绝味食品(603517)公司深度报告：积极应对变化，着眼长期发展

公 司 研 究 2024.07.05 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 绝味食品（603517）公司深度报告 积极应对变化，着眼长期发展 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 熟食 最新收盘价(人民币/元) 14.71 总市值(亿)(元) 91.19 52 周最高/最低价(元) 38.62/14.71 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《绝味食品(603517)：战略上聚焦卤味主业，经营端从量增到质增》2024.05.22 《绝味食品(603517)：成本压力缓解，24 年聚焦精耕细作》2024.04.30 《绝味食品(603517)：成本下行带动盈利向上，期待公司改善加速》2023.10.27 《绝味食品(603517)：业绩符合预期，成本下行下期待利润弹性释放》2023.08.29 后来居上的卤味行业龙头，聚焦高质量发展。复盘绝味的发展历程，我们发现虽然公司成立时间晚于周黑鸭/煌上煌，但凭借 1）战略远见&强执行力，在行业连锁化拓展初期&集中度较低&增速快的阶段，实行“跑马圈地，饱和开店”战略，率先实现全国化万店覆盖；2）供应链&渠道管理内功：不断打磨内功，为高速拓店提供保障。公司后来居上，成为休闲卤赛道龙一，截至 2023 年底，公司门店数达 15,950 家 ，远高于其他同行业公司。行业边际变化下，公司进行战略调整，聚焦高质量发展，2024 年以提升单店店效为考核目标。 行业边际变化下，龙头企业转向精耕细作。从整个行业大环境看：受“消费环境+多元化选择竞争加剧”的影响，卤味行业主要公司单店收入&销量承压，店效未恢复至 19 年水平。我们对龙头公司 20 至 23 年财报的管理层展望部分进行了分析，前期龙头公司对市场判断为“行业集中度将进一步提升”，次年战略规划中以拓份额为首位。24 年开始各家（除煌上煌）外，主动放缓门店拓展节奏，重心转向提升店效。绝味自 23年下半年起，以“全渠道数智增长”为落地抓手，多维度提升店效，当前看已取得一定成效。今年公司将着重提升在全渠道会员统一身份建设方面的投入，希望实现私域流量打通，以高费效比，拉动消费者复购，增强粘性。 投资节奏放缓，资产使用效率有望提升。此前绝味在投资上支出较多（产能建设&对外投资布局），一方面拉升固定资产水平，对 ROE 形成一定拖累；另一方面，受外部环境影响，公司对外投资标的表现承压，投资亏损对盈利端造成一定拖累。未来公司在战略上聚焦卤味主业，提升资产使用效率。具体看：1）固定资产投入：公司现阶段产能/产能+在建工程分别能支撑到 2029/2030-2031 年的经营，预计未来固定资产方面大投入的可能性较低；2）对外投资：23 年开始，对外投资布局在速率上有所放缓，未来保持总量不做大的增加，比例（股权投资占总资产）预计不进一步增加，聚焦卤味赛道整合。方向上，减少非卤味赛道投资，聚焦战略核心卤味赛道整合；3）从当前标的情况看：卤味核心赛道投资：绝味通过“一参一控一合”布局佐餐卤赛道，核心标的廖记、卤江南、阿满百香鸡分别以川渝&湖北/江苏/江苏为根据地市场，关注后续各品牌单店端的恢复与门店的区域拓展。其中：廖记为绝味控股（持股比例合计达 46.73%），23年整体表现稳健，单店增长情况良好，终端销售额同比+22%。截至 24 年 4月底，廖记拥有 700 家+直营门店。廖记在 24 年拓店计划仍将有序推进，持续深耕两大根据地市场，门店规模目标至千家。卤味外投资：投资比例预计不会进一步增加，现有项目积极寻找退出机会，促进企业的并购整合，同时部分项目以分红/管理层回购等方式收回现金。 盈利预测：虽然 23H2 以来，公司在经营端面临一定压力和挑战，但管理层积极应对，着眼长期发展，多维度试点提升单店店效的举措。展望未来，我们认为经营端随着公司各项提升店效举措的推进和落地，低基数下，门店经营端有望逐步修复。成本：当下鸭副原材料稳定低位，成本端较去年有明显改善，且公司坚定高质量发展，原则上不参与价格战。我们认为成本红利下，24 年盈利能力改善确定性强。我们预计 24-26 年实现营收78.1/84.5/90.9 亿 元 ， 同 比 +7.6%/+8.1%/+7.6% ， 实 现 归 母 净 利 润方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -55%-41%-27%-13%1%23-7-523-10-424-1-324-4-324-7-3绝味食品沪深300绝味食品(603517) 公司深度报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 7.6/8.7/10.2亿 元 ， 同 比 +120.2%/+15.1%/+16.4% 。 对 应PE为12.03/10.45/8.98 x，维持“推荐”评级。 风险提示：门店恢复不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧等 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 7261 7813 8448 9092 (+/-)% 9.64 7.60 8.13 7.62 归母净利润 344 758 873 1016 (+/-)% 46.63 120.20 15.08 16.43 EPS (元) 0.56 1.22 1.41 1.64 ROE(%) 5.00 10.88 11.13 11.47 PE 47.96 12.03 10.45 8.98 PB 2.46 1.31 1.16 1.03 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 绝味食品(603517) 公司深度报告 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 正文目录 1 卤味行业龙头，聚焦高质量发展 .................................................................... 6 2 休闲卤业务：长青赛道&公司护城河深厚 ............................................................. 9 2.1 壁垒 1：成熟的加盟商管理体系 ............................................................. 9 2.2 壁垒 2：强大的供应体系及规模优势 ......................................................... 11 2.3 海纳百川：通过海纳百川项目培育区域性小龙头，搭建卤味品牌矩阵 ............................ 14 3 边际变化：重心从门店拓展变为提升店效，成本端红利持续释放 ....................................... 15 3.1 看行业：复苏进程较缓，龙头转向精耕细作 ...............................