神马电力(603530)复合绝缘子领先企业，海外业务有望推动公司上台阶

2024 年 06 月 11 日 增持（首次） 复合绝缘子领先企业，海外业务有望推动公司上台阶 中游制造/电力设备及新能源 目标估值： 当前股价：29.17 元 公司是复合绝缘子领先企业，从橡胶密封件领域进入电力绝缘行业，通过技术创新推动新一代复合绝缘子的技术的应用，实现了全球复合绝缘子份额的不断提升。在国内市场，公司在特高压领域优势突出，将受益本轮特高压建设热潮。在海外，公司是 GE 等国际厂商的重要供应商，将伴随海外装备企业的发展而增长。公司过去在海外长期布局，为南美、北美、欧洲电网企业提供绝缘相关产品和服务，并已陆续获得一定突破。公司目前海外业务的收入占比超过一半，基础比较牢实，其领先的海外布局有望推动公司发展加速。在海外公司除推广复合绝缘产品外，也在积极推广期创新的横担方案，该方案较现行模式有明显的优势，如果开始批量应用，有望带动公司业务规模上新的大台阶。 ❑ 复合外绝缘领先企业。公司创立于 1996 年，从变电站装备的橡胶密封件产品起步，切入到绝缘领域，目前主营产品即为电力系统外绝缘产品。公司的复合绝缘子、橡胶密封件市占率领先，在特高压等高端领域保持优势，并较早开始海外布局。公司 2019 年 8 月在上交所主板正式挂牌上市。 ❑ 公司的复合绝缘子产品有提升空间，并受益于特高压发展。绝缘子是电力系统的关键组件，按材质主要分为瓷绝、玻璃和复合三类。复合绝缘子具有一系列优点，早期复合绝缘子因寿命问题逐步被边缘化，但神马为主的企业通过技术创新推动新一代复合绝缘子成功应用，市占率已稳步提升，目前复合绝缘子份额接近 30-40%，仍有较大的提升空间。公司参与解决了特高压绝缘的系列瓶颈，是特高压绝缘子的核心供应商，已成功为 70 余座特高压变电站提供了超过 80%的复合绝缘子产品。国内新能源的超常规发展，给特高压带来巨大的配套建设需求，我们预计未来一个时期，特高压建设将进一步加速，公司将从本轮特高压建设热潮中显著受益。 ❑ 深耕海外市场并获得突破，海外业务有望推动公司上台阶。公司很早开始海外布局，海外优势比较牢固，公司 2023 年海外业务收入超过一半。公司已经与 GEV、日立（原 ABB 电网）、西门子等国际知名电气设备供应商建立了广泛的业务合作关系。近几年欧美电网企业额纷纷开始大幅度资本开支，国际装备企业订单高速增长，公司将受益于这些国家装备企业的景气。同时，公司直接面向终端电网客户推广绝缘产品与解决方案，目前复合绝缘产品在南美、北美市场已经获得突破并开始上量。此外，公司创新的横担方案，较现行模式有很明显的优势，公司已在国内、南美多国积极推动试点与样板项目，如果该方案批量应用，有望带动公司业务规模上新的大台阶。 ❑ 投资建议：预测 2024、2025 年公司实现净利润 2.6、4.0 亿，首次覆盖予以“增持”评级。 ❑ 风险提示：电网投资不及预期、海外贸易风险、原材料价格波动。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 737 959 1424 2056 2816 同比增长 1% 30% 48% 44% 37% 营业利润(百万元) 54 188 295 456 653 同比增长 -55% 250% 57% 55% 43% 归母净利润(百万元) 49 158 259 401 574 同比增长 -51% 222% 63% 55% 43% 每股收益(元) 0.11 0.37 0.60 0.93 1.33 PE 256.7 79.6 48.7 31.5 22.0 PB 7.9 7.7 7.0 6.0 5.0 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 432 已上市流通股（百万股） 430 总市值（十亿元） 12.6 流通市值（十亿元） 12.5 每股净资产（MRQ） 3.8 ROE（TTM） 12.6 资产负债率 15.1% 主要股东 上海神马电力控股有限公司 主要股东持股比例 62.46% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 37 84 98 相对表现 40 79 104 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 游家训 S1090515050001 youjx@cmschina.com.cn 吕昊 S1090524020002 lvhao1@cmschina.com.cn -50050100150Jun-23Sep-23Jan-24May-24(%)神马电力沪深300神马电力 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 公司简介 .................................................................................................. 5 1、 公司概况 ................................................................................................... 5 2、 股权结构 ................................................................................................... 5 3、 团队介绍 ................................................................................................... 6 4、 业务模式 ................................................................................................... 7 5、 财务分析 ................................................................................................... 9 二、 绝缘子行业：伴随电网投资增长而增长，复合产品渗透率有提升空间 ... 12 1、 绝缘子是电力系统建设的基础器件 .......................................................... 12 2、 电网投资加快，绝缘子需求增长 .............................................................. 13 3、 复合绝缘子渗透率还有提升空间 .............................................................. 15 三、 受益于特高压发展，领先的海外布局有望推动公司上台阶 ..................... 17 1、 公司复合绝缘子产品竞争力领先 ..............................................