房地产行业专题研究：稳健运营构筑估值溢价

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 房地产 稳健运营构筑估值溢价 华泰研究 房地产开发 增持 (维持) 房地产服务 增持 (维持) 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 戚康旭 SAC No. S0570122120008 qikangxu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 5 月 07 日│中国内地 专题研究 保租房 REITs2023 年年报及 2024 年一季报综述：稳健运营构筑估值溢价 根据保租房 REITs 发布的 2023 年年报以及 2024 年一季报，在市场化租金仍在寻底的背景下，保租房 REITs 仍超额完成首发时对 2023 年收入、可分配金额等预测目标，租金价格优势以及 C 端刚需定位构成了保租房 REITs稳定运营的基石，进而对其估值起到支撑作用。我们看好保租房 REITs 稳健运营的持续性，考虑到派息稳定性，叠加目前 3.8%~4.8%的股息率，我们认为保租房 REITs 具备配置价值。 收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长 2023 年以来保租房 REITs 整体运营表现稳定，尤其是租金水平均实现同比增长，相对价格以及区位优势使得保租房 REITs 取得优于住宅租赁市场表现。营收整体同比保持小幅增长，同比区间在-1.6%~+3.2%，具备较强的稳定性。2023 年四支保租房 REITs 的各底层资产项目单位租金基本均实现了同比正增长，趋势延续至 2024Q1。出租率则略有分化。2023 年末，出租率 同 比变 化幅 度区 间为 -2.3~+4.3pct。 2024Q1 出 租 率 的变 化区 间为-2.9~+2.7pct，出租率虽然涨跌互现，但均值维持在 96%的高位，收缴率方面，2023 年末区间为 98.6%~100%，2024Q1 略降，但均在 95%以上。 盈利：2023 年 EBITDA 均超预测值，利润率随出租率小幅波动 各保租房 REITs 的 EBITDA 和营收走势基本一致。2023 年 EBITDA 同比区间为-0.1%~+2.9%，2024Q1 红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢的 EBITDA 同比分别为-2.2%/+2.2%/+0.6%/+1.4%。较招募说明书里的预测，中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 2023年 EBITDA 的完成率分别为 108%/103.9%/111.2%。EBITDA 利润率方面，同比涨跌互现，整体持稳。相对而言，出租率变化对 EBITDA 利润率的影响更为显著，一季度出租率更为稳定的华夏北京保障房和中金厦门安居 REITs的利润率同比均有提升。 派息：2023 年可供分配金额均超预测值，派息稳定 2023 年各 REITs 的可供分配金额均超预期完成。较招募说明书里的预测，2023 年红土深圳安居/华夏北京保障房/中金厦门安居/华夏基金华润有巢可供分配金额的完成率分别为 104%/109%/111%/125%。2024Q1，上述四个REITs 可供分配金额同比分别为+6%/+2%/-2%/-23%。与 EBITDA 同比表现的差异，主要是去年同期有期初预留现金、基金募集阶段产生的孳息等影响。上述四个 2022 年上市的保租房 REITs 针对 2023 年的可分配金额，均实现两次分红。按照全年实现的可供分配金额测算，分红率均达 99.99%，高于90%的分派要求。基于最新估值，四个 REITs 股息率区间为 3.8%~4.8%。 估值：稳定的运营支撑估值，市场表现坚挺 各 REITs 在 2023 年报中的资产估值同比 2022 年基本都有小幅正增长。红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 REITs 同比分别增长 0.85%/0.33%/0.26%/0.63%。从市场走势来看，保租房 REITs 在REITs 市场中表现坚挺。自 2023 年以来，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢 REITs 较 REITs 平均水平分别实现10.8/12.0/17.4/14.7pct 的超额收益，可供分配金额/市值区间为 3.8%~4.5%。稳定运营对保租房 REITs 的估值起到支撑作用。 风险提示：资产盈利能力下降；REITs 整体估值下滑风险。 (37)(25)(14)(2)10May-23Sep-23Jan-24May-24(%)房地产开发房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 房地产 正文目录 收入：运营稳定，租金提升推动营收同比增长 ............................................................................................................. 3 营业收入：整体同比增长，具备稳定性 ................................................................................................................ 3 单位租金：价格优势加持，单位租金逆势增长...................................................................................................... 3 出租率：涨跌互现，平均维持在 96%以上水平 ..................................................................................................... 4 收缴率：维持在 95%以上高位 .............................................................................................................................. 6 盈利：2023 年 EBITDA 均超预测值，利润率随