原料药行业23年报%2624一季报总结：否极泰来，底部已树立向上发展趋势

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 06 月 11 日 推荐（维持） 否极泰来，底部已树立向上发展趋势 消费品/生物医药 本篇报告首先对十四家原料药重点公司三大财务报表进行拆解，我们认为在业绩端部分公司已经呈现右侧趋势，供给端已经处于逐步改善中；其次复盘原料药板块 24 年 1-5 月市场表现，板块体现出明显超额收益，公募持仓、估值仍处于低位；最后展望全年，增量逻辑兑现+业绩趋势，行业有望迎来戴维斯双击。  业绩综述：23 年受多项不利因素冲击，全年业绩整体承压。从我们重点跟踪的 14 家原料药公司财务报表来看，1Q24 企业经营情况普遍呈现一定边际回暖，整体已有好转趋势。  从利润表来看，减值、客户去库存、产品价格下降等因素影响 23 年利润，1Q24 已有好转趋势。14 家原料药公司 23 年实现营收/归母净利/扣 非 归 母 净 利 分 别 为437/38/38亿 元 ， yoy分 别 为-1.26%/-27.42%/-19.61%，毛利率为 37.88%（同比-0.77pp），净利率为 8.65%（同比-3.12pp）；1Q24 营收/归母净利/扣非归母净利分别为120/14/14 亿元，yoy 分别为 3.54%/8.28%/19.63%，毛利率为 39.67%（同比+1.7pp），净利率为 11.48%（同比+0.5pp）。23 年 14 家公司期间费用率总体平稳，合计减值 7.71 亿元，对净利润影响较大。1Q24业绩段已呈现明显改善趋势，部分公司在去年同期高基数下实现高增长，体现出自身较强的α能力，如华海药业扣非归母同比+67.29%、同和药业归母同比+31.62%、奥翔药业归母同比+20.08%等。 从外部影响因素来看，23 年原材料成本整体下降后趋稳，产品价格下降等因素影响盈利能力。23 年原油、化工产品价格较 22 年回落后保持相对稳定趋势。从产品价格来看，23 年沙坦、肝素、甾体原料药价格均有较大下降。根据中国医药保健品进出口商会数据，23 年中国原料药出口平均单价下降 24.7%，原料药行业盈利承压。  从现金流量表来看，经营活动现金流趋势向好，资本开支进一步放缓。23 年，14 家公司经营活动现金流保持净流入，并呈现逐季增加趋势。资本开支增速已呈现进一步放缓趋势，23年14家公司资本开支为61.78亿元，同比-24.08%，资本开支增速为 19 年以来首次为负，我们判断近年行业产能高强度扩张趋势已经趋缓。  从资产负债表来看，供给端逐步改善，库存出清进行时。3Q23 以来，14 家公司固定资产和在建工程增速保持逐季同比下降，并且呈降幅扩大趋势。固定资产周转率和存货周转率 23 年下降，1Q24 提升，我们认为可能反映出国际客户去库存近尾声，客户需求有一定恢复以及药品专利悬崖带来的相关品种需求提升，另一方面从存货结构来看，在库存总金额减少的情况下，产成品占比持续提升，可能反映出各家公司采取更加谨慎的库存策略以及更加主动的市场策略。  市场复盘：市场表现亮眼，公募持仓处于低位，估值中枢有所上移仍处低位。SW 原料药指数市场表现 24 年 1 月份探底，2 月份以来累计涨跌幅提升明显，截至 2024 年 5 月 15 日，SW 原料药指数较 2 月初累计涨幅 22.95%，相比SW 医药生物指数+15.81pp，相比沪深 300 指数+13.79pp。 行业规模 占比% 股票家数（只） 448 8.8 总市值（十亿元） 5522.2 7.3 流通市值（十亿元） 4805.4 7.1 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8.7 -15.3 -18.9 相对表现 -6.4 -20.7 -13.2 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《美股 Biotech 涨幅及背后原因梳理—6 月 3 日-7 日—美股 Biotech 跟踪复盘周报（九）》2024-06-10 2、《美股 Biotech 涨幅及背后原因梳理—5 月 27 日-31 日—美股 Biotech跟踪复盘周报（八）》2024-06-02 3、《美股 Biotech 涨幅及背后原因梳理—5 月 20 日-24 日—美股 Biotech跟踪复盘周报（七）》2024-05-26 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 梁广楷 S1090524010001 liangguangkai@cmschina.com.cn 侯彪 研究助理 houbiao@cmschina.com.cn -30-20-10010Jun/23Sep/23Jan/24May/24(%)生物医药沪深300原料药行业 23 年报&24 一季报总结 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告  从公募持仓占比来看，原料药板块占比较低。1Q24 公募持仓原料药（SW）占比仅为 0.67%，其中医药基金持仓 0.60%，非医药基金持仓0.74%。  从估值来看，估值较年初有所提升，但仍处于历史低位。SW 原料药指数 PE（TTM）为 34.11x（较年初+5.85），近十年来平均值为 39.55x，中位值为 36.36x。SW 原料药指数 PB 为 2.15x，近十年来平均值为3.22x，中位值为 3.17x，仍处于近十年平均值和中位值之下。  展望 2024 全年：增量逻辑逐步兑现+业绩趋势，有望迎来戴维斯双击。正如我们在 2024 年度投资策略报告的观点：抢仿+制剂+CDMO 多商业模式齐发力，原料药板块有望迈入结构升级新阶段。2024 年 Q1，原料药板块已经逐步消化了不利因素影响，底部已树立向上趋势，24 年开始增量逻辑逐步兑现，增量来自于新产品、新市场、新订单等，产业有望进入成长周期。建议关注（以下公司按市值顺序）：华海药业、健友股份、普洛药业、仙琚制药、奥锐特、天宇股份、奥翔药业、同和药业、司太立等公司。  招商医药对原料药行业有长期深度跟踪，我们于文末汇总了历史 3 篇行业深度、10 篇公司深度以及近期点评报告，欢迎各位投资者参阅！  风险提示：新产品研发注册销售不及预期、安全环保、行业政策变化、价格 波动、汇率波动、贸易环境变化等风险。 重点公司主要财务指标 公司简称 公司代码 市值 24 归母净利润 25 归母净利润 24PE 25PE 华海药业 600521.SH 256 12.3 15.1 20.9 17.0 健友股份 603707.SH 206 9.1 11.7 22.7 17.6 普洛药业 000739.SZ 171 11.7 13.4 14.7 12.8 仙琚制药 002332.SZ 116 7.0 8.6 16.4 13.5 天宇股份 300702.SZ 65 2.8 3.8 23.5 17.3 奥翔药业 603229.SH 63 3.2 4.0 19.5 15.7 同和药业 300636.SZ 41 1.8 2.6 22.8 16.1 司太立 603520.SH 35 1.5 3.1 23.0 11.1 资料来源：公司数据、招商证券（备注：市值