中国医疗器械行业：供给端出清叠加需求端恢复有望共同提升行业景气度

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 06 月 08 日 医疗器械 行业专题 中国医疗器械：供给端出清叠加需求端恢复有望共同提升行业景气度 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.7 -4.5 -9.5 绝对收益 -3.2 -3.1 -16.5 马帅 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 李奔 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523110001 liben@essence.com.cn 相关报告 【呼吸道检测行业深度】再谈呼吸道检测：看好行业长期景气度 2024-05-06 复盘国际及国内 IVD 龙头公司近年经营与发展 2024-02-14 呼吸道检测：需求高涨+供给渗透，生机勃勃的成长期赛道 2024-01-29 海阔天空，国产 IVD 加速出海打造第二增长引擎 2024-01-18 骨科行业深度系列二：基本面扎实稳健，创新、老龄化、国产替代驱动长期增长 2023-11-09 业绩改善提供催化。 （1）盈利能力边际改善：23 年以来，医疗器械板块复合增速（自 19年）在各季度基本维持在 15%左右，行业已回归到常态增速区间；其中，受到行业整顿政策的影响，23Q1-Q4，行业收入端同比增速出现下行，但 24Q1 行业收入端增速开始呈现出触底反弹的迹象，这说明行业整顿对板块业绩的影响在收窄。 （2）营运能力指标边际向上：由于疫情的前期影响，2023 年众多医疗器械细分领域的国内业务和海外业务均受到库存、应收账款等不同程度的影响。到现阶段，随着较多细分领域库存与产能去化的完成，行业存货周转率、应收账款周转率等核心指标均能够看到边际上的好转趋势，并且板块内逐渐开始有公司陆续对渠道库存的改善进行公告或披露（详见后文整理），我们认为这极有可能在一定程度代表了行业整体的运行状态的改善，即供给端逐步走向出清，曾经因疫情带来的影响而困扰行业一时的库存、产能过剩等问题在逐步得到解决，同时行业合同负债指标环比增速的提振也预示着行业在主业方面的恢复。 估值消化提供空间。 （1）当前行业市盈率处于历史低位，接近于疫情前最低估值水平，即 2019 年 1 月，而 2019 年 1 月往后，行业开启了一轮集中的估值提升阶段。根据 5 月以来的市场交易情况，当前估值变化亦有底部反弹回升的迹象。 （2）在疫情有关估值近三年不断消化的同时，器械板块主业部分的估值也随之全程一同下行，可大致判断器械经历一轮疫情周期后，现在处于疫情估值完全消化+主业估值超调的状态。 产业逻辑提供动能。 （1）技术力提升：通过对国内医疗器械国产化率，厂商招标份额，以及临床使用端的综合满意度、意向复购率、净推荐值、培训满意度等产品与服务核心评判指标的分析，我们发现近年来医疗器械领域国产化率的提升不仅仅是受益于政策本身，其背后也离不开国产龙头自身的技术突破与产品力提升，后续高技术壁垒产品领域和中高端客户群的持续突破有望为国产企业带来新的增长空间。 （2）行业出海步伐加快：2019-2023 年，器械板块上市公司海外营收复合增速达到 18.3%，超越同期总收入复合增速 4.15pct；其中 IVD、高耗、设备和普耗复合增速分别达 28.46%、25.82%、17.62%和 13.98%。从占比来看，2023 年整体医疗器械板块海外业务占比达到 29.63%，-23%-13%-3%7%17%27%37%2023-062023-102024-022024-06医疗器械沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业专题/医疗器械 相比 2019 年提升 3.95pct；其中，IVD、高耗、普耗和医疗设备海外业务占比分别为 21.85%、17.06%、56.66%和 27.52%。器械板块出海业务增长迅速，成为驱动行业新增长的系统性β。 （3）医疗反腐边际影响幅度降低，推动行业建立更加规范的运作模式，以及一系列新政策利好有望共同系统性拉动需求端复苏：随着医疗反腐趋向常态化，反腐等行业整顿政策对行业带来的阶段性影响陆续收窄，行业经历一轮秩序重塑，更加规范、合规的运作模式能够为行业中长期良性发展打好铺垫。2024 年以来，医疗器械领域开始密集出现政策利好，包括各地区陆续落地的医疗设备更新换代、有关的中长期国债发行安排，以及针对于医疗能力建设的政策跟进，如加强重症医学医疗服务能力建设等。这一系列利好政策的逐步落地有望为医疗器械市场带来增量资金与新的需求，再叠加既往延递需求的释放，预计后续将充分提振整体器械板块的景气度。 投资建议： 结合器械板块估值充分消化、招采与业绩的边际回暖、前期政策的消化与新政策的催化等因素考虑，我们认为应重点关注未来器械行业逐季度改善的趋势，尤其是 2024 年下半年板块或将迎来需求端的系统性修复，因此建议重点关注国内的院内医疗板块的景气度提升带来的投资机会，以及出海方面预期有较好表现的赛道和个股。 具体关注标的包括：（1）医疗设备：迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、开立医疗、澳华内镜；（2）高值耗材：健帆生物、乐普医疗、惠泰医疗、微电生理、三友医疗、大博医疗；（3）出海未来有看点：鱼跃医疗、海尔生物；（4）海外去库存改善：海泰新光、美好医疗、怡和嘉业、维力医疗。 风险提示：行业招采恢复不及预期的风险、医疗行业国内政策端的不确定性、国际贸易事件对行业出海影响的不确定性。 行业专题/医疗器械 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 业绩改善提供催化........................................................... 5 1.1. 器械板块已完成对疫情影响的消化，业绩增速重返常态 ..................... 5 1.2. 器械板块营运能力显著改善，经营指标边际向上 ........................... 6 1.2.1. 行业库存经历消化趋于出清 ........................................ 6 1.2.2. 行业应收账款周转情况有所好转 .................................... 8 1.2.3. 行业合同负债环比增速连续三个季度呈现上升态势 .................... 8 2. 估值消化提供空间....................................