债市启明系列：再提不确定性，美联储决定降息

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 再提不确定性 美联储决定降息 债市启明系列｜2019.8.1 ▍中信证券研究部 ▍核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 固定收益分析师 S1010517070005 美联储议息会议结果：7 月下调联邦基金利率目标区间 25bp 至 2.00%-2.25%区间符合市场预期。基于全球政治经济局势对经济前景的影响和放缓的通胀速度，本次美联储会议，FOMC 委员投票决定（1）将联邦基金利率下调 25bp 至目标区间 2.00%-2.25%；（2）将一般和超额准备金利率从 2.35%下调至 2.10%；（3）同时宣布将于 8 月结束缩表。 ▍ 会议内容及解读：比 6 月会议声明内容，美联储在 7 月份的会议声明中延续了此前偏鸽派的立场，认为经济发展“仍然存在不确定性”。具体表述上，就业“劳动力市场维持强劲”，经济活动方面维持此前 “经济增速温和”的表述。延续了 6 月声明中“密切监测未来经济信息隐藏的暗示，并将采取适当行动以维持经济增长、劳动力市场强劲、通胀接近 2%目标”。除了市场预期的降息，美联储本次议息会议还决议下调一般和超额准备金率，并宣布于 8月结束缩表。结束缩表的安排为将美联储持有的到期国债全部进行展期，到期的机构债务和机构抵押贷款支持证券未超过 200 亿美元的部分再投资于国债，超过 200 亿美元的部分再投资于 MBS；配套措施还包括隔夜逆回购利率下调 25bp 至 2.00%、贴现率下调 25bp 至 2.75%。 ▍ 鲍威尔态度纠结，称本次降息并不意味着开启宽松周期但可能并非唯一一次，美联储甚至可能在合适时机加息。7 月决议的降息并不意味着宽松周期的开始，但是美联储仍有可能会再次安排降息。提醒市场，公开市场委员会仍有可能在认为合适的时间进行加息，商业部门的高度杠杆化对经济增长是不利因素，必要时会大胆使用政策工具。 ▍ 美国市场表现：美联储决议公布后，美元指数走高、美股下行，黄金价格出现反弹。议息会议结束后新闻发布会途中，由于鲍威尔言论不及市场期待鸽派，股市继续走弱、黄金价格下调、美元指数下行。金价下行 2 美元至 1418.55 美元/盎司。标普 500 跌 1.09%收于 2980.37 点；纳斯达克指数跌 1.19%收于 8175.42点；道琼斯指数跌 1.23%收于 26864.27 点。美元指数下行至 98.42。 ▍ 结论：本次美联储降息符合预期，但传出了一些偏鹰的信号，包括鲍威尔认为本次降息为经济周期的中期调整、有两位票委投出了反对票等，我们认为这些信号主要是为了缓和市场的担心。降息本身反映出，美联储似乎愿意跟随市场调整政策，经济的不确定性和通胀的低迷是美联储表达的原因，当然特朗普总统的压力也难以忽略，因此，我们认为这些偏鹰的信号是暂时的，原因在于美联储避免过于激进以避免造成过大担忧，但跟随市场调整政策、美国总统的压力、不确定性的程度都将使得美联储在年内继续降息。短期来看，美联储以保险性降息为主，而且美联储这两张反对票有一定代表性，堪萨斯联储主席 George 和波士顿联储主席 Resengren 之前都有过银行监管的经历，反对降息有对金融稳定、资产泡沫等方面的担忧，因此短期内有降息不及市场预期的可能；但是，从长期来看，当前保险性降息可能并不够，在长期难以复制上世纪 90 年代的效果，因为当前企业的投资意愿不高，企业宁愿拿资金去回购股票，降息对投资的促进效果可能有限；另外，90 年代在互联网技术的推动下知识产权投资给投资以显著支撑，但是当前该分项并不强劲。对国内债市而言，我们认为美联储的如期降息给国内货币政策提供了调整空间，而且美联储强调的不确定性实际上是全球都要面对的。 21836819/36139/20190801 16:56债市启明系列｜2019.8.1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 北京时间 8 月 1 日 2：00，美联储宣布下调联邦基金利率至 2.00%-2.25%目标区间，超额准备金率自 2.35%下调至 2.10%；宣布将于 8 月 1 日结束缩表。会议开始前，据 CME“美联储观察”预期，联邦基金利率有 23.0%可能性降至 1.75%-2.00%区间，77%可能性降至 2.00%-2.25%区间；12 月利率区间有 35.7%可能性降至 1.50%-1.75%，36.5%可能性降至 1.75%-2.00%。会议结束后，9 月降息至 1.75%-2.00%区间的概率提升至 70.7%，维持 2.00%-2.25%的可能性为 26.1%；12 月利率区间降至 1.50%-1.75%可能性微调为39.6%，降至 1.75%-2.00%可能性微调为 37.8%。 此次议息会议有何亮点？美国后续货币政策如何？鲍威尔在新闻发布会上关于货币政策安排和未来展望作何解释？对此我们评论如下： ▍ 美联储议息会议结果 美联储 7 月议息会议下调联邦基金利率符合市场预期。基于全球政治经济局势对经济前景的影响和放缓的通胀速度，本次美联储会议，FOMC 委员投票决定（1）将联邦基金利率下调 25bp 至目标区间 2.00%-2.25%；（2）将一般和超额准备金利率从 2.35%下调至 2.10%；（3）同时宣布将于 8 月结束缩表。美联储坚持宣称劳动力市场维持强劲和通胀回升是较为可能的结果，但承认不确定性的存在，维持此前“密切监测，采取适当行动，以维持经济增长、就业市场强劲、通胀接近目标”的说法。 ▍ 会议内容及解读 一、 会议内容对比 对比 6 月会议声明内容，美联储在 7 月份的会议声明中延续了此前偏鸽派的立场，认为经济发展“仍然存在不确定性”。具体表述上，就业“劳动力市场维持强劲”，经济活动方面维持此前 “经济增速温和”的表述。延续了 6 月声明中“密切监测未来经济信息隐藏的暗示，并将采取适当行动以维持经济增长、劳动力市场强劲、通胀接近 2%目标”。 过去12个月，总体通货膨胀率和食品、能源以外项目的通货膨胀率均于2%以下运行。基于市场的通胀补偿指标从“有所下降”（decline）重新调整为“维持低位”（remain low）；基于调查的长期通胀预期指标几乎没有变化。委员会继续认为经济活动持续扩张、劳动力市场强劲和通胀接近 2%对称目标可能性较大，并维持了此判断存在不确定性的观点。同时继续表达“密切关注经济信息、采取适当行动”以维持经济发展的意愿。 除了市场预期的降息，美联储本次议息会议还决议下调一般和超额准备金率，并宣布于 8 月结束缩表。一般和超额准备金率下调 25bp 至 2.10%；结束缩表的安排为将美联储持有的到期国债全部进行展期，到期的机构债务和机构抵押贷款支持证券未超过 200 亿美元的部分再投资于国债，超过 200 亿美元的部分再投资于 MBS；配套措施还包括隔夜逆回购利率下调 25bp 至 2.00%、贴现率下调 25bp 至 2.75%。 近期公布的经济数据坚定了美联储进行保险性降息并结束缩表的决心，通胀持续走弱21836819/36139/20190801 16:56 债市启明系列｜2019.