中国平安(601318)平安并表陆金所，净资产或保持稳定

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 港股通 平安并表陆金所，净资产或保持稳定 华泰研究 公告点评 2318 HK 601318 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：69.00 人民币：70.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 联系人 陈宇轩 SAC No. S0570122070171 chenyuxuan020827@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 2318 HK 601318 CH 目标价 69.00 70.00 收盘价 (截至 7 月 3 日) 36.85 42.27 市值 (百万) 671,047 769,747 6 个月平均日成交额 (百万) 1,620 2,305 52 周价格范围 29.55-57.45 37.78-52.60 BVPS 49.70 49.70 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 7 月 04 日│中国内地/中国香港 保险 陆金所以股代息选择结果出炉，平安并表陆金所 7 月 3 日，中国平安和陆金所发布联合公告，平安选择通过以股代息的形式收取陆金所此前的特别股息，平安占陆金所股份总数由 41.40%增至56.82%，陆金所财务业绩将并入平安的合并报表。战略协同层面，平安将陆金所并表，意味着平安对陆金所更强的控制力，可能促进更紧密的合作。财务表现上，我们预计并表对平安的净资产影响可能较小。我们维持对平安2024/2025/2026 EPS 的预测 RMB7.58/7.99/8.24，维持基于 SOTP 估值法的目标价 RMB70（A）/HKD69（H）和买入评级。 平安对陆金所的持股比例升至 56.82% 陆金所于 3 月 21 日宣布发放 100 亿人民币的特别股息，合 USD2.42/ADS，并同时公告了以股代息计划，股东可以选择以现金形式收取特别股息，也可以选择全部通过以股代息收取股息（不可以一部分现金，一部分以股代息）。陆金所分别于 6 月 26 日和 7 月 2 日完成对美股和港股股东以股代息选择的统计。陆金所股东安科技术和平安海外控股（均由平安全资拥有）均选择以股代息，平安对陆金所的持股占比将由 41.40%提升至 56.82%，因此平安将陆金所业绩并入财务报表，我们预计陆金所仍将保持相对独立的运营。特别分红引起投资者兴趣，宣告当日陆金所股价上涨 45.7%，叠加 1Q24 陆金所业绩出现好转迹象，近期股价呈现波动上涨的趋势。 并表对平安净资产的影响或不显著 陆金所由平安的长期股权投资下的联营企业变为并表子公司，平安需要重估陆金所价值。截至 2023 年末，陆金所在平安财报中的账面价值是 528 亿人民币（长股投，权益法）。特别分红的除权日和派息日分别在 6 月和 8 月。结合陆金所上半年的利润表现，我们估计陆金所在并表时点的账面价值约525 亿人民币。假设并表后平安不调整陆金所的资产和负债，我们预计 1H24陆金所的投后净资产（按股份占比 56.82%计算）约 521 亿人民币，与价值重估前的账面价值差异不大，我们预计此次并表对平安净资产的影响不显著。此外由于选择以股代息，平安须就所有陆金所要约股份和美国 ADS 作出强制性全面要约，股份要约价格为 USD1.127/股或 USD2.254/ADS。 寿险 NBV 增长，财产险综合成本率偏高 1Q24 平安录得 EPS RMB2.07，同比下滑 4.6%，主要由于投资表现略弱于上年。寿险新业务价值（NBV）增长强劲，可比口径下同比增长 20.7%，主要由利润率上涨推动。财产险 COR 在一季度达到 99.6%，属于历史上偏高的水平，主要受信用保证保险和自然灾害的影响。 风险提示：NBV 大幅下滑、COR 大幅上升、投资出现重大损失。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛保费收入 (人民币百万) 742,418 536,440 585,808 635,739 696,329 +/-% 0.34 (27.74) 9.20 8.52 9.53 总投资收益 (人民币百万) 2,781 33,324 93,693 116,384 140,454 +/-% (96.44) 1,098 181.16 24.22 20.68 归母净利润 (人民币百万) 83,774 85,665 132,286 139,537 143,901 +/-% (17.56) 2.26 54.42 5.48 3.13 EPS (人民币) 4.80 4.84 7.58 7.99 8.24 DPS (人民币) 2.42 2.43 2.44 2.55 2.68 PB (倍) 0.90 0.86 0.81 0.76 0.72 PE (倍) 8.81 8.73 5.58 5.29 5.13 PEV (倍) 0.53 0.56 0.52 0.48 0.45 股息率 (%) 5.73 5.75 5.76 6.04 6.33 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (22)(14)(6)210Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)中国平安沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 中国平安进行估值。对各个业务分布，我们使用三阶段 DCF 估值法来估算其价值。 1）阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2）阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 3）阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROE 逐渐下降。在我们的模型中，我们不预测 50 年后的企业价值。 我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底，并加入终值的估算和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）方法得出资本成本，该方法基于 3.0%的无风险利率假设，1.60/1.75 倍 beta 和 750/750 个基点的 A 股/H 股股权风险溢价。我们的目标价 RMB70/HKD69 是基于内含价值法（RMB76/HKD75）和账面价值法（RMB64/HKD63）估值的平均值，我们提升了 NBV 增速预测，估值既考虑盈利也考虑 NBV，目标价维持稳定。 图表1： 中国平安：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 2025E 2026E 2027E 2028E 2037E 2074E 内含价值法 寿险 12.9% 13.0% 14.0% 22.0% 15.0% 10.0% 财产险 16.2% 16.2% 18.0% 21.0% 14.0% 10.0% 银行