出口强劲，有望持续

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 出口强劲，有望持续 [Table_Title2] [Table_Summary] 据海关总署，2024 年 5 月进、出口同比均维持正增，其中出口数据超预期，进口数据则略微偏弱。5 月美元计价出口金额为 3024 亿美元，同比+7.6%，市场预期为+6.4%；进口金额为 2197 亿美元，同比+1.8%，市场预期为+4.5%。（市场预期为 Wind 口径数据）。我们从以下几个方面解读： 低基数为高增长创造有利条件，环比表现处于季节性中位水平。去年 5 月，受价格支撑走弱等因素拖累，出口同比-7.5%，远低于当时市场预期的同比增 0.1%，因而今年 5 月出口同比面临的基数较低。从绝对金额的角度来看，今年 5 月的 3024 亿元与 2022 年 5 月 3047 亿元较为接近，基本追平历史同期高点。环比数据同样是重要参考指标，忽略 2 月春节影响，2024 年来 1 月、3 月、4 月、5 月出口环比增幅分别为 1.4%、6.0%、4.6%、3.4%（3 月环比增幅相较于 1-2 月出口均值），稳中带升趋势逐渐明朗。从季节性角度看，5 月出口环比小幅低于 2018年以来 5 月平均水平 4.8%，处于季节性中位水平。 5 月出口数据高增，可能同样与美国关税政策调整有关。据商务部，5 月 14 日美方宣布在原有对华 301 关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产、半导体以及钢铝、港口起重机、个人防护装备等产品的加征关税，且部分措施将于 8 月 1 日生效。部分企业或为规避未来的不合理关税，提前落地订单并申报关税。 出口分地区看，5 月对东盟、拉美、中国台湾、中国香港等地出口同比增幅较为显著，背后或反映转口贸易仍是当前出口的主要支撑。首先关注出口三大目的地，5 月我国对欧、美、东盟的出口同比分别为-0.4%、4.7%、25.5%，对应的同比拉动分别为-0.1pct、0.7pct、3.7pct（较 4 月回升 0.2pct、0.7pct、1.7pct）。拆分东盟细项来看，对越南、马来西亚、泰国、新加坡、印尼、菲律宾的出口同比增幅均在 15%以上，其中对越南出口同比达到 33.7%，对马来西亚达到 32.0%；六个国家的同比拉动效果分别为 1.3pct、0.7pct、0.5pct、0.5pct、0.3pct、0.3pct。此外，5 月对中国台湾、中国香港出口同比增幅同样来到 26.2%、11.3%，拉动效果分别为 0.5pct、0.8pct。与 4 月情形相同，我国出口货物的增量去向仍主要为发展中经济体或中国港台地区，背后也反映转口贸易在现阶段出口产业链中仍然扮演着重要角色。其余地区中，4-5 月拉美需求明显回暖，同比拉动由 3 月的-0.6pct 逐渐回升至 0.2pct、0.8pct。 出口分类别看，机电及高新技术产品依然是 5 月出口主要支撑。机电产品出口规模同比上升 8.3%，拉动作用为 4.8pct；高新技术产品同比上升 8.6%，拉动作用为 2.0pct。机电细项中，自动数据处理设备、家用电器、集成电路、汽车、船舶表现依旧强势，5 月对出口同比拉动分别达到 0.4pct、0.5pct、1.1pct、0.5pct、0.4pct，其中汽车已连续 12 个月、船舶已连续 10 个月同比大幅正增。 进口方面，5 月机电及高新技术品需求延续高增，但大宗商品需求转弱。机电产品方面，进口同比增幅为9.7%，同比拉动为 2.2pct；高新技术产品需求提升维持高位，同比增 13.3%，对应的同比拉动也达到了 3.2pct。大宗商品整体拉动进口-1.8pct，较上月的 2.2pct 重新转弱。其中，农产品是主要拖累项，进口金额同比下滑12.2%，不过出口同比则上升 5.6%；原油进口同比由正转负（14.8%降至-2.3%），铁矿砂需求同样略微走低（8.1%降至 2.2%）。 5 月 PMI 数据出炉后，外需订单走弱，一度引发市场对于 5 月出口数据担忧。5 月 PMI 新出口订单环比回落2.3pct 至 48.3%，降幅大于整体新订单的 1.5pct。不过由于订单到出口报关需要时间，订单下降可能会反映在 6月出口数据上。此外，受到红海方面地缘政治影响，截至 6 月 7 日上海出口集装箱运价指数（SCFI）达到 3185点，较 3 月末水平大涨 84%，近期的海运涨价等因素可能也会对出口形成短期扰动。 尽管出口面临一定的挑战，但我们还是倾向于认为，5 月可能并非出口高点，后续出口有望继续高增，关注以下几条线索： 证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2024 年 06 月 08 日 证券研究报告|宏观点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 一是可比地区方面，5 月韩国、越南等国出口增速仍维持高位震荡，未现转弱趋势。越南和韩国公布出口数据早于其他经济体，且自 2010 年以来，中、韩、越三国出口同比维持着较强的趋势一致性。5 月越南出口同比增长 12.9%，3-5 月同比增幅均保持在 12%+，忽略 2 月因为基数问题同比转负，越南出口同比已连续 8 个月维持正增；5 月韩国出口同比增速由 13.8%小幅降至 11.7%，自 2023 年 10 月以来，连续 8 个月保持出口同比正增长。 二是两条线索指向出口价格有望回暖。一方面，从大宗商品价格-全球贸易跟踪框架来看，CRB 工业原料指数结束了累计 22 个月的同比负增，5 月转为同比正增 1.15%（2023 年 4 月以来同比降幅趋势性收窄），且从 2020年以来的情况看，CRB 指数同比变化，相较于我国的 PPI 同比、出口价格指数同比，已然由同步变量逐渐成为领先变量，或指向出口企业利润端将迎来转机，价格也将成为出口金额上涨的支撑因素。另一方面，4 月期间我国出口价格指数同比降幅再度超预期走扩，由 2.6%增至 4.4%，与此同时出口金额同比-出口货运量同比的差值也达到了-6.0%，背后反映 1.5%的出口金额正增长主要靠“量”支撑，“价”的拖累仍较明显。不过，5 月该负差值快速收敛至-0.8%，出口货运量与出口金额增速较为匹配，价格可能逐渐回归中性因素，不再为拖累。 三是 5 月全球制造业 PMI 刷新年内新高，连续 5 个月处于扩张区间，亚洲制造业表现维持强势。2024 年以来，全球制造业 PMI 指数连续 5 个月位于荣枯线之上，5 月录得 50.9%，较 4 月上升 0.6pct，其中 5 月新订单分项达到 51%，反映全球整体扩产意愿较强。分地区看，欧美制造业仍在收缩阶段，5 月欧元区制造业 PMI 为47.3%，美国 ISM 制造业 PMI 录得 48.7%；亚洲制造业 PMI 连续 3 个月维持在 51%以上，5 月为 51.1%，其中印度制造业保持较快增长，5 月仍在 57%以上；东盟主要国家制造业保持扩张，印尼、泰国、新加坡、菲律宾和越南制造业 PMI 均在 50%以上。 债市方面，与今年以来情形相似，5 月超预期的出口数据同样未能扭转市场多头情绪，市场关注重点可能依旧在于