有色金属行业：穿越周期，碳酸锂底在何方？

穿越周期，碳酸锂底在何方？五矿证券研究所有色金属行业投资评级看好证券研究报告|行业点评2024/7/17分析师：张斯恺登记编码：S0950523110002邮箱：zhangsikai@wkzq.com.cn需求：远期关注三大拐点01Contents目录030204供给：24-26年低成本资源密集投产成本支撑：短期测试成本曲线，长中枢成本仍将上移产业指引：走出去仍是大势所趋需求：远期关注三大拐点珍惜有限 创造无限1. 需求— 新能源车（中国）图表1：我国新能源车今年新增需求主要由混动车型拉动资料来源：Thinkcar，五矿证券研究所图表2：我国新能源车中混动车型占比逐年提升资料来源：Thinkcar，五矿证券研究所我国今年新能源车销售仍维持高速增长，3-5月份新能源车月度销量增速维持30%+，但24年1~5月新增车型中近8成为混动车型。混动车型单车带电量低，对碳酸锂需求拉动不明显。以2023年我国新能源车数据为例，混动车型平均带电量为28.8度电，纯电车型平均带电量为58.5度电，24年1-5月我国新增新能源车销量84.74万辆，对应24年1-5月我国新能源车带动的新增动力电池需求仅为29.9Gwh，对应碳酸锂新增需求1.79万吨。40%5%10%15%20%25%30%35%40%2017-042018-042019-042020-042021-042022-042023-042024-04中国EV渗透率中国BEV渗透率中国PHEV渗透率21.87%78.12%0%20%40%60%80%100%BEV占比PHEV+EREV占比珍惜有限 创造无限1. 需求— 新能源车（欧美）图表3：欧美新能源车今年前五月销量仅同比增加6.84% 资料来源：Thinkcar，五矿证券研究所图表4：欧美新能源车同级别车型中，电车售价仍显著高于油车资料来源：梅赛德斯奔驰官网、大众官网，五矿证券研究所欧美新能源车自去年8月以后销量增速显著放缓，24年1-5月销量同比仅增加6.84%。欧美电动车24年1-5月合计销量为147.9万辆，同比去年同期138.5万辆仅增长6.84%。补贴退坡、缺少爆款、竞争力不足等三点，是欧美新能源车销量放缓的核心原因。欧美新能源车销量主要依赖德、法、英三国，23年起德、法补贴陆续退坡，且德国自23年8月起停止对B端市场纯电补贴。同时由于欧美本土产业链建设缓慢，本土品牌新增车型较少、同级别车型价格油电价差大，去年8月后，欧美新能源车边际销售增速显著下滑。5珍惜有限 创造无限1. 需求—储能图表5：我国储能新增装机量近两年维持100%+增速资料来源：中国国家能源局，五矿证券研究所图表6：我国风光新增装机量持续增长资料来源：中国电力统计年鉴，五矿证券研究所 全球储能装机增长主要依赖中国，而我国储能增长主要依赖光伏强制配储。自“十四五“规划以来，各地陆续出台风光发电配置储能方案，风光+储能配套逐渐成为趋势。而如下图所示，我国风光装机量持续上行，通过风光发电配储的形式，有效带动我国储能装机。后续储能将持续维持高景气发展，由风光平价红利驱动逐步转换为经济性驱动。往后看，商业模式完善和额外的容量租赁补贴有望让中国储能发展从风光平价带动的强配驱动转为经济性驱动，预计24-26年中国储能建设将保持高景气。6珍惜有限 创造无限资料来源：FEV Consulting, 五矿证券研究所图表7：欧美油、电车制造成本主要差距在动力系统，锂电池继续降本是欧美新能源车渗透率突破的关键欧美新能源车的销量拐点在于何时实现油电平价。欧美新能源车最大痛点在于同级别电车售价显著高于油车，据FEV，美国大众同级别车型途观与ID.4X相比，途观生产成本为1.91万美元，ID.4生产成本为3.33万美元，两者生产成本相差1.42万美元。而细拆来看，84%的成本差异来自于动力系统（Powertrain），随着欧美本土锂电产业链的逐步拓展，欧美本土锂电池生产成本能否持续下降，是下一轮欧美新能源车爆发需求的关键因素。1. 需求 — 下一个增速拐点在哪里？— 欧美油电平价7珍惜有限 创造无限1. 需求 — 下一个增速拐点在哪里？— 储能实现经济性图表8：储能系统经济性测算资料来源：五矿证券测算图表9：储能系统经济性测算公式资料来源：美国能源部储能技术招标书，五矿证券研究所测算当前光伏配储未有经济性，核心是锂电循环寿命较短，峰谷电价低。按系统寿命15年，建设成本（1800/2）+500=1400元/kWh的假设条件计算，锂电储能完成一次充放循环的成本是0.495元/度（度电成本0.495元）。但由于当前峰谷峰底价差较小，储能系统仍难有经济性。储能远期需求前景广阔，静待技术进步带来需求突破。在未来以风光发电等清洁能源为主体的趋势下，储能需求前景仍然广阔。随着储能经济性的逐步实现，我们预计10-20%的储能配套比例将进一步抬升，有效推动碳酸锂需求。8珍惜有限 创造无限1. 需求 — 下一个增速拐点在哪里？— 电池技术的进步图表10：eVOTL要求电池在低电量下仍能实现高倍率放电资料来源：《Performance Metrics Required of Next-Generation Batteries to Electrify Vertical Takeoff and Landing (VTOL) Aircraft》，五矿证券研究所图表11：我国电车渗透率提升关键点之一在于带动寒冷地区新能源车销量资料来源：公司公告，五矿证券研究所测算 eVOTLs等新需求对电池技术提出更高的要求，而电池技术的进步将打开更多锂电应用空间。对于eVOTL（电动垂直起降飞行器）产业，对电池提出了新要求：1）较高的体积/重量密度实现更远的续航里程。2）在低SOC下仍能实现大功率放电（降落期间）。而随着电池技术的持续进步，后续更多的如航空航天、航运等需求空间将被打开。电池技术的突破同样可以带动老需求场景（如新能源车）进一步打开。同时，我们对中国352城冬季平均气温与电车渗透率进行分析，发现其两者呈现高度正相关关系。随着电池低温性能的进一步提升，新能源车需求增速仍有二次提升的可能。9供给：24-26年低成本资源密集投产珍惜有限 创造无限2. 23年全球锂资源投产主要以高成本非洲矿为主，24~26年阿根廷及中国的低成本盐湖资源开始释放2023年全球新增锂资源产能38.6万吨LCE：主要以非洲矿山为主。23年锂资源主要增量资源为高成本的非洲矿，集中在津巴布韦等地。2024~2026年预计全球新增锂资源产能104.19万吨LCE，主要以中国、阿根廷盐湖为主：24-26年阿根廷及中国等低成本的盐湖资源逐渐投产。资料来源：各公司公告，五矿证券研究所澳大利亚21%阿根廷29%智利6%中国21%纳米比亚4%马里9%巴西3%加拿大7%2024~2026年全球锂资源投产产能占比澳大利亚27%阿根廷10%津巴布韦38%中国6%巴西13%加拿大6%2023年全球锂资源投产产能占比非洲锂矿巴西、加拿大、澳大利亚锂矿中国、阿根廷、智利盐湖图表12：全球锂资源投产产能分布11珍惜有限 创造无限2. 24-30年主要投产锂资源概览——24、25年产能集中在下半年投产紫金矿业-