海外市场每日动态：美国消费信贷增速延续降温

宏 观 研 究 2024.05.09 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 每 日 宏 观 动 态 美国消费信贷增速延续降温 #海外市场每日动态 20240509 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 张佳炜 登记编号：S1220523120005 联系人 韦祎 王茁 相 关 研 究 《市场震荡成交跌破万亿 》2024.05.08 《全球各国央行购金需求总体健康》2024.05.07 《美国黄金年龄群体劳动参与率处于较低水平》2024.05.07 《A 股成交额创年内次高，地产股大幅上涨 》2024.05.06 《节前增量资金降温 》2024.05.06 《近期美联储情绪指数转向鹰派》2024.05.02 1.美国消费信贷增速延续降温：根据美联储最新消费信贷数据，3 月份的同比变化降至+2.3%，比之前的高点大幅下降。从绝对值来看，消费者信用过度扩张的风险可控。 2.劳动成本与生产率：根据劳工统计局的数据，单位劳动力成本 ECI 在2024Q1 以年化 4.7%的速度大幅上涨，是一年来的最大增幅。与此同时，劳动生产率在 24Q1 放缓至 0.3%，低于预期的 0.5%。更高的劳动力成本将继续转嫁给消费者，成为另一个主要的通胀来源。 3.日元贬值趋势：尽管人们对日本正在经历货币危机感到震惊，但日元基本上只是跟踪了与美国国债收益率的利差。 4.黄金价格的长期潜力：多种长期指标显示，在当前情况下黄金或被低估，当前可能正处于一个多年黄金牛市的开端。 5.油价与金价：在经“真实”通胀调整后，以黄金计价的石油当前处于历史上最被低估的水平之一。 6.大宗商品与股市的相关性：至少自 1980 年以来，当前大宗商品与股票之间的相关性处于最高水平。 7.德国工业生产的复苏：德国 3 月工业产出数据显示，能源密集型行业的产出势头表现出色，1 月和 2 月的增长不仅仅是一时的波动。与 ifo（德国经济研究所）调查的积极信号相一致，随着库存周期的转变，能源价格的下降有助于恢复部分德国失去的竞争力。 8.美国生产率增长的行业贡献：从 1990 年代到 2008 年，制造业、批发业和零售业对生产率增长的贡献最大。然而，在 2007 年左右，制造业和贸易的生产率增长急剧下降，至今仍未恢复。在此期间，其他行业对生产率增长的贡献更大，即金融、保险、房地产、租赁（2009 年至 2013 年）以及信息和服务（2015 年起）。然而，这些其他行业的总贡献尚不足以推动较多的整体增长。 9.工作转换率与通胀：失业率和工作转换率、劳动成本与失业率之间的相关性通常为负。以失业率下降为特征的劳动力市场紧缩时期通常是工作转换率（EE）上升的时期。圣路易斯联储最新研究显示，2021-22 年的复苏期 EE过渡率急剧上升，据估计，在此期间 EE 转换率的上升使通胀同比提高了0.60 个百分点。因此，除了关注失业动态外，可能还需要考虑工作转换率，因为其也会影响雇主成本、生产率，并最终影响通货膨胀动态。 10.美国社保基金的财务危机：美国社保基金最新发布的报告显示，社保信托基金正面临着巨大且日益严重的失衡，预计在未来十年内将出现 3 万亿美元的现金赤字，相当于应税工资的 2.3%或 GDP 的 0.8%。报告强调需要尽快提供信托基金解决方案，以防止全面削减福利或突然改变税收或福利水平，否则将可能面临破产。 风险提示：紧缩政策导致金融系统风险再度发酵；美联储过早开启降息周期引发二次通胀风险；美国经济走弱速度超预期。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 每日宏观动态 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1:根据美联储最新消费信贷数据，3 月份的同比变化降至+2.3%，比之前的高点大幅下降 资料来源：Twitter，方正证券研究所 每日宏观动态 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表2:根据劳工统计局的数据，单位劳动力成本 ECI 在 2024Q1 以年化 4.7%的速度大幅上涨，是一年来的最大增幅；与此同时，劳动生产率在 24Q1 放缓至 0.3%，低于预期的 0.5% 资料来源：Twitter，正证券研究所 图表3:多种长期指标显示，在当前情况下黄金或被低估，当前可能正处于一个多年黄金牛市的开端 资料来源：Twitter，方正证券研究所 每日宏观动态 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表4:尽管人们对日本正在经历货币危机感到震惊，但日元基本上只是跟踪了与美国国债收益率的利差 资料来源：Twitter，方正证券研究所 每日宏观动态 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表5:在经“真实”通胀调整后，以黄金计价的石油当前处于历史上最被低估的水平之一 资料来源：Twitter，方正证券研究所 图表6:自 1980 年以来，大宗商品与股票之间的相关性处于最高水平 资料来源：Twitter，方正证券研究所 每日宏观动态 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表7:德国 3 月工业产出数据显示，能源密集型行业的产出势头表现出色 图表8:德国经济研究所的调查显示出能源密集型行业增长的积极信号 资料来源：Haver，方正证券研究所 资料来源：Haver，方正证券研究所 图表9:随着库存周期的转变，能源价格的下降有助于恢复部分德国失去的竞争力 图表10:从 1990 年代到 2008 年，制造业、批发业和零售业对生产率增长的贡献最大；然而，在 2007 年左右，制造业和贸易的生产率增长急剧下降，至今仍未恢复 资料来源：Haver，方正证券研究所 资料来源：Brookings，方正证券研究所 每日宏观动态 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表11:圣路易斯联储最新研究显示，2021-22 年的复苏期 EE 过渡率急剧上升，据估计，在此期间 EE 转换率的上升使通胀同比提高了 0.60 个百分点 资料来源：圣路易斯联储，方正证券研究所 每日宏观动态 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表12:美国社保基金最新发布的报告显示，社保信托基金正面临着巨大且日益严重的失衡 图表13:报告强调需要尽快提供信托基金解决方案，以防止全面削减福利或突然改变税收或福利水平 资料来源：Committee for a Responsible Federal Budget，方正证券研究所 资料来源：Committee for a Responsible Federal Budget，方正证券研究所 图表14:报告预计在未来十年内将出现 3 万亿美元的现金赤字，相当于应税工资的 2.3%或 GDP 的 0.8% 资料来源：Committee for a Responsible