月度中国宏观洞察：促内需仍是关键，对7月两大会议有何期待？

浦银国际研究 宏观洞察 | 宏观经济 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 月度中国宏观洞察：促内需仍是关键，对 7 月两大会议有何期待？ 5 月经济数据显示内需疲软问题尚无显著改善。在诸多代表内需的 5 月经济数据发布中，仅有消费品零售数据超预期加快。固定资产投资和信贷数据均超预期下行。房地产行业的持续低迷或是内需较难改善的主要原因之一。需求的疲软或开始影响供给端。高频数据显示内需疲软的情况在 6 月并无显著好转，端午假日消费数据亦较弱。外需依然较为坚挺——从目前的数据来看，净出口对二季度经济增速贡献或仍为正。然而关税纷争的增多或不利于其发展。在政策真空期和数据较弱的影响下，市场信心自 5 月下旬起温和减弱。 较为显著的政策动向或要等到 7 月底的年中政治局经济会议。尽管从数据来看，政策支持仍需继续发力以稳固经济复苏，然而从时间点来说，5 月中政府刚出台一系列房地产调控政策，短期内或以落实现有政策为重。政策真空期或继续延续至 7 月两大会议召开。我们认为年中政治局经济会议不会重现去年的重大政策转向——虽然近期数据体现内需并无显著改善，但是实现 5%的全年经济目标难度并未明显提升。然而，如果 7 月中发布的二季度经济增速弱于预期，凸显经济动能明显转弱，那么我们相信 7 月会议会适当推出增量政策措施以巩固经济复苏。潜在措施包括财政上细化家电等消费品以旧换新计划，货币政策上降准和加码结构性工具，房地产方面政府继续扩展消化库存的资金和支持方式、需求端政策再放松等。我们维持二季度 5%和全年 4.9%的经济增速预测。预计人民币兑美元汇率短期内在窄幅波动的同时承受一定贬值压力，但中期仍温和升值。 而期待已久将在 7 月召开的三中全会将更针对中长期政策方向，或对关键结构改革问题做出具体部署。结合近期高层动向释放的信号，我们在本篇报告中亦预测了六大潜在重点改革方向，包括：1）发展新质生产力和推动科技创新；2）财政系统改革；3）促经济再平衡和消费政策；4）房地产行业发展长效机制和三项工程建设；5）应对老龄化问题；6）国企改革。 投资风险：政策成效不及预期、房地产行业企稳延后、中美关系急剧恶化、地缘政治风险。 金晓雯，PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com (852) 2808 6437 2024 年 6 月 20 日 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 宏观洞察 月度中国宏观洞察 2024-06-20 2 月度中国宏观洞察：促内需仍是关键，对 7 月两大会议有何期待？ 经济数据表明内需改善尚不明显 5 月经济数据显示内需疲软问题尚无显著改善。在诸多代表内需的经济指标中，仅有消费品零售数据在连续 3 个月不及预期之后终于在 5 月超预期加快（图表 1）。然而这一改善或得益于今年五一黄金周 5 天均落在 5 月（去年仅 3 天），以及 618 电商促销提前的影响，其可持续性仍存疑。CPI 通胀率虽然略弱于预期，但是 5 月仍维持在 0.3%不变。不过猪肉周期上行在稳住 CPI 价格方面功不可没，核心通胀同比增速仍下跌 0.1 个百分点到 0.6%（图表 2）。固定资产投资超预期下滑至 4%，三大行业投资均有所下滑。而新增社融虽然摆脱 4 月负读数，但是依然不及预期，且主要靠政府债券发行支撑（图表 3）。真正的信贷需求依然疲软。 图表 1：5 月消费改善，但投资和工业生产有所下滑 图表 2：猪肉价格上升帮助食品 CPI 回升，核心 CPI仍下滑 资料来源：iFinD, 浦银国际 资料来源：iIFinD, 浦银国际 图表 3：新增社融改善主要得益于政府债券发行加快 图表 4：新开工面积跌幅收窄，但房产销售按面积和销售额来看表现不一 资料来源：iFinD, 浦银国际 资料来源：iFinD, 浦银国际 -6000-4000-200002000400060008000100001200014000贷款表外政府债券 企业债券 股票融资24年4月24年5月23年5月亿元-40-30-20-1001020304050602019/52020/52021/52022/52023/52024/5投资额销售面积销售额新开工面积累计同比%-50-30-101030507090110130150-10-5051015202019/52020/52021/52022/52023/52024/5固定资产投资（累计）工业增加值消费品零售出口 （右轴）同比%同比%-10-50510152025-1012342019/52020/52021/52022/52023/52024/5CPI核心CPI服务CPI食品CPI（右轴）同比%同比%2024-06-20 3 房地产行业的持续低迷或是内需较难改善的主要原因之一。在过去的 16 个月中，房地产开发投资累计同比跌幅仅在今年 1-2 月有所收窄，其余时间跌幅均在扩大中，至今年 5 月已经在基数较低的背景下跌至-10.1%（图表 4）。房产销售方面仅略微体现 5 月中政策调整成效：商品房销售额累计同比跌幅 5 月收窄 0.4 个百分点到-27.9%，但商品房销售面积累计同比跌幅仍略微扩大；高频数据显示 30 大中城市房产销售环比增速曾在 5 月底到 6 月初这周显著加快，而后在 6 月第二周起又开始萎靡（图表 5）。同比来看，6 月至今房产销售同比跌幅为-34.8%，而 5 月 18 至 31 日为-34%。此外，70 大中城市新建商品住宅价格指数 5 月环比跌幅继续扩大至-0.7%（图表 6）。不过在方向明确、几方面政策协同发力的情况下，我们仍相信房地产行业或在低位实现企稳。 图表 5：5 月中旬政策升级仅短暂提升房产销售 图表 6：70 大中城市新建商品房价格环比跌幅继续扩大 资料来源：iFinD, 浦银国际 资料来源：iFinD, 浦银国际 需求的疲软或开始影响供给端。工业生产总值同比增速 5 月下跌 1.1 个百分点到 5.6%。尽管这和今年 5 月工作日少于去年同期有一定关系，然而低于预期的读数或也说明需求疲软开始影响供给。与此同时，制造业投资累计同比增速连续两个月下滑。 高频数据显示内需疲软的情况在 6 月并无显著好转。在五一黄金周表现亮眼之后，端午节小长假的假日消费数据表现较为低迷，旅游总收入较 2019年同期增速下滑至 2.6%（五一期间为 13.5%，图表 7）。两个消费类高频指标——电影票房（图表 8）和乘用车销售（图表 9）6 月迄今为止表现亦欠佳。与基建和房地产投资联系较为紧密的沥青企业开工率（图表 10）依然较低。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%'23/8/13'23/8/27'23/9/10'23/9/24'23