万马科技(300698)投资价值分析报告：稀缺的车联网连接服务厂商，切入自动驾驶领域打开成长空间

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 5 月 30 日 公司研究 稀缺的车联网连接服务厂商，切入自动驾驶领域打开成长空间 ——万马科技（300698.SZ）投资价值分析报告 增持（首次） 脱胎换骨，车联网业务强势崛起。公司成立于 1997 年，主营业务为通信类产品、医疗信息化产品的研发生产和销售。2021 年通过全资子公司优咔科技，收购果通科技无形资产，正式进入车联网市场。车联网业务已成为公司成长的重要动力。2023 年公司营收 5.21 亿元，车联网业务收入占比为 34%，毛利率为 66.51%，远高于其他业务毛利率，毛利占比高达 57.12%。2020 至 2023 年，公司毛利率由 20.74%提升至 39.77%，归母净利润由-0.11 亿元提升至 0.64 亿元。 车联网市场空间广阔，自动驾驶催生算力需求猛增。23 年 9 月，《中国新车评价规程（C-NCAP）2024 版（征求意见稿）》发布，首次将 C-V2X 支持应用功能纳入测评范围。23 年，我国乘用车市场车联网前装标配搭载率达到 78.31%。万马科技全资子公司优咔科技是国内唯一一家拥有近千万级服务经验的车联网产品与运营服务第三方提供商，已累计为超过 810 万车辆提供车联网服务。2022年末起，小鹏、华为、理想、蔚来均规划落地城市领航辅助驾驶功能。预计大模型在智能驾驶的应用领域仍将拓宽，智算中心建设产业链有望持续受益。 稀缺的车联网连接服务厂商，核心实力构筑护城河。公司为优质的车联网连接与生态运营厂商，其 CMP 关键核心技术包括分布式融合计费引擎、自动化规则引擎、连接问题一键诊断、网络质量监控与优化技术、eUICC（一种新型的可远程配置嵌入式 SIM 卡）技术以及相应的汽车信息安全技术。吉利为公司车联网业务最主要客户，此外，23 年公司已正式成为上汽大众的合作伙伴，与公司有业务合作的车企还包括东风、理想、天际、智己、高合等。23H2，公司增设香港子公司，加快开拓海外市场。 技术突破，智能驾驶工具链及智算中心业务落地。公司“自动驾驶数据闭环平台工具链”于 2023 年落地，将帮助主机厂客户构建自主可控的自动驾驶数据处理、算法训练及仿真平台。23 年 8 月，子公司优咔科技与雅安经开区管委会签署《合作框架协议》，将在智能网联、自动驾驶两方面开展合作。24 年 3 月，公司与朗歌科技签署《战略合作框架协议》，决定在自动驾驶数据闭环领域建立战略合作伙伴关系，公司未来将为其提供大算力平台（第一阶段至少具备 2000P 的支撑能力，未来三年不少于 6000P 算力）作为技术支撑。 盈利预测、估值与评级：我们预测公司 24-26 年归母净利润为 0.81/1.16/1.62亿元，对应 EPS 为 0.60/0.86/1.21 元，对应 PE 为 58x/40x/29x。万马科技为稀缺的车联网连接服务厂商，自动驾驶数据闭环平台工具链新品落地，有望受益于自动驾驶浪潮带来的广阔成长空间，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：产业进度不及预期风险，技术人才流失风险，原材料及产品价格波动风险，客户流失风险，应收账款回款风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 509 521 602 700 829 营业收入增长率 2.11% 2.35% 15.62% 16.28% 18.47% 归母净利润（百万元） 31 64 81 116 162 归母净利润增长率 657.41% 109.63% 25.21% 43.55% 39.46% EPS（元） 0.23 0.48 0.60 0.86 1.21 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.51% 13.67% 14.61% 17.34% 19.47% P/E 152 73 58 40 29 P/B 11.4 9.9 8.5 7.0 5.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-05-29 当前价：34.91 元 作者 分析师：贺根 执业证书编号：S0930518040002 021-52523863 hegen@ebscn.com 分析师：汲萌 执业证书编号：S0930524010002 021-52523859 jimeng@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.34 总市值(亿元)： 46.78 一年最低/最高(元)： 20.13/42.30 近 3 月换手率： 109.45% 股价相对走势 -17%3%23%42%62%05/2308/2311/2302/24万马科技沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 14.21 17.82 44.10 绝对 14.46 20.59 38.26 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 万马科技（300698.SZ） 投资聚焦 关键假设 1、车联网：该项业务为公司近年最重要的成长驱动因素。该项业务为公司2021 年通过全资子公司优咔科技收购果通科技无形资产获得，近年该项业务营收高速增长，2022、2023 年营收同比增速分别为 138.56%、48.14%。公司在该项业务上具备较深的技术及经验护城河，核心技术为 CMP 平台及相关应用，主要客户为吉利，23 年已正式成为上汽大众合作伙伴，并与东风、理想、天际、智己、高合等车企有业务合作。基于此前技术及客户基础，2023 年公司推出新品自动驾驶数据闭环平台工具链，切入自动驾驶领域，当前公司已与雅安经开区管委会、朗歌科技等落地有关合作，我们预期该产品推向市场有望为公司打开成长空间，预计 2024-2026 年该项业务收入同比增速分别为 40%、35%、35%；高技术新品的推出有望推动该项业务毛利率逐步提升，我们预计2024-2026 年该项业务毛利率分别提升至 67%、67.5%、68%。 2、通信行业：该项业务 2023 年营收为 2.68 亿元，同比下滑 13.42%。该项业务产品广泛用于 IDC 机房、数字通信机房，云平台建设、通讯网络、国家高铁、轨道交通等众多领域，有望受益于“东数西算”政策支持下的数据中心等基础设施建设。2024-2026 年，我们假设该项业务营收同比增速维持 2%，毛利率维持 25.3%。 3、医疗行业、工控产品：该两项业务当前体量较小。其中，医疗信息化业务2023 年营收为 0.47 亿元，同比下滑 14.18%。公司拥有各类医疗信息化终端产品，主要客户为各大医院。24 年 3 月国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中提出，推进医疗卫生机构装备和信息化设施迭代升级。2024-2026 年，我们假设该项业务营收同比增速维持 2%，毛利率维持40%。工控产品主要为公司自主研发生产的工控标准柜、人机界面产品、工控空调等，2023