妆膏亦在抖音取得不错成绩。 CP 品牌板块主要由 5 大品类构成，分别为护肤、彩妆、个护、香水、健康食品品类。其中护肤品类中，LUMENE、EISENBERG 品牌热度明显提升；彩妆品类中，KIKO 品牌“618”期间防晒粉饼重回天猫粉饼品类 TOP1，LORD＆BERRY上半年中国市场规模同比快速增长，超模粉底液 4 月跻身抖音全球购彩妆 TOP2；个护品类中，毛发护理品牌 REVITALASH 稳居淘系睫毛精华液、眉毛精华液TOP1，李施德林实现全球 54 个国家销售额 TOP1，强生婴儿宝宝润肤油“618”期间销量稳居淘宝京东 TOP1。 上半年费用投入加大致利润承压，后续我们期待公司发挥现有多品牌、全定位的品牌矩阵优势，强化大单品销售，持续提升品牌势能、多点发力，推动业绩实现高质量增长。考虑消费需求存不确定性、以及公司今年品牌建设等相关费用投入有所加大，我们下调公司 24~26 年盈利预测（归母净利润较前次预测分别下调28%/37%/38%），按最新股本计算，对应 24~26 年 EPS 分别为 0.71、0.80、0.90