零跑汽车(09863.HK)全域自研构筑高性价比，加速出海有望持续贡献增量

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 零跑汽车(09863.HK) 2024 年 06 月 14 日 买入（首次） 所属行业：非必需性消费/汽车 当前价格(港币)：29.45 证券分析师 邓健全 资格编号：S0120523100001 邮箱：dengjq＠tebon.com.cn 赵悦媛 资格编号：S0120523100002 邮箱：zhaoyy5＠tebon.com.cn 赵启政 资格编号：S0120523120002 邮箱：zhaoqz＠tebon.com.cn 肖碧海 资格编号：S0120523090004 邮箱：xiaobh＠tebon.com.cn 研究助理 秦梓月 邮箱：qinzy＠tebon.com.cn 市场表现 恒 生 指 数 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -7.36 5.87 2.85 相对涨幅(%) -2.12 -2.45 -3.18 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 零跑汽车(09863.HK)：全域自研构筑高性价比，加速出海有望持续贡献增量 投资要点  纯电+增程助推业务高速发展，盈利能力持续改善。零跑汽车聚焦主流新能源汽车市场，成立于 2015 年，2022 年港交所上市，2023 年推出“纯电+增程双动力”布局，当前在售 4 款车型，覆盖 5-20 万价位。2023 年公司汽车销量 14.4 万辆，据乘联会 2023 年数据，公司在国内新能源乘用车中市占率为 1.6%。得益于公司成本控制能力和运营效率提升，2023 年公司营业收入为 167.5 亿元，同比增长35.2%，毛利率首次转正为 0.5%，经营性现金流首次转正。  全域自研构筑产品高性价比，C10、C16 放量可期。公司已实现智能电动汽车核心系统和电子部件的自研自产，打造动力、智驾和智能座舱三大系统，自研自造部分成本约占整车 BOM 的 60%，整车架构通用化率达到 88%，同时 2024Q1 公司毛利率为-1.4%，同比+6.5pct。2024 年 1 月发布 LEAP3.0 技术架构，其中“四叶草”电子电气架构将线束长度由域控式 1850 米减至中央集成式 1500 米，控制器数量由 42 个减至 28 个，进一步赋能车型性价比提升。2024 年 3 月 C10 上市，首月销售近 5000 辆；4 月 C16 于北京车展开启预售，预计满配售价 20 万元以内，24 小时内订单数突破 11950 台，预计 6 月上市并开启交付。公司规划未来 3 年平均每年推出 2-3 款新车型，具备纯电、增程双动力形式，产品矩阵拓宽下销量有望实现较快增长。  借力 Stellantis 加速出海进程，海外销量有望迎来较快增长。2023 年 Stellantis以 15 亿欧元获取公司 21.26%的股权，成为仅次于单一最大股东集团的第二大股东，2024 年 5 月和零跑汽车成立零跑国际合资公司，分别持股 51%和 49%。零跑国际将自 2024 年 9 月起首先在欧洲开启销售计划，2024 年年底前将其在欧洲的销售网点扩展至 200 家；自 2024 年第四季度起将进军印度和亚太、中东和非洲及南美。C10 和 T03 将在欧洲市场率先推出，未来 3 年零跑国际每年至少推出1 款新车型，海外销量有望迎来较快增长。  盈利预测与投资建议：公司基于全域自研构建高性价比产品，C10/C16 有望贡献新车增量，与 Stellantis 合作加速海外扩展，凭借其全球布局有望给公司带来持续增量。我们预计 2024-2026 年公司营收分别为 313.5、 543.5、775.0 亿元，对应的归母净利润分别为-35.5、-4.8、16.7 亿元。基于 2024 年 6 月 14 日收盘价，对应 PS 分别为 1.14、0.66、0.46 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：市场竞争加剧风险、汽车销量不及预期、海外业务拓展不及预期、新车型研发不及预期。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,336.97 流通港股(百万股)： 1,116.41 52 周内股价区间(港元)： 20.550-47.950 总市值(百万港元)： 36,164.93 总资产(百万港元)： 31,397.91 每股净资产(港元)： 10.32 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025 2026 营业收入(百万元) 12385 16747 31345 54349 77504 (+/-)YOY(%) 295.41% 35.22% 87.17% 73.39% 42.60% 净利润(百万元) -5109 -4216 -3552 -484 1672 (+/-)YOY(%) -79.53% 17.47% 15.76% 86.38% 445.72% 全面摊薄 EPS(元) -3.82 -3.15 -2.66 -0.36 1.25 毛利率(%) -15.43% 0.48% 8.00% 13.00% 14.00% 净资产收益率(%) -61.86% -33.74% -39.66% -5.70% 16.45% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -57%-46%-34%-23%-11%0%11%23%2023-062023-102024-02零跑汽车恒生指数 公司首次覆盖 零跑汽车（09863.HK） 2 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 纯电+增程并行，产品结构不断拓宽 ............................................................................. 5 1.1. 专注新能源汽车市场，纯电动+增程双向发力 ...................................................... 5 1.2. 车型结构逐步完善，C 系列增量贡献可观 ............................................................ 5 1.3. 股权结构稳定，高管团队行业经验丰富 ............................................................... 7 1.4. 收入持续增长，盈利能力持续改善 ...................................................................... 8 1.5. 双工厂积极扩产，营销网络持续拓展 .................