酒鬼酒(000799)改革成效初显，红坛动销提速

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 酒鬼酒 000799.SZ ⚫ 事件：公司近期发布 2023 年年报、2024 年一季报，23 年全年实现营业收入 28.3亿元，同比-30.1%；实现归母净利润 5.48 亿元，同比-47.8%。24Q1 实现营业收入4.94 亿元，同比-48.8%；实现归母净利润 0.73 亿元，同比-75.6%。公司向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元（含税），分红比率达 59.3%。 ⚫ 业绩仍然承压，改革初显成效。24Q1 公司业绩仍然承压，次高端消费需求、渠道信心仍需恢复，但公司费用改革初见成效，动销快速提升，2023 年消费者营销费用占比较上一年增加 10%，有效核心终端数同比增加 19%，开瓶扫码量同比增加 91%，盒盖换酒量同比增加 53%，宴席场次同比增加 41%。2023 全年红坛动销提速，红坛 18 开瓶扫码数增长 70%，宴席场次增长 40%，预计库存也相应下降。公司 Q1对内参的控货导致业绩承压，控货本质是稳定批价、去库存，同时助推新版内参顺利上市。 ⚫ 费用率上升，盈利水平仍不及上一年同期。23 年，公司毛利率为 78.4%（yoy-1.29pct），销售费用率为 32.2%（yoy+6.94pct），管理费用率为 5.9%（yoy+1.53pct），销售净利率为 19.4%（yoy-6.53pct）。24Q1，公司毛利率为71.1%（yoy-10.46pct），销售/管理费用率分别同比+7.9pct/+4.3pct，销售净利率为14.9%（yoy-16.3pct）。 ⚫ 费用转型助推动销增长，看好未来增长点。Q1 业绩下滑系核心产品内参控货导致，预计 Q2 业绩出现反弹,期待后续公司向经销商展示长期稳定利润，提振渠道信心，我们看好公司未来省外样板市场建设，期待省外样板市场集中全省资源定点突破。公司核心产品酒鬼、内参的费用转型成效明显，新版内参上线有利于挺价；内品需求较好，有望在未来贡献业绩增量。公司业绩增速承压仍提高分红率，未来报表改善有望推动分红率进一步提升。 根据年报以及一季报，对 24-26 年下调收入、毛利率，上调费用率。 我们预测公司24-26 年每股收益分别为 1.65、2.13、2.58 元（原预测为 24-25 年为 3.27、4.01元）。考虑到公司现金流充足，我们采用 FCFF 估值法，权益价值为 201 亿元，对应目标价 61.80 元，维持买入评级。 风险提示：消费升级不及预期、内参销售不及预期、食品安全事件风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,050 2,830 2,886 3,192 3,650 同比增长(%) 18.6% -30.1% 2.0% 10.6% 14.3% 营业利润(百万元) 1,421 726 705 907 1,101 同比增长(%) 19.1% -48.9% -3.0% 28.7% 21.4% 归属母公司净利润(百万元) 1,049 548 537 692 838 同比增长(%) 17.4% -47.8% -2.0% 28.7% 21.2% 每股收益（元） 3.23 1.69 1.65 2.13 2.58 毛利率(%) 79.6% 78.3% 78.2% 78.4% 79.2% 净利率(%) 25.9% 19.4% 18.6% 21.7% 23.0% 净资产收益率(%) 27.3% 13.0% 12.2% 14.8% 16.5% 市盈率 17.9 34.3 35.0 27.2 22.4 市净率 4.5 4.4 4.2 3.9 3.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年05月22日） 57.9 元 目标价格 61.80 元 52 周最高价/最低价 108.71/48.52 元 总股本/流通 A 股（万股） 32,493/32,493 A 股市值（百万元） 18,813 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2024 年 05 月 22 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% 4.85 16.83 -5.13 -45.12 相对表现% 3.24 12.48 -10.8 -37.94 沪深 300% 1.61 4.35 5.67 -7.18 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔 yaoye@orientsec.com.cn 燕斯娴 yansixian1@orientsec.com.cn 库存持续去化，看好明年业绩弹性 2023-10-30 控量稳价增速暂时承压，费用改革成效初显 2023-08-31 疫情冲击核心品暂时承压，静待场景渐次复苏 2023-05-07 改革成效初显，红坛动销提速 买入 （维持） 酒鬼酒动态跟踪 —— 改革成效初显，红坛动销提速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 我们预测公司 24-26 年每股收益分别为 1.65、2.13、2.58 元（原预测为 24-25 年为 3.27、4.01元）。考虑到公司现金流充足，我们采用 FCFF 估值法，权益价值为 201 亿元，对应目标价61.80 元，维持买入评级。 WACC 计算：以表中参数为基础，我们计算得出公司 WACC 为 10.52%。 表 1：公司 WACC 计算主要参数设定 参数 数值 所得税率 25% 目标债务比率 10% 剔除杠杆调整 Beta 1.2 无风险收益率 Rf 2.32% 市场风险溢价 Rm-Rf 7.03% 市场回报率 Rm 9.35% 债务成本 Kd 3.95% WACC 10.52% 资料来源：Wind、东方证券研究所 股权价值计算结果：维持假设公司永续增长率为 3.0%，计算得出公司每股权益价值为 61.80 元。 表 2：股权价值计算结果 项目 数值 永续增长值率 3% 企业价值（百万元） 17,546.62 权益价值（百万元） 20,081.83 每股权益价值（人民币） 61.80 资料来源：Wind、东方证券研究所 表 3：FCFF 目标价敏感性分析表 资料来源：Wind、东方证券研究 酒鬼酒动态跟踪 —— 改革成效初显，红坛动销提速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 风险提示 消费升级不及预期风险。若经济增长