宏观动态点评：CPI超预期下降增强联储降息信心

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 CPI 超预期下降增强联储降息信心 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 6 月 13 日│中国内地 动态点评 美国 5 月 CPI 点评 美国 5 月环比 CPI 及核心 CPI 均大幅低于市场预期，这一数据佐证了联储此前对一季度通胀反复为短期扰动的判断。同时，也符合我们对美国通胀“正常化”的大体判断（参见《美国：增长通胀“正常化”，降息悬念犹存》，2024/6/3）。5 月 CPI 环比从 4 月的 0.31%回落至 0.01%，低于彭博一致预期的 0.1%，同比回落至 3.3%；核心 CPI 环比回落 0.1 个百分点至 0.16%，明显低于预期的 0.3%并位于市场预期范围低端。核心同比回落至 3.4%。从分项来看，住房外核心服务明显走弱是核心 CPI 低于预期的主要原因，核心商品温和回升，住房分项变动不大。根据 5 月 CPI 推算，5 月核心 PCE环比约为 0.15%左右。5 月 CPI 数据公布后，降息预期升温。9 月及之前首次降息概率从 50%左右反弹至 8 成左右，2024 年累计降息预期上行 10bp至 47bp；10 年美债收益率下降 11bp 至 4.3%；美元指数下跌 0.8%。 ▪ 从分项来看，核心通胀降温主要由住房外的其他服务分项、尤其是娱乐和交运服务两个分项贡献，可能反应消费边际降温叠加出行淡季影响，然而，住房分项黏性仍然较强。美联储关心的核心服务 ex 住房通胀环比大幅回落约 0.5pct 至-0.05%，其中娱乐分项（权重：3.2%）环比从0.34%回落至-0.21%，可能是因为视频和音频服务分项大幅回落；运输服务分项（权重：6.5%）环比从 0.86%回落至-0.5%，主要是受益于机票价格的大幅回落；医疗分项回落 0.1pct 至 0.3%；教育通讯服务相对平稳（环比 0.3%）。此外，住房分项粘性仍然较强，5 月环比小幅反弹至 0.40%，其中房租和等价租金分别为 0.39%和 0.43%，仍处较高水平，住房分项环比仍整体高于市场化租金指示的水平。 ▪ 半粘性通胀方面，核心商品环比边际微升。5 月核心商品环比增速边际回升至-0.04%，但仍处较低水平。耐用品通胀中，二手车环比增速回升1.98pct 至 0.6%，但 Manheim 二手车指数指示 6 月二手车价格可能仍偏弱；家具（环比 0.03%）同样边际改善；而新车（环比-0.49%）、娱乐商品（环比-0.15%）等其他耐用品小幅回落。非耐用品通胀中，药品分项环比明显回升 0.8pct 至 1.28%，而服装回落 1.5pct 至-0.34%。 ▪ 非粘性通胀方面，能源分项明显回落，食品分项小幅回升。5 月能源分项环比下跌至-2.03%，其中能源商品回落 6.2pct 至-3.53%，而能源服务回升 0.57pct 至-0.16%，但能源分项偏弱整体符合预期，且高频数据汽油零售价格显示 6 月 CPI 能源分项或仍然偏弱。5 月食品价格环比回升 0.12pct 至 0.14%。 我们重申此前观点，即联储仍希望并可能今年开启降息周期，9 月会议能否降息取决于 6-8 月就业和通胀数据表现——可能的不确定性来自暑期出行旺季叠加全球商品价格边际回升的影响。虽然通胀降温符合我们的预期，但由于通胀降温集中在少数分项，后期持续超预期下行有不确定性。整体来看，4 月和 5 月 CPI 连续降温显示美国“去通胀”进程仍在持续，并边际提振联储年内降息的信心。然而，考虑到暑期出行旺季有可能对娱乐和出行分项带来边际提振，且全球出口价格指数及美国核心商品温和回升，同时，住房分项连续 4 个月维持在环比 0.4%，短期通胀虽然仍在“正常化”趋势上，但环比走势仍可能有反复，联储或等待更多数据以增强通胀回到目标水平的信心。若 6-8 月就业和通胀数据不明显超预期，联储 9 月会议首次降息，全年降息2 次的可能性或上升。 风险提示：通胀粘性超预期，联储超预期鹰派。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 美国 5 月 CPI 细分项一览 资料来源：Haver，彭博，华泰研究 图表2： 5 月美国 CPI 环比折年增速和同比均回落 图表3： 美国核心 CPI 的环比折年增速和同比均回落 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 权重202405202405202404202403202405202404202403CPI100.0%0.010.310.383.33.43.5食品13.4%0.140.020.102.12.22.2能源7.0%-2.031.121.133.52.52.1能源商品3.9%-3.532.671.492.11.10.9能源服务3.1%-0.16-0.730.714.73.53.1核心CPI79.6%0.160.290.363.43.63.8核心商品18.6%-0.04-0.11-0.15-1.7-1.2-0.7服装2.6%-0.341.200.650.81.40.4新车3.6%-0.49-0.45-0.17-0.8-0.4-0.1二手车1.9%0.60-1.38-1.11-8.6-6.3-1.9家具3.4%0.03-0.39-0.12-2.5-2.8-2.7药品1.4%1.280.450.163.12.52.5娱乐商品2.0%-0.15-0.03-0.46-2.2-2.2-1.9核心服务61.1%0.220.410.525.25.35.4住房36.2%0.400.380.425.45.55.6房租7.6%0.390.350.415.35.45.7等价租金26.7%0.430.420.445.75.85.9学校住宿及酒店1.5%-0.10-0.160.08-1.2-0.1-1.8核心服务ex住房24.8%-0.050.460.684.95.05.0医疗6.5%0.340.450.563.12.72.1娱乐3.2%-0.210.340.064.04.14.6教育通讯5.0%0.260.230.202.01.61.4运输服务6.5%-0.500.861.5210.311.110.7汽车保险2.9%-0.121.762.5820.322.622.2航空服务0.8%-3.56-0.81-0.37-5.9-5.8-7.15月CPI环比为0%，低于彭博一致预期的0.1%；核心CPI环比为0.2%，低于预期的0.3%环比（%）同比（%）0.1%