房地产行业重大事件点评：这轮地产政策能刺激多少需求？

房地产 | 证券研究报告 — 行业点评 2024 年 5 月 21 日 强于大市 相关研究报告 《房地产 2024 年 4 月统计局数据点评：销售投资降幅扩大，开竣工降幅收窄但仍承压》（2024/05/19） 《房地产行业 2024 年 4 月 70 个大中城市房价数据点评：70 城房价环比创下九年多来最大跌幅；刚需产品房价下行压力较大》（2024/05/19） 《房地产行业重大事件点评：这次地产不一样？》（2024/05/13） 《房地产行业 2024 年度策略——行业寒冬尚在延续，房企能否行稳致远？》（2024/01/03） 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 房地产行业 证券分析师：夏亦丰 (8621)20328348 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 (8621)20328710 jialu.xu @bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 房地产行业重大事件点评 这轮地产政策能刺激多少需求？ 【政策内容】  央行发布三条信贷政策调整措施，调整后首付比例、房贷利率均处于历史低点，进一步降低居民购房的首付门槛及购房成本。  1）下调首付比例。调整后，首、二套住房首付比例分别下调至不低于 15%、 25%，较此前各下调 5 个百分点。这是本轮周期中第二次下调首付比例，前一次为 2023 年 8 月。在此前的宽松周期中，首、二套房首付比例最低下调至 20%、30%，因此这次调整是我国按揭史上首付比例最宽松的一次，体现了中央对于稳需求的决心。目前大多数城市的首、二套房首付比例基本已经是 20%、30%了，而一线城市首付比例仍然较高，首套均为 30%，二套在 40-50%。此次央行下调首付比例下限后，预计更多城市跟进落实，一线城市也有进一步下调的空间。  2）取消全国层面房贷利率政策下限。此前首套、二套房贷利率下限分别为 LPR-20BP、LPR+20BP，且新房房价同环比连续 3 个月下跌的城市可阶段性取消首套房利率下限。根据央行一季度货币政策执行报告，截至 3 月末，全国有 64 个城市已经取消了房贷利率下限。3 月，新发放个人住房贷款利率为 3.69%，同比下降 0.45 个百分点。这是历史上个人住房贷款加权平均利率首次低于企业贷款加权平均利率（3 月为 3.73%）。根据贝壳研究院，3 月百城首、二套房贷利率分别为3.59%、4.16%，均与 2 月持平，同比分别回落 43、75BP。一线城市首、二套平均房贷利率分别为 3.88%、4.29%，二线城市首、二套利率分别为 3.61%、4.17%，三四线城市首二套利率分别为 3.57%、4.15%。  3）下调公积金贷款利率 0.25 个百分点。调整后，5 年以上首套、二套公积金贷款利率由 3.1%、3.575%下调至 2.85%、3.325%，进一步降低购房者置业成本。当前公积金贷款利率降至历史新低。 【这轮地产政策能刺激多少需求？】  那么这轮地产政策能刺激多少需求？我们提出四个问题： 1）在启动资金不变的前提下，首付比例下调后，最大可以撬动多少杠杆？ 2）在启动资金、购房意愿以及居民收入不变的前提下，首付比例和房贷利率的下调，预计带动多少销售额的增长？ 3）在启动资金、收入不变的前提下，首付比例和房贷利率下调，购房意愿需要增加多少，才能用足杠杆（贷款比例）？ 4）当居民收入下降到多少时，政策无效？  我们的测算基于以下假设：1）根据银保监会，个人住房贷款中 90%以上用于支持首贷房。我们假设首套房占比 90%，二套房占比 10%。销售额中 10%为多套房，多套房不能贷款。2）在首付比例下调前，一线城市首套首付比例为 30%，二套40-50%，取中间值 45%；其余城市首套为 20%，二套为 30%。首付比例下调 5 个百分点，下调后，一线城市首套首付比例 25%，二套 40%；其余城市首套 15%，二套 25%。3）假设启动资金，即首付款规模不变，购房者能拿出的首付款和2023 年相同，首付比例下调后，意味着可贷款金额增加。  测算一：在启动资金不变的前提下，首付比例下调后，最大可以撬动多少杠杆？根据我们的测算，按照 2023 年的情况，首付款规模为 3.56 万亿元，政策执行前的贷款规模为 8.10 万亿元，首付比例下调后年内新增贷款规模提升至 10.15 万亿元（即新政后原首付款可撬动的最大杠杆水平）。首付比例下调后一线城市销售额将增加 13%，其余能级城市销售额将增加 18%。此时，在用足杠杆的极限情况下，全国商品房销售额将达到 13.7 万亿元，较下调前增加了 18%。  测算二：在启动资金、购房意愿以及居民收入不变的前提下，利率下调至 2.54%~3.2%，将会带动销售增长 4.4%~10.9%，居民购买的单套房屋总价和面积增加，购房标的可以向上改善。我们基于以下假设：1）收入不变。2）购房意愿（购房套数）与 2023 年持平。3）贷款额度使用率不变。2023 年我国城镇居民人均可支配收入为 5.18 万元，以家庭为单位（2人计算），每月可支配收入约为 8637 元。按揭买房时，大部分银行对购房者的银行流水要求是：家庭收入是月供的 2 倍以上。因此，以当前的家庭可支配月收入来计算，可承担的月供最高为 4318 元。1）政策执行前：我们以年利率为 3.69%（央行一季度货币政策执行报告中公布的 3 月新发个人住房贷款利率），还款月数 360 个月（30 年），等额本息来计算，贷款本金可达 94 万元/套。若我们以 2023 年 1010 万套的新房成交套数来计算，当前收入可负担的贷款总规模为 9.5 万亿元。在测算一中，我们计算得到调整前的实际贷款规模为 8.1 万亿元，考虑到部分购房者没有足额贷款，或全款购房，或部分购房者将贷款额度使用在了购买二手房，购买新房的贷款额度使用率（实际贷款规模/可负担贷款规模）为 85%。2）首付比例下调、房贷利率下限取消后：假设居民购房意愿与上年持平（即新房成交套数维持不变），当利率降到 3.2%时，居民收入可负担的贷款规模会增加 6.3%，居民加杠杆的比例也从原来的 2.3X（贷款规模/首付款）提升至 2.4X，销售金额同比增长 4.4%。3）当利率降到 2.54%（30 年国债收益率）时，贷款规模会增加 15.7%，销售额增加 10.9%。  测算三：在启动资金、收入不变的前提下，首付比例和房贷利率下调，购房意愿需要增长 8.3%~17.9%，才能用足杠杆（贷款比例），此时销售增长 17.6%。我们基于以下假设：1）收入不变。2）贷款额度使用率不变。根据测算一，我们得到首付比例下调后，原首付款可以撬动的杠杆最大值为 10.15 万亿元。假设贷款额度使用率维持 85%不变，收入可以负担的贷款额度要达到 11.9 万亿元。当前收入水平下，若利率降至 3.2%，每套房的贷款本金为 100 万元，故新房成交套数需要达到 1191 万套，同比增长 17.9%。若利率降至