美联储2024年7月议息会议解读：迈向“正常化”

美联储 2024 年 7 月议息会议解读 迈向“正常化” 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 宏观报告 海外宏观 2024 年 8 月 1 日 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  事项： 美国时间 2024 年 7 月 31 日，美联储 FOMC 会议维持利率不变，符合市场预期。会议声明及鲍威尔讲话后，市场交易宽松：10 年美债收益率下跌约 9BP 至4.03%，美元指数下跌约 0.4%至 104.06 附近。美股三大指数全日保持上涨，且成长好于价值；黄金现价上涨约 1.6%至 2447 美元/盎司左右。 平安观点：  会议声明：从侧重通胀到兼顾双目标。7 月会议声明有多处调整：1）就业市场描述上，将“就业增长保持强劲”改为“有所放缓”，指出失业率“有所上升”。2）在通胀描述上，将通胀“较高”调整为“有些高”。3）通胀进展方面，将“适度的”进展调整为“一些”进展。4）风险平衡方面，将“已经向更好的平衡方向发展”调整为“继续向更好的平衡方向发展”。将“高度关注通胀风险”调整为“高度关注双目标下的双向风险”。  鲍威尔讲话：不拒谈降息，不担忧就业。首先，鲍威尔对降息的态度基本符合预期，虽然极力避免提前做出决策，但字里行间透露了即将降息的可能性。其明确表示 9 月会议可能会讨论降息，且目前对于降息需要的“信心”已经增加了。其次，其对就业市场的评价似乎比市场感受更加乐观，其多次强调就业市场迈向“正常化”，弱化了失业率较快上升的指示意义，而更加强调要综合看全部数据。最后，关于如何平衡双向风险，鲍威尔比较谦虚地表示未来客观上存在不确定性，而美联储只能在此过程中不断平衡风险；其也强调，目前不止关注通胀，而关注双向风险，且美联储会对意外情况及时反应。  政策逻辑：三个“正常化”。目前降息的逻辑比降息的时点更有争议。近期大部分资产表现仍能体现市场对美国经济的担忧在上升。市场担心美联储即将降息是否暗示“经济不好”。但我们认为，本轮美联储降息的逻辑，更应从货币政策“正常化”的角度去理解。本次鲍威尔讲话多次提及三个“正常化”——就业市场正常化、经济正常化、以及货币政策正常化。美国经济“软着陆”仍然是我们的基准预期。  市场展望：迈向“软着陆交易”，警惕“紧缩交易”。近期市场可能会从“衰退交易”逐步过度到“软着陆交易”，二者均建立在美联储即将开启降息的预期之上，但区别在于，市场对美国经济的判断还有上修空间，而对于经济“意外降温”的担忧有望减退，继而对于大幅、快速降息的押注可能更加克制。具体可能表现在，美债利率和美元指数有望维持韧性，美股调整有望告一段落。再往后，我们仍然提示美联储 9 月降息后暂停降息的风险。  风险提示：美国通胀超预期反弹，美国经济超预期下行，美国金融风险超预期上升等。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 7 2024 年 7月美联储议息会议暂不降息，会议声明出现多处调整，尤其强调委员会从侧重通胀风险切换至关注就业和通胀双向风险。鲍威尔的讲话如期透露出 9 月降息的可能性，而对于就业市场的评价比市场更加乐观。我们认为，理解降息的逻辑，比判断降息的时点更加重要。近期市场对于降息隐含的“衰退”信号较为敏感，但我们认为，更应从货币政策“正常化”的角度去理解本轮降息。正如鲍威尔讲话多次提及三个“正常化”——就业市场正常化、经济正常化以及货币政策正常化。继而，市场可能会从“衰退交易”逐步过度到“软着陆交易”，对于大幅、快速降息的押注可能更加克制，美债利率和美元汇率有望维持韧性，美股调整有望告一段落。 1. 会议声明：从侧重通胀到兼顾双目标 美联储 2023 年 7 月议息会议声明，维持联邦基金利率为 5.25-5.5%目标区间，符合市场预期。同时，美联储维持其他政策利率：1）将存款准备金利率维持在 5.4%；2）将隔夜回购利率维持在 5.5%；3）将隔夜逆回购利率维持在 5.3%；4）将一级信贷利率维持在 5.5%。缩表方面，美联储将每月被动缩减 250 亿美元国债和 350 亿美元 MBS。 图表1 美联储 2024 年 7 月议息会议声明：货币政策部分 2024 年 7 月美联储 FOMC 声明 美联储已做出以下决定，以实施联邦公开市场委员会在 2024 年 7 月 31 日的声明中宣布的货币政策立场：  美联储系统理事会一致投票决定将准备金余额支付的利率维持在 5.4%，自 2024 年 8 月 1 日起生效。  作为其政策决定的一部分，联邦公开市场委员会投票授权和指示纽约联邦储备银行的公开市场服务台，除非另有指示，否则根据以下国内政策在系统公开市场账户中执行交易指示：  "自 2024 年 8 月 1 日起，联邦公开市场委员会指示：  必要时进行公开市场操作，以将联邦基金利率维持在 5.25%至 5.5%的目标范围内。  进行隔夜回购协议操作，最低投标利率为 5.5%，总操作限额为 5000 亿美元。  以 5.3%的发行利率和每天 1600 亿美元的每个交易对手限额进行隔夜逆回购协议操作。  将美联储持有的每个日历月到期的美国国债超过每月 250 亿美元上限的本金支付额在拍卖时展期。在息票本金支付低于每月上限的范围内，赎回达到这个月上限的国债息票证券和国库券。  将美联储在每个日历月收到的超过每月 350 亿美元上限的机构债务和机构抵押贷款支持证券（MBS）持有的本金支付金额再投资于美国国债，以大致匹配未偿国债的到期构成。  如果出于运营原因需要，允许适度偏离规定的再投资金额。  必要时参与美元展期和息票掉期交易，以促进美联储机构 MBS 交易的结算。  在一项相关行动中，美联储系统理事会一致投票批准将初级信贷利率维持在 5.5%。 资料来源: 美联储，平安证券研究所 经济和政策描述部分，7 月会议声明有多处调整，从原来侧重通胀风险，到目前兼顾通胀和就业双目标。具体来看：1）就业市场描述上，将“就业增长保持强劲（remained strong）”改为“有所放缓（have moderated）”；将“失业率保持在较低水平”调整为“失业率有所上升（moved up）但仍然保持在较低水平”。2）在通胀描述上，将“通胀在过去一年有所缓解但仍然较高（elevated）”调整为“通胀在过去一年有所缓解但仍然有些高（somewhat elevated）”。3）通胀进展方面，将“向委员会 2%的通胀目标取得了适度的（modest）进一步进展”调整为“向委员会 2%的通胀目标取得了一些（some）进