上海医药(601607)更新报告：医药商业龙头，业态焕新启航

证券研究报告 | 公司更新 | 医药商业 http://www.stocke.com.cn 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 上海医药(601607) 报告日期：2024 年 06 月 06 日 医药商业龙头，业态焕新启航 ——上海医药更新报告 投资要点 ❑ 与赛诺菲合作支撑 2024 年 CSO 业务高增长，跨国药企合作新窗口或已打开 2023 年公司 CSO 业务收入增幅约 50%，同年公司与赛诺菲达成超 50 亿规模的CSO 合约，成为近年来国内最大规模的 CSO 合作之一。基于此合约的增量释放，我们预计公司 2024 年 CSO 业务或将迎来较大幅度的增长，而公司承接赛诺菲合约背后所体现的合规体系、销售能力等或将支撑其打开 CSO 业务模式拓展的新窗口。 上药的合约销售部成立于 2016 年，公司在业务发展早期即与跨国药企拜耳建立了 CSO 合作关系，同时这种高举高打的战略定位或也使得上药建立起更符合全球规范的销售体系，当下稀缺性逐步凸显。2024 年以来，上药控股已完成与优时比、康维德、沃特世的战略合作签约，并与默沙东举行高层交流，合作产品领域与客户拓展节奏边际提速较快。展望来看，我们预计公司或将逐步实现从跨国药企成熟品种院内市场推广合作延伸到院外推广，以及承接国内创新药商业化新阶段带来的 CSO 新需求等。 ❑ 从阿尔兹海默症（AD）重磅商业推广合约看上药创新分销平台稀缺性 AD 产品重磅合作时间线：①2023 年 11 月，上海医药与卫材就仑卡奈单抗在内的进口药品达成 15 亿人民币规模的战略合作，仑卡奈单抗为 20 年来首款获得 FDA完全批准的 AD 新药。②2024 年 2 月，镁信健康（上海医药子公司）与卫材达成协议，共同建立从预防、早筛早检、治疗、再到后期的长期疾病管理的“脑安康”健康管理体系，镁信健康将会联合更多的保险公司，发挥商保等多元支付方式对创新药械产品的支持。③2024 年 5 月，上药康德乐与诺唯赞达成合作，将在国内部分区域开展国内独家 AD 血检产品的“药械联动”商业推广业务，首次合作期限为两年。 观点：我们认为，以上上药集团与全球一线重磅新药及相关产品的合作更能体现其在创新药分销方面的极强竞争力，这种能力一方面基于上海医药具备的“国际化、创新基因”以及康德乐并购带来的能力协同，另一方面则基于其极具稀缺性且持续完善的创新商业化支持生态。2023年上药云健康与镁信健康分别完成 C轮与 C+轮融资，支撑其业务规模与服务能力持续完善，同时我们也关注到上海医药各子公司与创新药企的合作及多维度支持服务的联动拓展逐步增多，因此我们看好公司稀缺的创新药分销服务能力支撑其高增速延续。 ❑ 怎么看上海创新支付环境及上海医药所具备的战略地位对其工商业务的影响？ 从政策端来看，2023 年 7 月上海市多部委发布《上海市进一步完善多元支付机制支持创新药械发展的若干措施》、2023 年 8 月发布《上海市服务生物医药创新发展工作方案》，明确上海作为国内生物医药创新高地的战略定位。而上海医药作为上海市国资委控股的医药工商龙头，其在创新药的销售推广、支付、融资等多个维度所起到的作用是关键的，且华东地区本身具备较强新特药支付能力，我们认为这也是未来上海医药或将承接更多创新药品种推广的关键支撑，也是上海医药在承接创新业务方面，区别于其他医药商业公司的稀缺性地缘优势。 ❑ 盈利预测与估值 我们认为上海医药创新分销业务高增速仍将持续，考虑到其能力具备较强稀缺性，创新分销业务有望支撑公司盈利能力企稳回升。我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 2859.1/3178.1/3516.0 亿元，同比增长 9.84%/11.15%/10.63%；实现归母净利润 50.45/57.53/64.47 亿元，同比增长 33.90%/14.03%/12.05%，对应 EPS为 1.36/1.55/1.74 元/股，2024 年 6 月 6 日收盘价对应 PE 为 14 倍，维持“增持”评级。 ❑ 风险提示 投资评级: 增持(维持) 分析师：孙建 执业证书号：S1230520080006 02180105933 sunjian@stocke.com.cn 分析师：王帅 执业证书号：S1230523060003 wangshuai1@stocke.com.cn 研究助理：胡隽扬 hujunyang@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥18.44 总市值(百万元) 68,289.76 总股本(百万股) 3,703.35 股票走势图 相关报告 1 《短期承压，看好 24 年拐点》 2024.04.09 2 《短期放缓，看好创新业务弹性》 2023.11.02 3 《进入加速窗口期的医药工商龙头》 2023.09.01 -31%-24%-17%-10%-4%3%23/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0524/06上海医药上证指数上海医药(601607)公司更新 http://www.stocke.com.cn 2/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表1： 2020 年至今上药康德乐与药企合作案例梳理（截至 2024.6.6） 国际/国内 合作公司 时间 产品/领域 国内创新药合作案例 药明巨诺 2021.4 CAR-T 瑞基奥仑赛注射液 仁会生物 2023.8 贝那鲁肽（减重产品） 诺唯赞 2024.5 阿尔茨海默病(AD)血检产品 国际合作案例 意大利东沛制药（Dompé） 2020.7 重组人神经生长因子滴眼液（眼科新药、罕见病） 高德美 2020.7 进口 A 型肉毒毒素 Dysport（医美） 法国赛比亚（Sebia） 2020.8 电泳诊断仪器 科蒂集团 2022.9 旗下阿迪达斯个人护理产品和化妆品 古莎齿科 2020.11 齿科材料 欣可丽美学 2021.11 “ELLANSE 伊妍仕少女针”项目 罗氏诊断 2021.12 诊断产品 2023.3 优罗华（ADC） 2022.1 糖尿病诊断拓展 凯西医药 2022.1 新生儿疾病领域和呼吸疾病领域新特药 武田制药 2023.3 “安卫力”（琥珀酸莫博赛替尼胶囊） 高露洁棕榄 2023.7 口腔护理产品 资料来源：上药康德乐公众号，公司公告，浙商证券研究所 表2： 2020 年至今上药控股与药企合作案例梳理（截至 2024.6.6） 国际/国内 合作公司 时间 产品/领域 国内合作案例 复星凯特 2020.4 CAR-T 细胞治疗产品 成都国为生物医药 2020.5 多款药品 华北制药 2020.7 多款药品 福建广生堂 2020.8 多款药品 上海艾力斯医药 2020.9 创新药产品 荣昌集团（荣昌生物） 2021.4 创新药产品 泽璟制药 2021.5 甲苯磺酸多纳非尼片（泽普生®） 开拓药业 2021.12 创新药产品 行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险；研发进展不及预期风险；财务杠杆风险 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2