转债市场：流动性冲击最严重阶段或已过去

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容转债市场周报流动性冲击最严重阶段或已过去核心观点固定收益周报证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001联系人：吴越021-60375496wuyue8@guosen.com.cn基础数据中债综合指数244.6中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)2.21企业/公司/转债规模(千亿)67.5/26.6/8.0市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《政府债务周度观察-三季度新增专项债计划发行 1.4 万亿》 ——2024-06-26《资管机构产品配置观察（第 46 期）（20240617-20240623）-理财规模收缩，中长期债基久期缩短》 ——2024-06-26《超长债周报-成交占比再度超过 10%》 ——2024-06-24《转债市场周报-从信用风险演变成流动性挤兑》 ——2024-06-23《政府债务周度观察-新增专项债提速》 ——2024-06-20上周市场焦点（6 月 24 日-6 月 28 日）股市方面，上周权益市场震荡调整，成交量低迷，银行、公用事业等高股息红利板块占优，受海外龙头回调影响 AI 产业链有所调整，但苹果 WWDC 大会召开以及芯片加单的提振下，消费电子板块依旧表现活跃。债市方面，在权益市场波动剧烈、市场风险偏好降低，5 月工业企业利润同比增速放缓，且央行总体呵护流动性下，债市全周走强，10 年期国债利率一路下行收于2.21%，较前周下行 5.13bp。转债市场方面，上周转债个券涨多跌少，中证转债指数全周+0.46%，价格中位数-0.19%，我们计算的转债平价指数全周-0.76%，全市场转股溢价率与上周相比+0.43%。个券层面，鹰 19/山鹰（造纸，回购股票/增持转债）、岭南（生态园林建设，高管增持）、博汇（重芳烃类产品），冠中（生态修复）、海优（光伏电池背材膜）涨幅靠前，多为近期调整幅度较大的低价券；跌幅方面，盛路（军民两用通信）、横河（精密注塑模具）、惠城（废催化剂处置）转债跌幅靠前。观点及策略（7 月 1 日-7 月 5 日）流动性冲击最严重阶段已经结束，权益向上决定转债应当乐观，不同类别的转债个券投资逻辑将出现分化：四月以来转债市场资金流入归根结底也是来自于转债市场赚钱效应的回归以及债市利率不断下行，配置含权类资产的机会成本持续下降；展望后市，债券利率仍维持在低位，大幅上行风险不大，而权益市场预期将对转债配置资金多寡与市场整体走向有决定性影响；当前位置大盘指数向上空间大于向下，是当下应当保持乐观的最重要原因；转债受制于正股市值普遍偏小，今年以来随市场小微盘调整数次，近期又因信用担忧发酵出现流动性挤兑，导致六月下旬部分交易日出现大面积破面破债底、市场普跌的情况；考虑到转债跟踪评级报告已披露超 9成，六月下旬的市场调整加速了机构出库弱资质转债进程，参考过往经验可发现转债市场学习效应极强，本轮流动性冲击最严重阶段已经结束，后续信用冲击或难造成大范围的市场扰动；从机构配置需求的分类出发，我们认为不同类别的转债个券的投资逻辑将出现分化：（1）原先双低策略容易选中的低价中低评级品种或由此前的底仓性质转为高收益债博弈性质，需要增强对发行人信用资质考察；（2）高评级大盘品种受益于年内持续进入转债市场的配置资金和场内资金的避险需求驱动，或有资金持续流入；（3）中等规模中等评级、价格在 115 元以内、公司主营业务稳健且持续经营能力无疑的个券，有望代替原本双低品种作用；择券方面，红利与科技两手抓，依据行业中期确定性趋势进行板块配置。风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2流动性冲击最严重阶段或已过去上周市场焦点（2024/6/24-2024/6/28）股市方面，上周权益市场震荡调整，成交量低迷，银行、公用事业等高股息红利板块占优，受海外龙头回调影响 AI 产业链有所调整，但苹果 WWDC 大会召开以及芯片加单的提振下，消费电子板块依旧表现活跃。具体来看，周一 A 股三大指数集体下跌，沪指跌 1.17%，深成指跌 1.55%，创业板指跌 1.39%，两市近 5000 只个股飘绿；板块题材上，同花顺板块全数翻绿，互联网电商、数据确权、创新药板块跌幅居前。周二 A 股三大指数集体下跌，沪指跌 0.42%，深成指跌 0.83%，创业板指跌 1.82%，两市超 2300 只个股下跌；板块题材上，工业母机、房地产、汽车零部件板块涨幅居前，半导体、存储芯片、CPO 板块跌幅居前。周三 A 股三大指数集体上涨，沪指涨 0.76%，深成指涨 1.55%，创业板指涨 1.80%，两市超 4800只个股上涨；板块题材上，Sora 概念、AI 语料、传媒板块涨幅居前，贵金属、ST板块跌幅居前。周四 A 股三大指数集体下跌，沪指跌 0.90%，深成指跌 1.53%，创业板指跌 1.59%，两市超 4700 只个股下跌；板块题材上，消费电子、AI 应用、房地产服务板块涨幅居前，有色金属、减肥药、光刻机概念跌幅居前。周五 A 股三大指数涨跌不一，沪指涨 0.73%，深成指跌 0.01%，创业板指跌 1.16%；板块题材上，铜缆高速连接、消费电子、国防军工、特高压、中船系板块涨幅居前，券商股午后跳水，东方财富跌超 6%，传媒板块领跌。分行业看，上周申万一级行业多数收跌，仅银行（+1.98%）、公用事业（+1.00%）、石油石化（+0.93%）上涨；房地产（-4.75%）、电力设备（-3.62%）、商贸零售（-3.55%）、非银金融（-3.51%）、医药生物（-3.48%）跌幅靠前。债市方面，在权益市场波动剧烈、市场风险偏好降低，5 月工业企业利润同比增速放缓，且央行总体呵护流动性下，债市全周走强，10 年期国债利率一路下行收于 2.21%，较前周下行 5.13bp。转债市场方面，上周转债个券涨多跌少，中证转债指数全周+0.46%，价格中位数-0.19%，我们计算的转债平价指数全周-0.76%，全市场转股溢价率与上周相比+0.43%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+2.03%、+1.02%、-0.45%，处于 2010 年来 69%、69%、73%分位值。图1：个券溢价率分布（截至 2024/6/28）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理上周转债市场石油石化（+3.27%）、轻工制造（+2.18%）、钢铁（+1.93%）、建请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3筑装饰（+1.58%）、公用事业（+1.31%）涨幅靠前；社会服务（-1.80%）、国防军工（-1.53%）、美容护理（-0.82%）、交通运输（-0.43%）、非银金融（-0.35%）跌幅靠前。图2：申万一级行业转债行情（2024/6/24-2024/6/28)资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理个券层面，鹰 19/山鹰（造纸