医脉通(02192.HK)医师平台龙头，发力精准营销

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 医脉通是国内领先的在线专业医师平台。公司早年主要销售医学工具软件，目前平台还提供医学研究最新进展、临床指南、用药参考、业内新闻、医药视频资讯等内容，已经形成覆盖 APP、PC端、小程序的丰富产品矩阵。公司合作国内外顶尖学术机构以保障平台内容的专业性和及时性，并通过探索 AI 功能、切入医学会议场景等方式，使得用户数量持续增长。截至 2023 年末，公司拥有注册用户 680 万人，2020-2023 年 CAGR 达 24.8%；其中执业医师用户达 400 万人，占全国执业医师总人数的 87%。 公司合作日本医疗 IT 头部企业 M3，持续拓宽业务范围。公司通过有针对性地向医生用户展示医药产品资讯，帮助医药企业实现精准营销，相较于传统线下拜访的模式受众范围更广、传播速度更快、具有更高性价比。截至 2023 年末，公司覆盖客户 182 家，同比增长 40.0%；覆盖产品达 386 个，同比增长 35.9%。此外，公司还面向医药企业推出数字市场研究、EDC 等解决方案；并提供智能患者管理解决方案，帮助医药公司提高患者依从性。 受益于日趋完善的商业模式，2018-2023 年公司营收 CAGR 为37.6%，2023 年实现营收 4.1 亿元，同比增长 31.2%。剔除股份支付费用及利息收入等影响，2023 年公司实现扣非归母净利润0.83 亿元，同比增长 19.0%，较 2022 年显著回暖。 随带量采购、医保谈判、医疗反腐等政策持续推进，医药企业将更加关注下沉市场、加大营销费用管控力度，并更加重视合规，数字化营销市场规模有望持续增长，据弗若斯特沙利文预测，医药数字营销市场规模预计 2022 年至 2030 年的复合年增长率为31.3%。医师平台模式能够赋能药物流通全生命周期，更为契合医药企业当下需求。医脉通在此细分领域中，覆盖医师数量处于行业第一梯队，营收增速及调整后扣非归母净利率高于上市同业。目前通过医师平台进行线上营销的医药企业数量较少，相较行业总量仍有极大提升空间。 盈利预测、估值和评级 我们预计 2024-2026 年公司实现营业收入 5.41/7.12/9.28 亿元，同比增长 31.4%/31.5%/30.4%；实现归母净利润 2.67/2.85/3.04亿元，同比增长 10.2%/6.9%/6.7%，对应 EPS 为 0.37/0.39/0.42元；剔除利息收入影响，同比增长 20.5%/26.9%/27.6%。我们采用市盈率法对公司进行估值，给予公司 2024 年 26 倍 PE 估值，目标价 10.38 港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 业务增速不及预期，监管风险，行业竞争加剧风险，业务拓展导致盈利能力下降的风险，利息收入下降风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2 022A 2 023A 2 024E 2 025E 2 026E 营业收入(百万元) 314 412 541 712 928 营业收入增长率 10.41% 31.19% 31.40% 31.50% 30.40% 归母净利润(百万元) 117 242 267 285 304 归母净利润增长率 188.85% 106.53% 10.17% 6.92% 6.66% 摊薄每股收益(元) 0.16 0.33 0.37 0.39 0.42 每股经营性现金流净额 0.11 0.14 0.43 0.49 0.47 ROE(归属母公司)(摊薄) 2.67% 5.27% 5.52% 5.50% 5.48% P/E 48.63 23.41 19.27 18.02 16.89 P/B 1.28 1.23 1.06 0.99 0.93 来源：公司年报、国金证券研究所 01020304050605.006.007.008.009.0010.0011.00230607230907231207240307港币(元)成交金额(百万元)成交金额医脉通恒生指数 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1. 医学工具软件起家，用户规模持续增长........................................................... 4 2. 对标 M3 打造医药数字营销龙头，探索多元变现渠道................................................ 6 3. 营收端保持高增态势，利润端同比明显回暖....................................................... 8 4. 处于医药数字营销优质赛道，盈利能力优于同业................................................... 9 4.1 数字营销方式更契合医药公司需求，市场空间广阔 ............................................ 9 4.2 在众多医药数字营销玩家中，公司具备高增长确定性+高盈利能力.............................. 12 5. 盈利预测与估值.............................................................................. 14 6. 风险提示.................................................................................... 16 图表目录 图表 1： 医脉通平台提供医学工具软件及业内资讯 ................................................... 4 图表 2： 医学工具软件产品矩阵丰富 ............................................................... 4 图表 3： AI 产品提供医学助手、医学文献阅读等功能................................................. 5 图表 4： 通过收并购扩充业务范围 ................................................................. 5 图表 5： 注册用户数持续提升 ..................................................................... 6 图表 6： M3 集团为公司控股股东之一 .............................................................. 6 图表 7： M3 面向专业医疗人士提供丰富服务 ........................................................ 6 图表 8： M3 的主要业务模式 .................