公司深度报告：“777”前瞻布局老年慢病，“1381”重塑最老老字号

昆药集团(600422)公司深度报告：“777”前瞻布局老年慢病，“1381”重塑最老老字号评级：买入(维持)证券研究报告2024年06月05日中药Ⅱ周小刚(证券分析师)年庆功(证券分析师)S0350521090002S0350524060001zhouxg@ghzq.com.cnnianqg@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M昆药集团-5.9%6.4%-8.2%沪深300-0.3%1.5%-6.9%最近一年走势相关报告《昆药集团（600422）2023年年报点评报告：持续融入华润三九，公司发布五年战略规划（买入）*中药Ⅱ*周小刚》——2024-03-26《昆药集团（600422）2023年半年报点评报告：业务整合变革，业绩短期波动（买入）*中药Ⅱ*周小刚》——2023-08-31《昆药集团（600422）点评报告：控股股东变更，公司成长进入新阶段（买入）*中药Ⅱ*周小刚》——2023-01-29市场数据2024/06/04当前价格（元）21.3752周价格区间（元）15.18-25.23总市值（百万）16,179.53流通市值（百万）16,176.57总股本（万股）75,711.40流通股本（万股）75,697.58日均成交额（百万）173.38近一月换手（%）1.18-36%-28%-20%-12%-3%5%2023/6/52023/9/32023/12/22024/3/12024/5/30昆药集团沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要u 地处云南，深耕植物药和经典中药：昆药集团1951年成立，持续深耕“三棵草” （三七、青蒿、天麻），三七制剂布局全面、青蒿类产品通过WHO PQ认证、国内首家人工合成天麻素制剂。2003年收购昆明中药厂进入经典中药领域，持续深挖“昆中药 1381”的历史内涵和丰富产品。同时公司通过与外资合作引进优秀化药产品。u 重回国资序列，华润赋能可期：2002年民企华立集团获得公司控制权，2022年央企华润三九收购公司28%股权，公司重回国资序列。华润三九是国内品牌OTC的头部企业，2022年收入180.79亿元。华润三九在渠道管理和品牌运作上积累丰富，有望赋能公司未来发展。u 三七大品类，“777”大品牌值得期待：中国人口老龄化程度不断深入，心脑血管疾病预防、治疗、康复市场潜力大。三七类中成药制剂和三七饮片市场规模大、群众基础良好。公司深度布局三七全产业链，2024年发布“777”品牌，有望推动三七产业升级和品牌集中度提升。u “昆中药 1381” 历史悠久，经典中药重放光彩：昆中药肇起于1381年，是经过吉尼斯认证的最古老的中药企业。昆中药的核心产品参苓健脾胃颗粒和舒肝颗粒，形成差异化特色。悠久历史和特色产品在品牌赋能和渠道赋能下，有望重新焕发光彩。u 盈利预测和评级：我们预计，2024-2026年公司营业收入85.78亿元/95.79亿元/107.49亿元，归母净利润5.87亿元/7.64亿元/9.58亿元，对应PE 26.97X/20.72X/16.54X。我们认为，公司质地优秀，华润三九成为控股股东后多方面赋能，有望带动公司经营持续改善。维持“买入”评级。u 风险提示：产品销售放量不及预期，行业集采政策降价超预期，渠道能力建设不及预期，品牌打造速度不及预期，公司业绩表现不及预期请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4一、重回国资序列，品类焕然新发……………………………………………………………………………5二、心脑血管大市场，三七产品大有可为……………………………………………………………………11三、三七产品全面布局，软胶囊潜力大………………………………………………………………………24四、昆中药1381，打造精品国药领先者………………………………………………………………………36五、组建1951事业部，推动院内重拾稳健……………………………………………………………………43六、融入华润三九，发展进入新阶段…………………………………………………………………………53七、公司概况和财务分析………………………………………………………………………………………60八、投资评级和风险提示………………………………………………………………………………………66目录请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5重回国资序列，品类焕然新发01请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6华润系入主，公司重回国资序列资料来源：公司招股说明书、公司公告、公司官网、NMPA、Wind、国海证券研究所图表：昆药集团公司发展历程阶段产品与研发销售与财务股权与并购1951-2000年：上市前Ø 1951年，昆明制药厂成立，云南第一家国营药企。Ø 1992年，与美国爱华克斯合资成立贝克诺顿制药（KBN）。2000-2008年天然植物药Ø 2000年，公司主要制药药产品是蒿甲醚系列、三七系列、天麻系列。Ø 2001年，天麻素注射液系列产品获批。贝克诺顿的阿法骨化醇软胶囊获批。Ø 2004年，从日本SKK引进的阿尔治（玻璃酸钠注射液）上市，血塞通软胶囊获批。Ø 2000年，主营收入5.12亿元，净利润0.35亿元，外购商品收入1.68亿元。Ø 2003年，主营收入6.65亿元，其中工业收入5.57亿元，净利润0.70亿元。Ø 2005年，主营收入12.08亿元，其中商业流通收入6.48亿元、蒿甲醚系列收入1.5亿元，净利润-0.45亿元。Ø 2008年，总收入13.11亿元，其中工业收入8.41亿元，净利润0.36亿元。Ø 2000年，上海交易所上市。Ø 2002年，云南红塔、云南医药、昆明科耀将股权转让给华立集团，华立集团成为昆药第一大股东（29.34%）。Ø 2003年，收购云南金泰得三七产业股份57.39%股份，加强三七产业链布局；收购昆明中药厂65%股权，进入经典中药领域。Ø 2005年，收购西双版纳药业51.1%股权，主要经营傣药。Ø 2006年，股权分置改革。Ø 2007年，云南医药国有法人股无偿划拨给云南国有资产经营责任有限公司，云南国有资产成为昆药第三大股东（7.43%）。2009年-2014年：心脑血管注射剂Ø 2009年，总收入14.3亿元，工业收入9.29亿元，外购商品收入5.1亿元。净利润0.58亿元，其中，昆明中药厂净利润0.14亿元。Ø 2010年，完成营销组织架构调整，对全国销售地区实行分区管理；同时对产品进行分组管理，单独管理并重点发展口服制剂。Ø 2014年，总收入40.93亿元，其中工业收入19.96亿元。Ø 2009年，云南国有资产经营责任有限公司所持股份变更为云南省工业投资控股集团持有，云南省工业投资控股集团成为昆药第二大股东（12.35%）。2015年至今注射剂向口服，院内向院外Ø 2016年，参股美国 CPI 公司，介入新型抗癌纳米配位聚合物（NCP）技术平台；参股美国 RiMO 公司，介入全球首创的高效、低毒的革命性癌症治疗技术平台；取得“双氢青蒿素片新适应症-红斑狼疮”项目临床批件，拓展青蒿素新适应症研究。Ø 2015年，总收入49.16亿元，归母净利润4.21