A股2024年中期策略展望-幽而复明：高质量增长与双龙头策略

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 06 月 24 日 深度报告 ——A 股 2024 年中期策略展望 相关报告 随着中国地产重大转型和新均衡的形成，我国从社融驱动高波动高杠杆，进入低杠杆低波动的高质量增长时代。在外部环境上，到 2024 年四季度和明年，美国经济和需求有望逐渐过度到类衰退期，2024 年的下半年可能全球宏观环境一个比较大的转折。资金面上，预计 2024 年下半年国内增量资金温和净流入，整体净增量有限。风格层面，从 DCF 定价模型来看，A 股高 ROE 高 FCF 策略将会迎来三波估值修复。结构上，AI 大发展背景下，含 A 科技板块的崛起，重点关注科创50。景气度方面，关注出海链、新质生产力相关的高新技术制造业，以及部分涨价的领域。 ❑ 高质量增长：低杠杆低社融增速下的 L 型盈利趋势。随着中国地产重大转型和新均衡的形成，我国从社融驱动高波动高杠杆，进入低杠杆低波动的高质量增长时代。房地产方面，地产销售有望在 9-10 亿平米保持稳定；政府融资方面，地方政府隐性债务增加受到限制，地方政府债务和中央政府举债或将为政府融资熨平波动；企业融资方面，产能高速扩张阶段告一段落，未来需求稳定后，融资需求也有望稳定。 ❑ 从复苏后期到类滞涨：A 股外部环境的变化带来中期配置思路的变化。在外部环境上，美国经济也存在着从信用扩张到经济复苏再到类衰退期的三个阶段。到2024 年四季度和明年，美国经济和需求有望逐渐过度到类衰退期，美国将会逐渐走向降息周期，相对应的大宗商品的价格也有望见顶回落。2024 年的下半年可能全球宏观环境一个比较大的转折。映射到 A 股来看，如果 2025 年外部环境类似我们描述的变化，那么配置将会从红利、资源类股票、出口链股票和美国 AI供应链的股票，变为 A50/地产链消费/日常消费/国产芯片。 ❑ 被动投资的崛起——资本市场资金新结构与新均衡。从增量资金的角度来看，资金需求端在政策调节下继续保持低位，预计 2024 年下半年国内增量资金温和净流入，整体净增量有限。在中国经济和企业盈利整体趋于平稳的背景下，海外美联储降息预期反复预计美元指数和美债收益率维持震荡，外围流动性环境弱改善，二级市场资金供求整体仍将维持紧平衡。 ❑ 高质量增长时代风格与行业选择：双 50 策略。从 DCF 定价模型来看，A 股高ROE 高 FCF 策略将会迎来三波估值修复。总体来看，2023 年年报和 2024 年一季报确认自由现金流的拐点带来了高 ROE 高 FCF 风格的第一波修复；后续二三季度盈利增速的反弹有望带来高 ROE 高 FCF 风格的第二波修复；未来一旦美债收益率加速下行，则高 ROE 高 FCF 龙头风格将会迎来第三波修复。结构上，AI大发展背景下，含 A 科技板块的崛起，重点关注科创 50。结合政策和各产业链中观情况，预计下半年景气改善的领域主要围绕三个方向展开：出海链、新质生产力相关的高新技术制造业，以及部分涨价的领域。 ❑ 流动性展望：资金供需紧平衡，增量资金温和净流入。展望 2024 年下半年，在中国经济和企业盈利整体趋于平稳的背景下，海外美联储降息预期反复预计美元指数和美债收益率维持震荡，外围流动性环境弱改善，二级市场资金供求有望温和净流入。资金供给端的规模有望较 2024 年上半年小幅改善，其中保险资金入市规模或随着保费收入改善而扩大，外资有望小幅净流入。资金需求端在政策调节下继续保持低位，IPO、再融资、股东减持等或与上半年基本持平。综合供需 1、《大分化时代与大创新周期 —— A 股 2024 年投资策略》 2、《科技革命投资范式与科技周期上行拐点 —— A 股 2023 年中期投资策略》 3、《新时代、新周期、新思路 —— A 股 2023 年投资策略展望》 4、《从喧嚣到平淡、静候新起点 —— A 股 2022 年投资策略展望》 5、《从进攻到防御，从成长到价值 —— A 股 2021 年下半年投资策略展望》 张夏 zhangxia1@cmschina.com.cn S1090513080006 陈星宇 chenxingyu@cmschina.com.cn S1090522070004 田登位（研究助理） tiandengwei@cmschina.com.cn 李昊阳（研究助理） lihaoyang1@cmschina.com.cn 郭佳宜（研究助理） guojiayi@cmschina.com.cn 幽而复明：高质量增长与双龙头策略 敬请阅读末页的重要说明 2 策略研究 测算，2024 年下半年 A 股资金或净流入 1000 亿元。 ❑ 行业景气趋势展望：聚焦供需格局优化、补库需求较高、景气改善驱动的方向。基于中观景气、产能、内外需求等方面，后续推荐沿以下思路布局：第一：聚焦供需格局优化的领域，如供需均处于较高水平的电力、造纸、工业金属、家用电器、纺织服饰、专用设备等，以及供给低位、需求改善的消费电子、通信设备、工程机械、自动化设备、白酒、养殖业、汽车零部件等；第二：补库需求驱动的行业，如处于主动补库和库存去化较为充分的领域，家用电器、造纸、消费电子、半导体、计算机设备、通信设备、石油石化、化学纤维、工程机械、专用设备等；第三：景气改善驱动的领域，重点关注出海方向、高新技术领域、以及价格上涨景气改善的领域。综合以上三个维度，推荐五个重点行业，分别是电子（半导体、消费电子）、机械（工程机械、专用设备）、有色（工业金属、贵金属）、石油石化、汽车（汽车零部件）。 ❑ A 股盈利展望：波折仍在，趋势不改。上市公司盈利周期一般在 3-4 年左右，从最近几期盈利表现来看，目前预计正处于新一轮盈利复苏的起点，尽管盈利修复仍有波折，但不改修复的趋势。下半年随着地产及扩大内需政策的持续落地，A股盈利有望持续复苏， 24 年全部 A 股/非金融及两油 A 股上市公司净利润累计增速初步预计约为 4.5%/8.0%。大类行业中，2024 年盈利增速相对较高的板块预计主要集中在公用事业、信息技术、消费服务等领域，相比 2023 年盈利改善幅度较大的领域预计主要有资源品、信息技术和医疗保健领域。盈利能力方面，预计 ROE 窄幅波动，销售净利率的改善是 ROE 改善的主要驱动因素；在收入增速弱修复、总资产增速放缓作用下资产周转率预计下降幅度有限；企业加杠杆意愿仍处于低位，杠杆率预计窄幅波动。 ❑ 产业趋势及政策展望：趋势端：展望 2024 年下半年产业趋势投资，我们认为需要以高质量发展为核心，技术进步和数字化转型为抓手，景气、供需、预期为多重驱动，综合进行选取。概括为新科技周期为轴，供需为锚，聚焦产业链下的复苏机会。具象来看，一是聚焦新科技周期，关注全体智能化进展。伴随着大模型的持续迭代，相关生态的不断完善，人工智能的商业模式在尝试中逐步落地，全社会智能化的大趋势不可阻挡，2024 年，新科技周期将会有进一步突破，主要体现在商业模式的落地、对传统行业的赋能、对生活方式的改变。而在投资方面，基于含 A 量，对于此类科技股进行选取。二是不可忽视产业周期与国产替代周期的双周期并举，尤其关注去年经历产业低谷，今年盈利预测上调的企业以及