腾讯控股(0700.HK)利润大超预期，广告依然亮眼，游戏或迎拐点

浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 腾讯（700.HK）：利润大超预期，广告依然亮眼，游戏或迎拐点 收入基本符合预期，毛利率改善推动利润大超预期：1Q24 收入人民币1595 亿元，同比增长 6%，基本符合市场预期；调整后净利润为 503 亿元，同比增长 54%，高于市场预期 17%；调整后净利率 32%，去年同期为 22%，主要得益于毛利率改善。一季度毛利率为 53%，同比和环比分别提升 7.2 和 2.7 个百分点。 游戏业务或迎拐点：本土游戏收入 345 亿元，同比下降 2%，《王者荣耀》《和平精英》一季度收入同比下降，三月份流水同比正增长，推动本土流水同比增长 3%。国际游戏收入同比增长 3%至 136 亿元，流水同比增长 34%，尤其是《荒野乱斗》表现出色。递延收入同比增长 9%，环比增长 23%，这预示二季度游戏业务或有明显改善。新游方面，DNF手游将于 5 月 21 日上线，被寄予厚望，我们预计二季度带来流水贡献或超 10 亿元。社交网络收入 305 亿元，同比下降 2%，继续受音乐及游戏相关直播收入下滑拖累。付费会员数保持健康增长，长视频和音乐付费会员同比增 8%和 20%。综上，增值服务收入同比下降 0.9%，我们预计二季度或录得高单位数增长。 视频号推动广告强劲增长：广告收入 265 亿元，同比增 26%，受益于视频号、小程序、公众号以及搜一搜等增长拉动，同时 AI 进一步提升点击率。视频号用户使用时长同比增长 80%；小程序用户使用时长同比增长 20%。视频号加载率约为同业的 1/4 水平，仍有很大提升空间。二季度为电商旺季，广告需求有望保持强劲，但考虑到一季度增速部分受去年基数影响，二季度同比增速或较一季度略有放缓。金融科技及企业服务收入 523 亿元，同比增长 7%，其中企业服务收入同比保持双位数增长，金融科技业务录得个位数增长，增速放缓主要由于线下消费支出增长放缓。随着业务结构持续优化，各分部毛利率均有所改善，其中广告和金科企服毛利率同比改善十个点以上。 维持“买入”评级，调整目标价至 460 港元：我们将公司 2024E/2025E调整后净利润预测上调 9.7%/12.6%，调整目标价至 460 港元，对应2024E/2025E 年 19.5x/17.5x P/E。我们看好公司优秀的盈利能力，维持“买入”评级。 投资风险：行业政策不确定性；竞争激烈。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入 554,552 608,940 675,990 757,215 830,541 毛利润 238,746 293,034 359,251 403,265 450,117 调整后净利润 115,649 157,613 208,343 232,695 264,419 调整后目标 PE(x) 19.5 17.5 15.4 E=浦银国际预测，资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 公司研究 腾讯（700.HK） 赵丹 首席互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超，CFA 互联网分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2024 年 5 月 16 日 评级 目标价（港元） 460 潜在升幅/降幅 +20% 目前股价（港元） 381.8 52 周内股价区间（港元） 260.2-401 总市值（百万港元） 3,748,958 近 3 月日均成交额 （百万港元） 7,218 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD350HKD 704HKD 382HKD 460-10%0%10%20%2003004005001/20237/20231/2024腾讯控股有限公司股价(港元)相对于MSCI中国电信服务指数表现(右轴) 2024-05-16 2 财务报表分析与预测利 润 表现 金 流 量 表人 民 币 百 万FY22FY23FY24EFY25EFY26E人 民 币 百 万FY22FY23FY24EFY25EFY26E收 入 554,552 608,940 675,990 757,215830,541 净利润188,243 115,216 171,925 194,539 222,928 收入成本(315,806) (315,906) (316,739) (353,950) (380,424) 折旧与摊销61,216 59,008 63,173 64,679 66,221 毛 利 238,746 293,034 359,251 403,265450,117 营运资金变动(18,472) 19,233 (14,222) (4,089) (6,275) 销售费用 (29,229) (34,211) (38,515) (41,647) (41,527)其他非现金调整(84,896) 28,505 - - - 管理费用(106,696) (103,525) (103,190) (113,582) (124,581) 经 营 活 动 现 金 流146,091 221,962 220,877 255,129 282,874 其他费用 132,885 10,4364,904 --