密尔克卫(603713)化工物流消费升级，协同发展物贸一体

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 41 [Table_Page] 公司深度研究|物流 证券研究报告 [Table_Title] 密尔克卫（603713.SH） 化工物流消费升级，协同发展物贸一体 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 特许经营监管趋严，千亿赛道消费升级。由于承运货物的特殊性，化工物流供应链服务受到交通运输部、商务部、海关、应急管理部等多个政府机构的监管，准入壁垒极高。据中物联危化品物流分会，2020 年化工物流第三方市场规模达 6000 亿元，但市场格局分散，整个化工物流市场百强企业营收规模占比仅约 3%。监管趋严背景下，化工企业对物流的安全、专业化需求日益增加，安全体系完善，资质健全、规模领先的优质企深度受益，收入有持续性的高增长，行业头部集中趋势明朗。 ⚫ 资产稀缺壁垒高筑，协同发展物贸一体。化工物流供应链服务主要围绕核心仓储资源展开，优质的海关监管仓、港区仓库、园区仓库有区域垄断特征，是天然的物流流量入口。公司作为国内化工供应链龙头凭借安全品牌、高效周转的经营优势，不断整合产业链资源，围绕核心仓库资源积极开展货代、运输、贸易等物流变现服务，物贸一体进一步打开其增长空间。 ⚫ 短期看需求，长期看格局。目前国内外化工库存均处于去库尾声，库存周期的反转有望驱动需求上行，同时全球供应链紊乱的大背景也拉动货代运价上行的潜力；长期来看，化工物流大市场的空间足够，公司作为行业龙头，抢占先机布局七大产业集群，先发优势、规模优势、协同优势同在，有望积极演绎大市场小公司的长期成长逻辑。 ⚫ 盈利预测与投资建议：考虑到内贸修复斜率抬升及外贸景气上行可能，预计公司 24-26 年 EPS 分别为 3.78、4.68、5.52 元/股，参考可比公司，给予公司 24 年 20 倍 PE 估值，对应合理价值 75.60 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：化工行业景气度不及预期，整合并购不及预期，新并购资产运营不及预期，生产安全风险，经营资质未续签风险等。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11576 9753 12349 14695 17126 增长率（%） 33.9% -15.7% 26.6% 19.0% 16.5% EBITDA（百万元） 1102 1048 1521 1833 2134 归母净利润（百万元） 605 431 622 770 906 增长率（%） 40.1% -28.7% 44.1% 23.8% 17.8% EPS（元/股） 3.68 2.62 3.78 4.68 5.52 市盈率（P/E） 31.69 20.28 17.05 13.77 11.69 ROE（%） 16.0% 10.7% 13.4% 14.2% 14.3% EV/EBITDA 19.17 11.33 9.29 8.03 7.06 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 64.52 元 合理价值 75.60 元 前次评级 买入 报告日期 2024-05-27 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 164.29/164.12 总市值/流通市值（百万元） 10600/10589 一年内最高/最低（元） 95.47/36.51 30 日日均成交量/成交额（百万） 3.16/199.49 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 33.50/7.89 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 许可 SAC 执证号：S0260523120004 0755-82984511 xuke@gf.com.cn 分析师： 周延宇 SAC 执证号：S0260523120008 0755-82534236 zhouyanyu@gf.com.cn 分析师： 钟文海 SAC 执证号：S0260523120011 13547828166 zhongwenhai@gf.com.cn 分析师： 代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No. BOS186 021-38003678 daichuan@gf.com.cn 请注意，许可,周延宇,钟文海并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 密尔克卫（603713.SH）:周期见底，改善显著 2024-04-19 [Table_Contacts] -62%-49%-36%-24%-11%2%05/2307/2309/2311/2301/2403/2405/24密尔克卫沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 41 [Table_PageText] 密尔克卫|公司深度研究 目录索引 一、公司概况：打造供应链新范式，物流商流双轮驱动 .................................................... 5 （一）成长历程：货代起家发展成为物贸一体化综合服务商 ..................................... 5 （二）股权结构：家族管理，员工持股深度绑定 ....................................................... 5 （三）商业模式：物贸一体协同发展，深挖物流、商流价值 ..................................... 6 （四）收入结构：综合物流为主，化学品交易体量快速攀升 ..................................... 7 （五）成本结构：贸易成本为第一大成本项，物流运输成本其次 ............................. 8 （六）盈利能力：区域仓配一体化贡献主要毛利，1Q24 业绩明显改善 .................... 9 二、业务构成：物流筑基促发展，分销协同创新收 .......................................................... 10 （一）全球货代：货量驱动成长，成本加成定价利润与运价强相关 ........................ 10 （二）全球移动：罐箱航运双轮变现，扩产增效驱动利润释放 ............................... 12 （三）区域仓配：稀缺赛道议价能力强，流量变现贡献主要盈利 ........................... 14 （四）内贸交付：收并购打通运输链路，资源整合优化释放盈利潜能 .................... 17 （五）不一样的分销：物流筑基保障交付，并购升级打开空间 ..