登康口腔(001328)深度：国潮风起，倍道兼行

公司研究丨深度报告丨登康口腔（001328.SZ） [Table_Title] 登康口腔深度：国潮风起，倍道兼行 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]口腔护理行业趋势稳健而集中度层面仍给予优秀龙头成长空间，公司深耕口腔护理行业，近年份额持续提升，目前线下渠道中牙膏和牙刷排名均升至第 4。看好公司通过产品力强化、多元渠道深耕及营销国潮化&年轻化在口腔护理行业中提份额，且国改提质下口腔大健康领域的横向拓展有望打开成长空间。 分析师及联系人 [Table_Author] 蔡方羿 米雁翔 应奇航 SAC：S0490516060001 SAC：S0490520070002 SFC：BUV463 %%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 登康口腔（001328.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 登康口腔深度：国潮风起，倍道兼行 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 登康口腔：深耕口腔护理，国潮崛起 口腔清洁护理专家，进军口腔大健康：公司自 1987 年便推出核心品牌“冷酸灵”，目前亦已打造“登康”、“医研”、“贝乐乐”等差异化定位品牌，覆盖面向成人与儿童的牙膏牙刷、电动牙刷等口腔护理产品，其中成人牙膏/牙刷为公司创收主力（2023 年占比 78%/11%）；此外，公司正从口腔护理向口腔大健康领域进阶，积极拓展口腔医疗、口腔美容和口腔资本等业务板块。 财务概况：收入和利润持续成长，产品结构优化对冲销售费用增投影响，盈利维持稳定。2023年公司实现营收/归母净利润 13.8/1.4 亿元（均同增 5%），2020-2023 年 4 年 CAGR 为10%/22%；近年毛利率在产品结构持续优化的贡献下逐步改善，同时品牌升级与渠道拓展加速带来广宣推广费用增投，二者对冲下整体净利率维持相对稳定。 口腔护理行业：稳健增长，变局中孕育机遇 行业稳健增长但格局持续变化，积极迭代产品&把握红利渠道机会的优秀品牌迎来提份额机会。口腔清洁护理产品行业相对较为成熟，规模处于稳健增长阶段，2023 年约 492 亿元（近年CAGR 约 4%），而近年行业格局则在持续变化，以牙膏产品线下市场为例，2020-2023 年间云南 白 药/好 来 化工/ 宝 洁/冷酸 灵 /高 露洁 份额 分别 净变动 +2.1/-1.7/-0.5/+1.5/-1.0pcts 至25%/19%/9%/8%/5%，以冷酸灵为代表的优秀公司份额正逆势提升，且对比海外成熟市场集中度仍有提升空间（中国/日本/美国口腔清洁护理产品 CR5 约 55%/71%/77%）。探究提份额逻辑：在国潮崛起的大背景下，以登康为代表的内资品牌持续创新&提升产品力，部分品牌把握了新品类/新渠道（如电商等）的渗透红利。 公司看点：深耕口腔护理提份额，走向口腔大健康 现阶段公司的增长抓手为口腔护理产品的持续提份额，中期维度下口腔医疗与美容护理类产品的收入贡献逐步趋显，有望带动增长提速；持续优化产品结构推动量、价、盈利均逐步向上。 按渠道拆分内生增长源：1）电商：近 4 年 CAGR 达 53%（2023 年占比 23%），受益于电商红利及产品推新而有望维持较优增速，较线下更优的产品结构助力量价齐升及盈利改善趋势（2023 年电商毛利率同升 10pcts），推动天猫势能向上（今年 1-5 月排名第 8），且抖音快速放量（目前占电商收入近一半）；2）经销：近 4 年 CAGR 为 5%，全国化布局下产品迭代改善动销，进而推动同商提货优化是关键，目前线下牙膏/牙刷排名均为第 4，近年提份额趋势更优。 产品端聚焦抗敏感积极推新，助力量价齐升+盈利优化。公司的围绕抗敏感优势（其中份额达到 64%），近年不断融入修护/美白/去渍等元素，强化产品力及差异化。当前终端百克均价在12-15 元（偏高端的医研系列价格带 20-30 元），2023 年牙膏出厂均价已较 2019 年增长 14%。 营销端把握国潮崛起（联名川渝火锅、国博等 IP），年轻化转型（签约吴磊、合作董宇辉等）。 预计公司 2024-2025 年实现归母净利润 1.63/1.92 亿元，对应 PE 25/22x，给予“买入”评级。 风险提示 1、口腔护理行业竞争持续加剧；2、公司渠道运营效果低于预期；3、盈利预测不及预期风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 24.00 总股本(万股) 17,217 流通A股/B股(万股) 4,304/0 每股净资产(元) 8.38 近12月最高/最低价(元) 39.42/17.52 注：股价为 2024 年 7 月 9 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind -42%-22%-1%19%2023/72023/112024/32024/7登康口腔沪深300指数2024-07-09%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26 公司研究 | 深度报告 目录 登康口腔：深耕口腔护理，国潮崛起 ............................................................................................ 6 口腔护理行业：稳健增长，变局中孕育机遇 ................................................................................. 9 口腔清洁护理：稳健成长，优秀品牌份额提升............................................................................................... 9 口腔大健康：环节众多，潜力可观 ............................................................................................................... 12 公司看点：深耕口腔护理提份额，走向口腔大健康 .................................................................... 13 产品：强化抗敏感优势积极推新，助力盈利持续优化 .................................................................................. 13 渠道：线下提份额起势，电商发力增势迅猛 .........................................................