基于劳动力市场、家庭资产负债表和消费信心分析：美国居民消费年内该何去何从？

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2024 年 05 月 28 日 证 券研究报告•宏观专题报告 宏观专题 美国居民消费年内该何去何从？ ——基于劳动力市场、家庭资产负债表和消费信心分析 摘要 西 南证券研究发展中心 [Table_Summary]  就业市场紧张程度逐步缓解，工资增速处于下行阶段。从就业数据增长的情况来看，目前美国劳动力市场依然具有一定韧性，然而 2024 年以来，CPS 与CES 统计下的就业人数差距扩大，或主要源于非法移民的增多。新冠疫情期间美国劳动力流失较多，疫情之后美国经济复苏较快，而劳动力回流较慢，出现供需复苏错配的情况，导致劳动力供给缺口，近期随着移民人数增加，劳动力供给缺口正逐步收窄，但 11 月美国大选或给移民政策带来不确定性。从工资增速来看，不同指标均显示当前薪资增速处于下行阶段，但尚未完全回落至疫情前水平。  净资产得以支撑，家庭财务状况总体健康。资产端：美国家庭资产规模自疫情之后总体呈扩张态势，股票和房地产增值对资产贡献较大。后续美国股票价格或与联储货币政策、金融条件的变化有关，尽管成屋销量大幅走低，但由于次贷危机后美国成屋供给系统性收缩，加之已锁定低利率贷款的业主不愿出售房屋，房价依然面临较为紧张的供需情况；负债端：美联储加息后美国家庭负债增速放缓，从结构上看，疫情后家庭住房贷款的增长相对消费信贷更快，但在2022 年后增速均走低。抵押贷款偿债成本目前仍在低位，并未对家庭财务有太大冲击，而消费信贷中信用卡和汽车贷款的拖欠率均走高超过疫情前水平，低收入和年轻人的拖欠率上升更快，学生贷款也开始恢复还款，但可能不会对消费者支出产生很大的影响。结合家庭资产和负债来看，美国家庭净资产规模在2022 年 Q2-Q3经历了下跌，但随后又逐步走高，2023年第四季度，家庭净资产环比增加 4.84万亿美元，贡献最大的是股票收益，其次是债券收益。净资产的变化通常与居民消费密切相关。  消费者信心指数边际走弱，居民平均消费倾向仍偏高。衡量美国消费者信心的指标主要包括密歇根消费者信心指数（CSI）和谘商会消费者信心指数（CCI）。两者走势分化的主要原因或是 CCI 的调查更加侧重于居民的就业和收入，而CSI 走势与通胀变化更相关。最新数据显示，无论是 CCI 还是 CSI，消费者信心都有所减弱。从消费倾向来看，美国居民平均消费倾向至今仍保持在高于疫情前的水平。储蓄率也低于疫情前的趋势水平，主要因为疫情期间积累的超额储蓄不断消化，同时净资产的上升也有可能导致个人储蓄率下降。  就业市场或将成为主导因素，美国年内消费或中性偏弱。我们选用美国失业率、居民可支配收入、标普 500指数、标普/CS 房价指数以及居民储蓄率作为美国名义 PCE 的解释变量。得出结论是，失业率和储蓄率对美国居民消费的影响程度最大（负相关），其次是房价、可支配收入和股价（正相关）。根据悲观、中性和乐观假设，预计 2024年末美国名义 PCE 增速分别降至 4.1%、5.2%和5.8%。此外，我们还复盘了美国历史上劳动力市场走弱，但资产价格上涨的五个时期。当前美国的宏观环境或类似于 2000Q4-2001Q4，但在财富效应以及财务状况较健康的背景下，消费表现或好于该时期，因而总体或呈中性偏弱的态势。  风险提示：资产价格超预期波动，地缘政治冲突等黑天鹅事件。 [Table_Author] 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001 电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：刘彦宏 执业证号：S1250523030002 电话：010-55758502 邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相 关研究 [Table_Report] 1. 从居民的视角，借鉴日本消费变迁经验 (2024-04-12) 2. 纵深推进，高质量与新发展 ——2024政府工作报告解读 (2024-03-06) 3. 踏浪前行——动能转换中的经济运行与投资抉择 (2024-03-04) 4. 新旧动能如何平稳接续？——详解地产转型后的财政、金融以及新质生产力 (2024-02-21) 5. 商品和资本流动下，全球产业链重构解构 (2024-02-06) 6. 周期之下的波动与回归——从财政政策的角度 (2024-01-12) 宏 观专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 就业市场紧张程度逐步缓解，工资增速处于下行阶段..................................................................................................................... 1 2 净资产得以支撑，家庭财务状况总体健康........................................................................................................................................... 4 2.1 房价和股价推动下，美国家庭资产规模扩张 .............................................................................................................................. 4 2.2 家庭负债增速放缓，抵押贷款偿债成本仍在低位 ..................................................................................................................... 6 3 消费者信心指数边际走弱，居民平均消费倾向仍偏高...................................................................................................................10 4 就业市场或将成为主导因素，美国年内消费或中性偏弱 ..............................................................................................................12 宏 观专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：2024 年来 CPS 与 CES 口径的就业情况出现分化 ......................................................................................................................... 2 图 2：教育保健、休闲酒店等行业为新增非农主要贡献 ........