航空航天与国防Ⅲ行业：风帆已高扬，奋进正当时，主机厂估值溢价浅析

行业研究丨深度报告丨航空航天与国防Ⅲ [Table_Title] 风帆已高扬，奋进正当时：主机厂估值溢价浅析 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]砥砺前行勇担当，实干笃行赢未来。主机厂作为航空产业链“链长”，紧跟“小核心、大协作、专业化、开放型”产业发展趋势，在技术创新方面，面向装备发展需求，开展核心关键技术研究和前沿技术探索，超前布局航空领域颠覆性、前沿性技术，持续推进装备核心关键技术攻关，在生产交付方面，深入研究生产组织模式创新，聚焦生产主价值链效率提升，统筹推进生产线高效运行。加强原创技术能力策源、科技自立自强攻坚虽道阻且长，但行则将至，主机厂持续聚焦主责主业，谋发展之策，激活力之源，聚奋进之力，必将迈上航空科技自立自强新高峰。 分析师及联系人 [Table_Author] 王贺嘉 赵智勇 王清 SAC：S0490520110004 SAC：S0490517110001 SFC：BRP550 杨继虎 张晨晨 张飞 李麟君 %%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 航空航天与国防Ⅲ cjzqdt11111 [Table_Title2] 风帆已高扬，奋进正当时：主机厂估值溢价浅析 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 商业结果：美国第二款五代战机订单量是其首款五代机 18 倍 订单量是决定主机厂长久期投资价值最核心的指标，F-35 作为美国第二款五代战机，截止到2024 年 2 月 1 日全球订单量达 3497 架次，其中包含美国国内订单 2456 架次、海外订单 1041架次，而 F-22 作为美国首款五代战机，全寿命周期仅生产 195 架次。Lockheed Martin 作为F-35 项目的主承包商，从 2009 年开始连续 15 年占据全球百强军工企业榜首（我国最大的军工集团兵器工业排名全球第 7），F-35 也成为 Lockheed Martin 史上最成功的商业案例。 型号研制：研发成果共享以及充足预算保障战机研发循序渐进 在型号研制阶段，跨代升级牵引颠覆性、前沿性技术突破难度骤增，预算超支以及研发进程低预期是难以避免的，而充足持续的预算支持以及核心关键技术继承共享将有效提高研发效率。F-22 在研制阶段，为达到五代机“4S”性能标准，出现了严重的预算超支以及进度延后，成为美国历史上超支最为严重的歼击机，而 F-35 在研发阶段充分继承共享了 F-22 的跨代性能研发成果，同时 F-35 项目得到美国空海军的联合支持，保障其研发进程有条不紊地完成。 装备采购：一机多型及外贸出口牵引战机突破传统采购天花板 在装备采购阶段，若一款战机定位单一且全寿命周期成本昂贵，将难以获得可观的订单，采取一机多型以适应不同应用场景以及开展外贸业务打开海外市场，是获取超额订单的有效手段。F-22 定位空优战机，在美国国内仅服务于美国空军，同时美国国会为防止其他国家窃取 F-22的先进技术，立法禁止其出口；而 F-35 采取一机多型模式，在美国国内服务于空军、海军、海军陆战队，同时对关键性能予以平衡，成本相对低廉，顺利出口海外获得饱满订单。 批量生产：工业体系升级及核心供应商绑定牵引生产提效降本 在批量生产阶段，工业体系升级节奏落后于先进技术发展步调，将导致生产预算超支及批产效率低下，而伴随着技术进步以及核心供应商的崛起，批量生产提效降本是大势所趋。F-22 转批产之时美国的工业体系相对薄弱，核心关键零部件缺乏优质供应商，导致其生产成本持续增加，而当 F-35 转批产时，美国整个国防工业体系经过 F-22 项目的历练，完成了底层升级转型，约有 63%参与 F-22 项目的优质供应商继续参与 F-35 项目，保障了其供应链的安全稳定。 总结对比：前沿技术创新及尖端工业升级牵引主机厂乘势而上 “惟创新者进，惟创新者强，惟创新者胜”。主机厂聚焦兴装强军首责，面向装备发展需求，开展核心关键技术研究和前沿技术探索，超前布局航空领域颠覆性、前沿性技术，持续推进装备核心关键技术攻关，加强新工艺、新技术、新设备的引进和应用，建立自身核心技术体系；生产交付方面，主机厂协调内外供应链的协同畅通，保持生产线的高效运行，确保产品生产交付符合客户合同履约要求，推动又好又快产品实现，奋进航空科技自立自强新征程。 风险提示 1、国内外战机研制生产流程不一致导致对比分析参考价值的不确定性； 2、我国相关先进战机型号研制进程、订单下达及批产节奏的不确定性。 [Table_StockData] 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 600760 中航沈飞 买入 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《激浊扬清，周观军工 第 66 期：看多军工 5/6月开启 Beta 机会》2024-05-12 •《激浊扬清，周观军工第 65 期：2023A 及 24Q1业绩综述》2024-05-05 •《激浊扬清，周观军工 第 64 期：五月金股·中航西飞》2024-04-28 -34%-20%-7%6%2023/52023/92024/12024/5航空航天与国防Ⅲ上证综合指数2024-05-19%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26 行业研究 | 深度报告 目录 商业结果：美国第二款五代战机订单量是其首款五代机 18 倍 .................................................... 7 型号研制：研发成果共享以及充足预算保障战机研发循序渐进 .................................................... 9 战机跨代研发难度骤增或导致预算超支以及进度延后 .................................................................................... 9 性能共享加速战机研发节奏，预算充足保障升级空间 .................................................................................. 12 装备采购：一机多型及外贸出口牵引战机突破传统采购天花板 .................................................. 14 定位单一以及全寿命周期成本高昂削弱客户采购意愿 .................................................................................. 14 一机多型分场景定位及外贸出口可打开战机