水井坊(600779)2024年中报点评：Q2业绩超预期，关注后续经营改善

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 白酒 2024 年 07 月 29 日 Q2 水井坊（600779）2024 年中报点评 强推 （维持） Q2 业绩超预期，关注后续经营改善 目标价：44 元 当前价：35.84 元 事项：  公司发布 2024 年中报，上半年实现营收 17.2 亿元，同增 12.6%，归母净利润2.4 亿元，同增 19.5%；其中单 Q2 实现营收 7.9 亿元，同增 16.6%，归母净利润 0.6 亿元，同增 29.6%，销售回款 7.7 亿元，同降 5.9%，经营现金流量净额-1.9 亿元，去年同期 0.3 亿元，合同负债 10.7 亿元，环比 Q1 末减少 0.8 亿元。 评论：  Q2 收入增长略超预期，大单品臻酿八号量价均有良性增长。公司过去 4 个季度（23Q3-24Q2）实现营收/净利润分别 51.5/13.1 亿元，同增 24.7%/24.7%完成前期目标。24Q2 实现营收 7.9 亿元，同增 16.6%超出预期，其中成品酒 7.4 亿元、同增 11.2%，量价分别增长 0.7%/10.4%，高档酒同增 14.7%，核心系大单品臻酿八号去年下半年提价，以及积极发力宴席市场、出货增加所致，井台、典藏等仍处调整期；中档酒同降 43.6%，主要系天号陈及系列酒 Q1 投放较多、Q2 适度控量所致，此外散酒亦贡献一定增量。区域上国内市场同增 11.0%，八大市场表现稳健，国外市场低基数下同增 19.6%。  费投优化拉升净利，现金流略承压。单 Q2 公司归母净利润同增 29.6%超预期，主要系销售费用率大幅优化所致。具体来看，毛利率 81.5%基本持平，高档酒受提价影响毛利率同比提升 1.5pcts，散酒投放增加略有拉低结构。税费率方面，税金及附加率 15.5%，同比上升 0.4pct 保持平稳；公司优化扫码红包、宴席返利等费投力度，销售费用率大幅下降 8.9pcts；管理费用率同比上升 3.0pcts，主要系邛崃全产业生产项目转固，折旧和人员费用增加所致，综上归母净利率7.1%，同比提升 0.7pct。现金流方面，单 Q2 销售回款同降 5.9%，经营性现金流净额-1.9 亿元，确认收入后、Q2 末合同负债环比 Q1 末减少 0.8 亿元。  务实发展次高端，管理层履新后期待更多市场策略落地。公司 24 财年圆满收官，公司对新财年规划延续积极。产品端，公司考虑到行业马太效应及消费降级，加倍下注 300-400 元的臻酿八号，集中资源推进百城战略；天号陈/系列酒增加投资、探索不同通路模式，拟招募总代以外大商，并计划布局 200-250 元价格带新品。高端第一坊后续计划提高配额，典藏聚焦 20 个核心城市，品质反馈较好。营销端，数字化赋能营销资源分配，公司计划加强团购/圈层营销/体育营销等，并持续优化销售费用率。近期胡庭洲履新总经理，有望加强公司在品牌推广/渠道建设等方面的精细运作，期待更多市场动作的落地。  投资建议：报表超预期兑现，当下更关注管理经营的切实改善。公司渠道保持良性，新财年策略或保持务实，迎合需求发力次高端，管理层履新后期待更多市场策略出台落地。邛崃项目转固后，资本开支降低，可期待后续逐步提升分红率、增强股东回报（23 年分红率 35%，17-21 年分红率超 80%）。考虑下半年需求及竞争格局，我们调整 24-26 年 EPS 预测为 2.91/3.21/3.57 元（原 24-26年预测值为 3.03/3.52/4.09 元），给予 24 年 15 倍估值，下调目标价至 44 元，维持“强推”评级。  风险提示：经济复苏不及预期，次高端竞争加剧，公司调整措施不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 4,953 5,437 5,948 6,576 同比增速(%) 6.0% 9.8% 9.4% 10.6% 归母净利润(百万) 1,269 1,422 1,570 1,743 同比增速(%) 4.4% 12.1% 10.4% 11.0% 每股盈利(元) 2.60 2.91 3.21 3.57 市盈率(倍) 14 12 11 10 市净率(倍) 4.0 3.2 2.7 2.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 7 月 26 日收盘价 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 48,836.14 已上市流通股(万股) 48,836.14 总市值(亿元) 175.03 流通市值(亿元) 175.03 资产负债率(%) 50.97 每股净资产(元) 8.43 12 个月内最高/最低价 75.34/34.84 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《水井坊（600779）2023 年报及 2024 年一季报点评：中档放量，平稳增长》 2024-04-29 《水井坊（600779）2023 年三季报点评：信心修复，环比改善》 2023-10-31 《水井坊（600779）2023 年中报点评：同比转正，轻装上阵》 2023-07-30 -53%-35%-18%0%23/0723/1023/1224/0324/0524/072023-07-31~2024-07-26水井坊沪深300华创证券研究所 水井坊（600779）2024 年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 水井坊分季度拆分表（百万元，%） 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 水井坊 PE Band 图表 3 水井坊 PB Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 020406080100120140160收盘价53.3X43.3X33.2X23.2X13.1X050100150200250收盘价22.5X17.9X13.2X8.5X3.8X 水井坊（600779）2024 年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A