利率月报：7月利率，挑战新低

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 7 月利率，挑战新低 [Table_Title2] 利率月报 [Table_Summary] ►6 月债市从“犹豫不决”到“一致做多” 6 月期间，债市预期经历了从“犹豫不决”到“一致做多”的转变。月初受金融时报喊话影响，长端利率在安全点位窄幅波动；月中为阶段性拐点，多重变量驱动债市做多预期快速形成；季末周央行呵护性投放成为债牛重启的关键动力，10年以上利率普遍达到新的临界点位。 总结 6 月定价因素，看得见的利空逐一被打破：地产销售量价两端均仍相对挣扎；非银配置刚需之下，“合理定价”的边际效力在减弱；资金面成本与债市行情的关联度有所降低。 ►七月资金面，或延续均衡偏松 从往年季节性规律来看，7 月往往都是下半年资金利率中枢低点，今年 7 月流动性同样迎来四点利好：一是央行对资金面的呵护态度未变；二是禁止手工补息对银行负债流失的影响在逐渐消退；三是政府债供给压力不大；四是 7 月作为信贷小月，预计信贷投放占用资金偏少。预计资金面维持均衡偏松的状态，DR007 中枢在 1.8-1.9%之间。 ►两大重要会议，对债市影响或有限 三中全会通常聚焦经济领域改革发展，对未来中长期改革方向做出顶层设计和整体规划，相比之下，7 月下旬政治局会议或许对债市具有更高的定价权，不过目前货币政策基调转向收紧的概率较低，政策或通过引导政府债加快发行或地产放松间接对利率产生影响。 ►看不清风险时，关注资金对于波动的承受力 2024 年来，长端利率主要经历三轮不同级别的调整，事件冲击多是主要诱因，对应的超长端调整幅度大体在 5bp、10bp、20bp 水平。从概率上来看，7 月出现 5bp 小级别调整的可能性不低，不过长债利率的回调上限可能在 10bp 左右。此外，目前资金集中在非银端，机构行为或同样放大债市波动。 进入 7 月债市或再度面临“利率已低，利空不明”的投资挑战。中长期偏多背景下，是否跟进或止盈，还取决于自身负债能否承担 1 周左右回调 10bp 的压力。且若存在配置需求，从利率运行的节奏来看，上半月或是进场时点。 风险提示 货币政策出现超预期调整。财政政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 研究助理：谢瑞鸿 邮箱：xierh@hx168.com.cn 研究助理：龙海文 邮箱：longhw@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2024 年 06 月 30 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 6 月债市从“犹豫不决”到“一致做多” .......................................................... 3 2. 七月资金面，或延续均衡偏松 ................................................................... 5 3. 两大重要会议，对债市影响或有限 ............................................................... 8 4. 看不清风险时，关注资金对于波动的承受力....................................................... 11 5. 风险提示 ................................................................................... 13 图表目录 图 1： 6 月债市从“犹豫不决”到“一致做多” ...................................................... 3 图 2：利率债曲线呈现平行下移趋势，而信用债市场则演绎“长端强，短端弱”的分化行情 .................. 4 图 3：2024 年以来，30 大中城市逐月成交面积均显著低于季节性水平 .................................... 4 图 4：7 月往往是下半年资金利率中枢低点........................................................... 5 图 5：6 月理财规模环比下降 0.64 万亿元，2020-2023 年同期平均下降 1.2 万亿元 .......................... 6 图 6：2024 年政府债发行预测 ..................................................................... 7 图 7：今年 6 月，大行罕见买票 .................................................................... 7 图 8：历届三中全会核心议题...................................................................... 8 图 9：2019-2023 年 7 月政治局会议前后 30 个交易日 10 年国债收益率变化（bp） .......................... 9 图 10：今年以来长端利率主要经历大、中、小三种级别的调整 ......................................... 11 图 11：竞争需求或继续推动交易盘放大风险偏好 .................................................... 12 图 12：从利率运行的节奏来看，上半月或是进场时点................................................. 13 表 1：2019-2023 年 7 月政治局会议主要增量信息与后续利率走势 ........................................................................................... 10 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 1. 6 月债市从“犹豫不决”到“一致做多” 6 月期间，债市预期经历了从“犹豫不决”到“一致做多”的转变。6 月 3-12 日，前期的金融时报喊话持续发挥作用，10 年期、30 年期国债收益率均维持 5 月末的纠结状态，分别在 2.30%、2.50%一线徘徊。 6 月中旬成为行情的阶段性拐点，多变量驱动做多预期快速形成：14 日 5 月金融数据出炉，金融“挤水分”下信贷数据仍旧偏弱，市场对于 6 月降息预期重新升温，但晚间金融时报接连发文，引导债市理性定价；15 日 MLF