大财政系列8：日本150年财政四部曲之一，内治与外征

中国经济丨深度报告 [Table_Title] 日本 150 年财政四部曲之一：内治与外征 ——大财政系列 8 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 34 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]本篇报告是日本 150 年财政复盘的第一篇，主要对明治维新到二战期间的历史进行复盘。这一阶段的日本沿着“内治与外征”两条主线运行：1）新政权初期，日本百废待兴，政策以内治为主，以松方改革为界，日本财政货币经历从混乱到有序，从大财政到小财政的变化。2）内部危机及征战获利促使日本转向外征，带动债务余额攀升，但日本也从中获利颇丰，其中一战的出口繁荣更是带动杠杆率不升反降，但随着大战景气的回落日本陷入慢性萧条，高桥通过积极财政政策和宽松货币政策带领日本走出萧条，而随着中日战争的爆发，日本逐步走向战时经济。 分析师及联系人 [Table_Author] 于博 宋筱筱 蒋佳榛 SAC：S0490520090001 SAC：S0490520080011 SFC：BUX667 %%%research.95579.com2tWkZiYjZdUpXpOpObRcMbRnPpPtRnRjMqQtMeRoOrM7NnNqQvPnOoRMYpOtQ 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 [Table_Title2] 日本 150 年财政四部曲之一：内治与外征 ——大财政系列 8 中国经济丨深度报告 [Table_Summary2] 明治政府初期，内治为主，从大财政到小财政 日本明治政府初期的政策以对内治理为主。以松方改革为界，该时期的财政货币改革大体可分为两个阶段，从财政货币混乱到各司其职，从大财政到小财政。具体来看： ①新政权初期，明治政府仍面临平定内乱、维护政权等系列问题，财政压力较为庞大，日本政府一方面通过印发纸币、发行公债以补充收入，另一方面推动地租改革以提高政府租税收入，同时推行殖产兴业政策，优先创办官营企业、聚焦重工业领域。总体来看，这一时期的财政货币较为混乱，货币滥发最终引发恶性通胀问题。 ②1881 年以来，松方正义对前期滥发的纸币、各种类型的公债进行整理，并通过增收（增收酒税、烟草税，恢复酱油税，新增所得税、糕点糖果税，出售部分官营企业等）、减支（削减官厅费用）等紧缩政策措施实现了较长时期的财政盈余，前期混乱的货币发行权也统一集中至日本央行手中，该时期的中央政府债务水平保持缓慢增长，中央杠杆率则总体呈下降趋势。 明治政府后期，转向外征，大财政搏战争红利 以甲午战争为界，日本政府由前期的对内治理转向对外扩张。日本转向对外扩张有其必然性：一方面，松方改革后，政府扶持叠加利率下行，日本迎来第一次企业勃兴，但其国内市场狭小，经济危机亦随之到来，日本寄希望于打开朝鲜、中国市场，以转移国内矛盾。另一方面，在欧美的支持下，日本不断挑衅周边国家和地区，在战争红利的引诱下，逐步走向帝国军事主义。 外征政策下，军费大幅扩张，日本财政由小财政转向大财政。明治政府初期，日本军费占比的中枢在 20%左右，随后逐步抬升至一战前夕的 40%左右，战时军费占比则屡创新高，日俄战争时一度高达 250%左右；中央债务余额及杠杆率在几次对外战争的推动下亦快速扩张，其中日俄战争使得中央杠杆率由前期不足 20%攀升至近 70%。 日本从历次外征中获利颇丰，国内经济迎来企业勃兴、产业升级。1895-1900 年，甲午战后经营重在军备和基建，重工业和金融行业有所发展，迎来第二次企业勃兴；1905-1910 年，日俄战后虽未获得赔偿，但金融条件放松、政府财政扩张，迎来第三次企业勃兴。日本贸易收支、结构改善，逐步从落后国的“进口产品、出口原料”转变成先进国的“出口产品、进口原料”。 为筹集军费，拓宽财政收入，日本相应进行财税改革。这一阶段，地租、酒税仍是主要税收来源，但战争军费需要更多的收入来源，且企业勃兴客观上也提供了纳税基础，所得税逐步崛起，并在一战之后，逐步取代地租、酒税成为主要税收来源。 两次世界大战，举债侵略，战争豪赌终遭溃败 战争财的诱惑下，日本先后参与两次世界大战，期间国内经济经历“景气-萧条-景气”三个阶段，两段经济景气来源分别是由出口和财政主导。具体来看： ①一战期间，日本出口额大幅增加，并转为贸易顺差国，带动国内经济景气和重工业等产业发展，推动国内城市化发展和动力革命。1914-1919 年，日本 GDP 不变价复合增速达 7.4%。 ②一战结束后，日本屡遭经济危机的冲击，陷入十年“慢性萧条”期，原因包括：1）一战结束、外需回落，金融收紧、泡沫破裂；2）两大政党交替执政，经济政策方针截然不同；3）金解禁问题迟迟未解决，黄金大幅流出。该时期的日本政府通过财政改革盘活财政收入，财税结构呈现以下三个特点：1）间接税占据半壁江山。2）国有资产收入占比增加。3）强化地方税的征收。1920-1931 年，日本 GDP 不变价复合增速仅有 1.8%。 ③进入 20 世纪 30 年，日本在政治、经济层面都迎来了新变化。对外方面，日本通过 1931 年的九一八事变，扩大自己的殖民地经济圈。对内方面，高桥通过解除金本位制和低汇率政策、采取赤字财政、以及低利率与央行认购公债等积极财政政策和宽松货币政策，带领日本走出萧条。由于“二·二六事件”以及随后爆发的中日战争，日本逐步走向战时经济。1932-1944 年，日本 GDP 不变价复合增速回升至 3%。 以一战结束为界，日本政府先后经历去杠杆与加杠杆。两次世界大战的巨额军费支出带动日本中央债务余额快速扩张，但得益于一战带来的经济景气，日本在一战期间财政收支保持盈余，中央杠杆率不升反降至 1919 年的 23%。而随着大战景气的结束，日本经济陷入慢性萧条，在随后的多轮经济危机应对以及二战参战过程中，中央杠杆率快速攀升，最高超 200%。 风险提示 1、历史资料及数据查找存在偏差；2、对日本历史和政策理解有偏差。 相关研究 [Table_Report]•《地产新政的能力边界——“洞悉地产周期律”系列之一》2024-05-24 •《易“提”难“振”：设备更新和消费品补贴复盘与展望》2024-04-28 •《日本出海的今时往日——不出口便出海系列 1》2024-04-15 2024-07-04%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 34 中国经济 | 深度报告 目录 明治政府初期，内治为主，从大财政到小财政 ............................................................................. 7 从倒幕运动到废藩置县，日本开启中央集权 .................................................................................................. 7 第一轮改革：货币混乱，大肆举债的大财政 ....................