三诺生物(300298)深度研究报告：CGM大有可为

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 医疗器械 2024 年 05 月 29 日 三诺生物（300298）深度研究报告 推荐 （首次） CGM 大有可为 目标价：32 元 当前价：27.82 元  国产血糖检测龙头，深耕行业二十年。三诺生物专注血糖监测，经过二十余年的发展，公司形成了以血糖检测为核心的慢性病快检产品体系，覆盖不同应用场景。  血糖检测市场空间广阔，技术迭代带来新机遇。 1）我国血糖检测市场提升空间大：我国糖尿病患者基数持续扩大，根据微泰医疗招股书，预计 2023 年我国糖尿病检测市场规模达到 138 亿元，但我国糖尿病患者血糖仪渗透率和血糖监测频率远低于发达国家及全球平均水平。随着国家政策的推动和人群健康意识的提高，我国血糖检测市场规模将持续增长。 2）技术迭代带来巨大机遇：CGM（连续血糖监测）相比 BGM（传统血时点单次血糖监测）优势显著，技术迭代带来巨大的市场机遇。德康仅以 CGM 单品成就 500 亿美元市值。根据微泰医疗招股书，全球 CGM 市场规模将从 2020年的 57 亿美元增长至 2030 年的 365 亿美元。未来 CGM 还有望从医疗领域拓展至大消费领域，潜在市场进一步扩大。 3）国产 CGM 内卷的有利影响：海内外 CGM 市场均有巨大的成长空间，国产 CGM 的激烈竞争有利于加快国内 CGM 的渗透速度和国产 CGM 的产品力提升，并推动企业将目光转向海外市场，培育出具备全球竞争力的国产品牌。  BGM 龙头主业稳健发展，有望在 CGM 赛道迸发新活力。 1）传统主业稳健发展：公司是国产血糖检测 BGM 龙头，2014-2022 年间血糖检测收入 CAGR 达到 17.7%。目前国内血糖监测渗透率相比发达国家还有较大差距，预计公司的 BGM 业务仍将保持稳健增长。此外公司从血糖检测拓展到多指标 POCT（即时检测），打开成长空间。 2）积极拥抱行业变革，有望在 CGM 赛道迸发新活力：①公司在 BGM 形成的品牌渠道、生产体系优势有望传导至 CGM，为其在新赛道的竞争打下坚实基础。公司爱看 i3 在 2023 年双十一期间销售超 10 万盒，位居国产 CGM 第一。②公司重视研发投入，推出全球首个第三代技术的 CGM 产品，产品性能优异，并且迭代升级版本已经开始在 NMPA 注册。③公司 CGM 产品已在欧盟获批，24 年开启销售，并且正有序推进在 FDA 的认证。欧美市场注册、渠道搭建逐步落地，海外放量在即。  投资建议：公司是国产 BGM 龙头，并积极拥抱 CGM 带来的行业变革，一方面国内 BGM 主业有望随着国内血糖检测渗透率提高而保持稳健增长；另一方面 CGM 业务能够在公司 BGM 形成的品牌渠道、制造能力基础上抢占海内外市场。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 4.4、5.4、6.5 亿元，同比增长 54.9%、22.1%、21.6%，对应 EPS 分别为 0.78、0.95、1.16 元。考虑到公司国内 BGM 龙头地位和 CGM 赛道的优越成长性，我们给予公司 2024 年 41倍估值，对应目标价约 32 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：1、CGM 行业竞争加剧；2、CGM 出海不及预期；3、产品迭代及FDA 注册进度不及预期；4、行业技术迭代冲击传统 BGM 业务的风险；5、商誉减值风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 4,059 4,664 5,368 6,195 同比增速(%) 44.3% 14.9% 15.1% 15.4% 归母净利润(百万) 285 441 538 654 同比增速(%) -34.0% 54.9% 22.1% 21.6% 每股盈利(元) 0.50 0.78 0.95 1.16 市盈率(倍) 55 36 29 24 市净率(倍) 5.1 5.1 4.7 4.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 5 月 29 日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：李婵娟 邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股) 56,426.54 已上市流通股(万股) 45,516.22 总市值(亿元) 156.98 流通市值(亿元) 126.63 资产负债率(%) 39.66 每股净资产(元) 5.29 12 个月内最高/最低价 32.94/19.85 市场表现对比图(近 12 个月) -36%-22%-8%6%23/0523/0823/1024/0124/0324/052023-05-29~2024-05-29三诺生物沪深300华创证券研究所 三诺生物（300298）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告提示了国内 CGM 市场内卷的有利影响，并从公司在传统 BGM 业务的基础出发阐述了其在 CGM 市场的潜在优势。 投资逻辑 血糖检测市场空间广阔，技术迭代带来新机遇。 1）我国血糖检测市场提升空间大，随着国家政策的推动和人群健康意识的提高，我国血糖检测市场规模将持续增长。 2）CGM 相比 BGM 优势显著，技术迭代带来巨大的市场机遇。德康仅以 CGM单品成就 500 亿美元市值。未来 CGM 还有望从医疗领域拓展至大消费领域，潜在市场进一步扩大。 3）国产 CGM 的激烈竞争有利于加快国内 CGM 的渗透速度和国产 CGM 的产品力提升，并推动企业将目光转向海外市场，培育出具备全球竞争力的国产品牌。 BGM 龙头主业稳健发展，有望在 CGM 赛道迸发新活力。 1）公司是国产血糖检测 BGM 龙头，目前国内血糖监测渗透率相比发达国家还有较大差距，预计 BGM 业务仍将保持稳健增长。此外公司从血糖检测拓展到多指标 POCT，打开成长空间。 2）积极拥抱行业变革，有望在 CGM 赛道迸发新活力：①公司在 BGM 形成的品牌渠道、生产体系优势有望传导至 CGM，为其在新赛道的竞争打下坚实基础。②公司重视研发投入，推出全球首个第三代技术的 CGM 产品，产品性能优异，并且迭代升级版本已经开始在 NMPA 注册。③欧美市场注册、渠道搭建逐步落地，海外放量在即。 关键假设、估值与盈利预测 公司是国产 BGM 龙头，并积极拥抱 CGM 带来的行业变革，一方面国内 BGM主业有望随着国内血糖检测渗透率提高而保持稳健增长；另一方面 CGM 业务能够在公司 BGM 形成的品牌渠道、制造能力基础上抢占海内外市场。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 4.4、5.4、6.5 亿元，同比增长 54.9%、22.1%、21.6%，对应