行业集中度专题报告：行业集中度提升的国际经验及其对A股的启示

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1.我国行业集中度变化趋势2.美国行业集中度提升的经验3.行业集中度提升背景下的 A 股投资机会李立峰 分析师 SAC 执业编号：S1130515040001 (8621)60230231 lilifeng＠gjzq.com.cn 艾熊峰 联系人aixiongfeng＠gjzq.com.cn 魏雪 联系人 weixue＠gjzq.com.cn 丁潇 联系人 dingxiao＠gjzq.com.cn 行业集中度提升的国际经验及其对 A 股的启示 基本结论 在经济结构调整过程中，行业集中度一般处在加速提升阶段。在经济转型阶段，传统行业市场规模增速下降，行业受外部政策和内部竞争加剧等因素影响，行业集中度一般会加速提升。2015 年后我国宏观经济波动下降，宏观经济的周期性因素有所弱化，行业集中度等结构性因素显得更为重要。此外，叠加去产能等一系列供给侧结构性改革政策的出台，当前我国行业集中度进入了快速提升阶段。近年来我国中上游行业集中度提升主要归结于供给侧改革等政策性因素，下游行业集中度的提升主要是由消费升级等因素主导。以上市公司中各个细分行业的前 4 大公司主营业务收入占比（即 CR4）为集中度指标，2018 年我国主要上中下游行业 CR4 显著提升。其中上游行业 CR4 由 2005 年的 45%上升至 2018 年的 58%，中游行业 CR4 由 2005 年的 32%上升至 2018 年的46%，下游行业 CR4 由 2005 年的 25%上升至 2018 年的 57%。美国在经济结构升级中同样经历了行业集中度提升的过程， 90 年代中后期以来，美国制造业占 GDP 比重加速下行，与此同时制造业集中度在快速提升。这个阶段美国制造业集中度的提升离不开经济结构升级的推动，90 年代以来随着信息技术的快速发展，以及全球贸易的不断扩大，美国经济结构经历了去工业化，进入创新驱动发展阶段，传统制造业市场规模增速下降，市场优胜劣汰促使行业集中度大福提升。从美国经验来看，行业集中度提升将持续增强龙头企业利润率，90 年代以来美国市场涌现沃尔玛等一大批巨头企业。整体来看，90 年代以来美国整体企业利润率（企业税后利润/GDP）不断上升，行业集中度的提升是重要原因之一。具体而言，集中度较高行业的利润率相对较高，从 1997 和 2012年美国制造业调查数据来看，一个明显的特征是美国制造业行业集中度和利润率的正相关性在加强。此外，行业集中度提升过程中，市场份额上升和净利率提升双重驱动行业龙头企业业绩提升。行业集中度的提升将是未来中国经济结构变化的趋势之一，随着我国行业集中度的提升，A 股市场将将逐步涌现出“长跑冠军”。对 A 股市场来说，相比美国上市公司的百年历程，我国 A 股市场 30 年历史，当前仍处在逐步走向成熟的阶段。在这个过程中，部分行业将逐步涌现出“长跑冠军”，特别是那些已经处在成熟阶段，市场集中度快速提升的行业。而对那些处在成长阶段的行业，潜在的行业巨头也将逐步显现出行业领军者的潜质。以公司营收和利润占比为衡量集中度的标准，筛选出行业龙头公司。1）在集中度较高且竞争格局明确的成熟行业中精选龙头企业。食品饮料：贵州茅台、五粮液；家电：格力电器、美的集团；地产：万科 A；汽车：上汽集团；水泥：海螺水泥；钢铁：宝钢股份；煤炭：中国神华；2）在高成长且集中度较低的行业布局潜在的行业领军者。医药：恒瑞医药；电子：立讯精密；计算机：浪潮信息；通信：中兴通讯。风险提示：政策监管（金融去杠杆等）、海外黑天鹅事件（政治风险等） 2019 年 8 月 18 日行业集中度专题报告 策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、在经济结构调整过程中，行业集中度一般处在加速提升阶段 ....................4 1.1 外部去产能政策和行业内在动力推动我国升行业集中度提升 ..................4 1.2 美国在经济结构升级中同样经历了行业集中度提升的过程 .....................4 二、近年来我国行业集中度加速提升的原因：供给侧改革和消费升级 .............5 2.1 中上游行业集中度提升：供给侧改革下行业整合和产能出清 .................5 2.2 下游行业集中度提升：消费升级促使存量竞争下强者恒强 .....................6 三、从美国经验来看，行业集中度提升将持续增强龙头企业利润率 .................8 3.1 行业集中度越高，较强的市场议价能力和规模经济效应提升行业利润率 8 3.2 行业集中度提升过程中，市场份额上升和净利率提升双重驱动行业龙头企业业绩提升 ..............................................................................................9 3.3 随着行业集中度的提升，“长跑冠军”脱颖而出 ...................................10 四、行业集中度提升背景下 A 股的投资机会 ................................................. 11 4.1 集中度较高且竞争格局明确的成熟行业：精选龙头企业 .......................12 4.2 处在成长阶段且集中度较低的行业：布局潜在的行业领军者 ................13 专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表 1：我国上中下游行业集中度进入快速提升阶段.......................................4 图表 2：美国在制造业占 GDP 比重下降过程中，制造业行业集中度快速提升 .5 图表 3：供给侧改革下，中上游行业集中度快速提升.......................................6 图表 4：消费升级背景下，下游行业集中度提升..............................................6 图表 5：白电销量下滑，但行业集中度在持续提升 ..........................................7 图表 6：白酒销量增速下滑，但行业集中度在持续提升 ...................................7 图表 7：90 年代以来，美国行业集中度和利润率同步上行 ..............................8 图表 8：1997-2012 年，美国行业集中度和利润率正相关性在加强 .................9 图表 9：行业集中度提升，龙头公司受益于市场份额和净利润率提升 ............10 图表 10：可口可乐在美国的市场份额与净利率 ......................................